Die Weltwirtschaft befindet sich in einer Phase anhaltender geopolitischer Spannungen. Die geo- und wirtschaftspolitische Unsicherheit hat in den vergangenen Jahren deutlich zugenommen (Schaubild 1.1.1, links). 1 Gleichzeitig ist die Fragmentierung der Weltwirtschaft angestiegen und hat ein historisch hohes Niveau erreicht. Die Spannungen in den globalen Lieferketten sind weiterhin erhöht (Schaubild 1.1.1, mittig und rechts). 2 Daneben gefährden hybride Bedrohungen und Cyberrisiken zunehmend die Stabilität des Finanzsystems (siehe Abschnitt 1.2). Diese Entwicklungen erhöhen sowohl die allgemeine Unsicherheit als auch die Wahrscheinlichkeit weiterer negativer Angebotsschocks. In der Folge können sie die wirtschaftliche Dynamik bremsen, den Inflationsdruck erhöhen und Unternehmen unter erheblichen Anpassungsdruck setzen. Zudem steigt das Risiko, dass sich Finanzierungsbedingungen abrupt verschärfen und Vermögenspreise fallen. 3 Wie stark sie sich auf einzelne Volkswirtschaften und die Stabilität ihrer Finanzsysteme auswirken, wird durch deren spezifische Verwundbarkeiten gegenüber diesen Entwicklungen bestimmt. 

Geopolitische Spannungen treffen die deutsche Volkswirtschaft besonders stark. Deutschland weist im europäischen Vergleich eine hohe Exportquote auf und ist daher in besonderem Maße von der Entwicklung der Weltkonjunktur und des internationalen Handels abhängig (Schaubild 1.1.2, links). Gleichzeitig entfällt ein vergleichsweise großer Anteil der Bruttowertschöpfung auf das Verarbeitende Gewerbe (Schaubild 1.1.2, mittig). Dadurch wirken sich Handelshemmnisse, Lieferkettenstörungen sowie Energie- und Vorleistungspreisschocks besonders stark auf die deutsche Wirtschaft aus. In der Folge ist die wirtschaftspolitische Unsicherheit stärker gestiegen als in anderen Ländern. Sie blieb auch im Berichtszeitraum auf hohem Niveau und bewegt sich weiterhin nahe historischer Höchststände (Schaubild 1.1.2, rechts). 4 Hohe Unsicherheit kann auch Investitions- und Produktionsentscheidungen belasten und damit eine nachhaltige konjunkturelle Erholung erschweren. 5

Die deutsche Wirtschaft hat die Rezession überwunden, doch die Abwärtsrisiken sind weiterhin hoch. Nach zwei Jahren Rezession legte das reale Bruttoinlandsprodukt (BIP) im Jahr 2025 erstmals wieder leicht zu. Im laufenden Jahr 2026 setzt sich die allmähliche Erholung fort. Für das Jahr 2027 wird eine Fortsetzung dieser Entwicklung erwartet. Aufgrund der Auswirkungen des Iran-Konflikts auf die Rohstoffpreise, die reale Lohnentwicklung und die allgemeine Unsicherheit wurden die Prognosen für das Wirtschaftswachstum im Berichtszeitraum zeitweise deutlich nach unten korrigiert. 6 Jedoch zeigt sich die deutsche Wirtschaft bislang unerwartet robust und profitiert zusätzlich von temporären Sondereffekten durch den Iran-Konflikt, etwa weil Unternehmen in Asien stärker durch Lieferkettenstörungen belastet sind. Unternehmen reagieren auf die wirtschafts- und geopolitische Unsicherheit mit Vorsicht: Zwar haben sich die Stimmungsindikatoren im Verarbeitenden Gewerbe in Deutschland zuletzt auf breiter Basis verbessert, das Vertrauen der Unternehmen bleibt jedoch sowohl absolut als auch im Vergleich zu anderen europäischen Ländern eingetrübt (Schaubild 1.1.3). Der modellbasierte Ansatz der Financial Stability Frontier hilft bei der Einordnung, inwieweit die erwartete ökonomische Entwicklung mit Risiken für die Finanzstabilität verbunden ist (siehe Exkurs „Die Financial Stability Frontier: Modellbasierte Einschätzung makrofinanzieller Fragilität im Euroraum“). Der Ansatz signalisiert aktuell keine finanzielle Fragilität, zeigt aber, dass die Risiken für die Finanzstabilität aufgrund des weiterhin unsicheren wirtschaftlichen Ausblicks erhöht bleiben.

Das Wirtschaftswachstum wird im Jahr 2026 maßgeblich durch die expansive Fiskalpolitik getrieben. Bis 2028 dürfte der fiskalische Beitrag zum Wirtschaftswachstum kumulativ etwa 1,3 Prozentpunkte betragen – insbesondere aufgrund steigender Verteidigungsausgaben. 7 Die mittelfristigen Wachstumsperspektiven sowie das Produktionspotenzial verbessern sich jedoch nur dann nachhaltig, wenn die fiskalischen Mittel gezielt so eingesetzt werden, dass sie die Produktivität erhöhen. Andernfalls steigen der staatliche Finanzierungsbedarf und die Zinslast für Haushalte und Firmen. Dies würde das makrofinanzielle Umfeld langfristig belasten, den fiskalischen Spielraum für künftige Krisen zusätzlich einschränken und die Risiken für die Finanzstabilität erhöhen (siehe Abschnitt 1.3). 8

Strukturelle Hemmnisse belasten die Wachstumsperspektiven über die negativen Auswirkungen der jüngsten Angebotsschocks hinaus. Die deutsche Wirtschaft befindet sich nicht nur in einer zyklischen Schwächephase, sondern steht vor einem tiefgreifenden Anpassungsprozess. 9 Während sich die Industrieproduktion in vielen europäischen Volkswirtschaften nach dem pandemiebedingten Einbruch weitgehend stabilisiert hat, setzt sich in Deutschland der bereits seit dem Jahr 2018 anhaltende Abwärtstrend fort (Schaubild 1.1.4). Dies deutet darauf hin, dass neben konjunkturellen Faktoren auch strukturelle Belastungen das Produktionspotenzial beeinträchtigen. Hohe Energie- und Standortkosten, demografische Alterung 10 , technologische Veränderungen, verstärkter Wettbewerbsdruck und zunehmende geoökonomische Fragmentierung dämpfen das Produktionspotenzial und erhöhen den Anpassungsdruck (siehe Abschnitt 1.5). 11 Zugleich können schwache Wachstumsaussichten und erhöhte Unsicherheit die Investitionstätigkeit belasten. Bleiben Investitionen dauerhaft schwach, kann dies die Produktivitätsentwicklung beeinträchtigen und das Produktionspotenzial zusätzlich dämpfen. Eine stärkere Diversifikation und Regionalisierung von Lieferketten können zwar die Resilienz der deutschen Wirtschaft gegenüber ungünstigen externen Entwicklungen erhöhen. Dies geht jedoch zunächst häufig mit höheren Kosten und Effizienzverlusten einher.

Ein niedrigeres Wachstumspotenzial kann sich negativ auf die Stabilität des deutschen Finanzsystems auswirken. Eine geringere Ertragskraft der Unternehmen, schwächere Einkommens- und Beschäftigungsperspektiven der Haushalte sowie eine höhere Belastung der öffentlichen Finanzen können die Schuldentragfähigkeit der Kreditnehmer beeinträchtigen und Ausfallrisiken erhöhen. Gleichzeitig können niedrigere Gewinnerwartungen und ein schwächeres Wirtschaftswachstum die Bewertungen von Vermögenswerten unter Druck setzen. Dadurch steigt das Risiko von Verlusten bei Banken und anderen Finanzintermediären. 12

Strukturelle Reformen zur Stärkung der langfristigen wirtschaftlichen Anpassungs- und Wachstumskräfte würden die Finanzstabilität stützen. Auf der Angebotsseite würden öffentliche Investitionen in Infrastruktur, Forschung und Entwicklung sowie in die Beschleunigung der Energiewende die Wachstumskräfte langfristig erhöhen. Auch schnellere Planungs-, Genehmigungs- und Vergabeverfahren könnten dazu beitragen. Eine breitere Anwendung digitaler Technologien und künstlicher Intelligenz könnte die Produktivität zusätzlich steigern, insbesondere im Mittelstand. Eine Ausweitung des Arbeitsangebots durch stärkere Erwerbsanreize, qualifizierte Zuwanderung, Weiterbildung sowie eine längere Lebensarbeitszeit könnte demografische Belastungen abfedern. Finanzierungsseitig würden investitionsfreundlichere steuerliche Rahmenbedingungen sowie bessere Finanzierungsbedingungen für Start-ups und Scale-ups die private Investitionstätigkeit und Unternehmensdynamik fördern. Auf europäischer Ebene können eine weitere Vertiefung des Binnenmarkts und bessere grenzüberschreitende Finanzierungsbedingungen ergänzend dazu beitragen, Skalierung und Investitionen europäischer Unternehmen zu erleichtern und damit die Wettbewerbsfähigkeit der Europäischen Union (EU) zu stärken. Insgesamt könnten strukturelle Reformen sowohl die Ertragskraft, Beschäftigung, Schuldentragfähigkeit als auch die Wettbewerbsfähigkeit nachhaltig verbessern.

Die Abwärtsrisiken für das makrofinanzielle Umfeld bleiben substanziell. Zwar zeigt sich die deutsche Wirtschaft bislang unerwartet robust und profitiert teilweise von vorübergehenden Wettbewerbsvorteilen. Dem stehen jedoch anhaltende strukturelle Belastungen und eine hohe wirtschaftspolitische Unsicherheit entgegen. Laut dem Growth-at-Risk-Modell der Bundesbank sind stark negative Wachstumsraten im Vergleich zum Vorjahr ähnlich wahrscheinlich geblieben (Schaubild 1.1.5). 13 Eine weitere Verschärfung geopolitischer Konflikte, zusätzliche Handelshemmnisse oder erneute Störungen globaler Lieferketten könnten die Abwärtsrisiken für die wirtschaftliche Entwicklung erhöhen. Wiederkehrende Angebotsschocks bergen zudem das Risiko höherer Inflationsvolatilität. Sie könnten die Finanzierungsbedingungen verschlechtern und damit die Abwärtsrisiken zusätzlich verstärken.

Zu den makrofinanziellen Abwärtsrisiken kommen zunehmend Risiken aus Cyberangriffen und hybriden Bedrohungen hinzu. Durch die fortschreitende Digitalisierung des Finanzsystems und technologische Entwicklungen, etwa im Bereich der künstlichen Intelligenz, entstehen neue operationelle Verwundbarkeiten. Diese können von böswilligen Akteuren gezielt ausgenutzt werden. Vor dem Hintergrund erhöhter geopolitischer Spannungen, insbesondere seit Beginn des russischen Angriffskrieges gegen die Ukraine, rücken dabei auch staatliche und staatsnahe Akteure stärker in den Fokus. Cyberangriffe können isoliert oder im Kontext hybrider Bedrohungen auftreten. Hybride Bedrohungen zielen darauf ab, Staaten oder Institutionen in ihrer Funktionsfähigkeit oder Legitimität zu beeinträchtigen. Sie können unterschiedliche Mittel wie Cyberangriffe, Sabotage, Spionage, Informationsmanipulation sowie die Androhung militärischer Gewalt umfassen. Hybride Bedrohungen sind zudem durch ein hohes Maß an Ambiguität gekennzeichnet, was eine eindeutige Zuordnung zu einem Angreifer häufig erschwert. 14

Fortschritte im Bereich der künstlichen Intelligenz (KI) verschärfen technologische Asymmetrien in der Cybersicherheit. Dabei können KI-Modelle Geschwindigkeit, Skalierbarkeit und Komplexität von Cyberangriffen deutlich erhöhen. So hat sich in den vergangenen Jahren die Zeitspanne zwischen der Offenlegung beziehungsweise dem Bekanntwerden einer Sicherheitslücke und deren nachweislicher Ausnutzung drastisch verkürzt – von mehreren Wochen auf wenige Stunden (Schaubild 1.2.1). Gleichzeitig kann KI auch die Abwehrfähigkeit verbessern, etwa durch eine schnellere Erkennung von Anomalien, die Analyse von Schwachstellen und automatisierte Reaktionen. Die eingeschränkte Verfügbarkeit besonders leistungsfähiger KI-Modelle („Frontier-Modelle“) kann technologische Asymmetrien daher verstärken. Dies gilt sowohl zwischen Angreifern und Verteidigern als auch zwischen Jurisdiktionen, da die führenden Anbieter von KI-Modellen außerhalb Europas ansässig sind. Makroprudenzielle Gremien und Aufsichtsbehörden haben auf diese Entwicklung reagiert, darunter der ESRB mit einer Warnung zu systemischen Cyberrisiken durch Frontier-Modelle. 15

Angesichts erhöhter geopolitischer Spannungen ist die Gefahr durch hybride Bedrohungen gestiegen. Auch das Finanzsystem kann Ziel hybrider Angriffe werden. So können Angreifer Mängel in der Cybersicherheit ausnutzen, um gezielt neuralgische Punkte in der technologischen Infrastruktur des Finanzsystems anzugreifen, etwa bei zentralen Drittdienstleistern (siehe Abschnitt 2.6). Auch Falschinformationen, die häufig über soziale Medien verbreitet werden, können über den Vertrauenskanal eine systemische Wirkung entfalten. Finanzinstitute und Finanzmarktinfrastrukturen müssen ihre Resilienz gegenüber diesen neuartigen und komplexen Herausforderungen weiter stärken. Für die Aufsicht sind eine behörden- und sektorübergreifende Zusammenarbeit sowie eine schnelle, vorausschauende und glaubhafte Kommunikation von zentraler Bedeutung. Dies gilt auf nationaler, europäischer und internationaler Ebene. 

Die fiskalischen Verwundbarkeiten im Euroraum haben im Vergleich zum Vorjahr weiter zugenommen. Diese Verwundbarkeiten ergeben sich aus mehreren Faktoren, die sich gegenseitig verstärken: strukturell steigende Ausgabenbedarfe, schwaches Wachstum, höhere Zinslasten und wiederkehrende makroökonomische Schocks. 16 Die neuen europäischen Fiskalregeln verlangen mittelfristig tragfähige Ausgaben- und Schuldenpfade. In einem Umfeld schwachen Wachstums, höherer Zinsen und strukturell steigender fiskalischer Belastungen wird die Einhaltung dieser Regeln anspruchsvoller. Dies gilt insbesondere für Mitgliedstaaten mit bereits hohen Schuldenquoten, aber auch für Deutschland, dessen finanzpolitischer Kurs durch zusätzliche Kreditspielräume für Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben expansiver geworden ist. Ab dem Jahr 2025 können im Rahmen der EU-Fiskalregeln bis einschließlich 2028 ausnahmsweise höhere Verteidigungsausgaben getätigt werden (pro Jahr 1,5 % des BIP). 17 Für die Jahre 2026 bis 2028 soll darüber hinaus eine Ausnahme für energiebezogene Maßnahmen gelten. Dies würde den jährlichen Budgetspielraum bis 2028 um bis zu 0,3 % des BIP zusätzlich erweitern. Die Defizite dürften damit in den kommenden Jahren zusätzlich steigen.

Langfristprojektionen der Europäischen Kommission zeigen einen deutlichen Anstieg der Schuldenquote im Euroraum. 18 Bei unveränderter Politik steigt die Schuldenquote des Euroraums der Europäischen Kommission zufolge von 88 % des BIP im Jahr 2025 auf 105 % im Jahr 2036. Im Vergleich zu den Langfristprojektionen aus dem Jahr 2025 liegt der erwartete Schuldenpfad damit um 3 Prozentpunkte höher. In vielen Ländern Europas bleiben die Schuldenquoten auf erhöhtem Niveau oder steigen perspektivisch weiter. Für die Gruppe höher verschuldeter Länder des Euroraums steigen die Projektionen der Schuldenquoten auf rund 140 % des BIP (Schaubild 1.3.1, links). Zugleich nimmt der strukturelle Ausgabenbedarf für Verteidigung, Infrastruktur, Klimaanpassung sowie zur Bewältigung der Folgen der demografischen Alterung zu. Beides verengt den fiskalischen Spielraum, um auf künftige makrofinanzielle Schocks stabilisierend reagieren zu können. Insbesondere negative Angebotsschocks können die Schuldentragfähigkeit belasten, weil sie das reale Wachstum dämpfen und zugleich staatliche Stützungs- oder Entlastungsmaßnahmen auslösen können, wie zuletzt während der Energiepreisschocks. Steigende Ausgaben und gegebenenfalls niedrigere Einnahmen erhöhen die Schuldenquote dann zusätzlich.

Höhere Zinsen schlagen mit Verzögerung, aber zunehmend spürbar auf die öffentlichen Haushalte durch. Mit dem Zinsanstieg nach der Corona-Krise sind auch die Staatsanleiherenditen deutlich gestiegen (Schaubild 1.3.1, rechts). Die Finanzierungskosten der Euroländer haben in der Breite wieder Niveaus erreicht, die zuletzt vor der Niedrigzinsphase der 2010er Jahre zu beobachten waren. Die lange durchschnittliche Laufzeit staatlicher Schulden dämpft den unmittelbaren Effekt höherer Marktzinsen zwar zunächst. Mit einer fortlaufenden Refinanzierung zu höheren Zinssätzen steigen die Zinsausgaben jedoch schrittweise. Besonders relevant ist dies für Länder mit hohen Schuldenständen, anhaltenden Primärdefiziten und schwachem Wachstum. Die Zinsausgaben für Staatsschulden könnten sich laut Europäischer Kommission für höher verschuldete Länder bis zum Jahr 2036 auf etwas mehr als 5 % des BIP belaufen (Schaubild 1.3.1, mittig). 19 Wenn Marktteilnehmer die fiskalischen Risiken in einzelnen Ländern plötzlich höher einschätzen, könnte dies dort zu steigenden Risikoprämien führen und sich auf die Finanzierungskosten von Unternehmen und Banken übertragen. 

In Deutschland bringt das Ausschöpfen des fiskalischen Spielraums perspektivisch einen sehr umfangreichen Konsolidierungsbedarf mit sich. Die Schuldenquote in Relation zum BIP stieg bereits im Jahr 2025 um 1,4 Prozentpunkte auf 62,8 % und dürfte laut Bundesbank-Prognose auf etwa 70 % im Jahr 2028 steigen. Die Defizitquote steigt der Prognose zufolge im selben Zeitraum auf nahezu 5 %. Die Fiskalpolitik schöpft die eingeräumten zusätzlichen Kreditspielräume stark aus. Dies dürfte die Schuldenquote auch mittelfristig weiter erhöhen: Projektionen der Europäischen Kommission deuten bei unveränderter Politik auf einen deutlichen Anstieg der Schuldenquote auf über 90 % des BIP Mitte der 2030er Jahre hin (Schaubild 1.3.2, links). Zwar bleiben Schuldenquote und Zinsbelastung Deutschlands im europäischen Vergleich unterdurchschnittlich. Die steigenden Zinslasten (Schaubild 1.3.2, rechts) und die demografisch bedingten Mehrausgaben führen dann aber, selbst ohne Einschränkung des verteidigungsbezogenen Kreditspielraums, ab dem Jahr 2028 zu Konflikten mit der Schuldenbremse. Dabei sichern die nationalen Kreditgrenzen noch nicht die Einhaltung der europäischen Fiskalregeln. Dazu sind erheblich weitergehende Anpassungen erforderlich. 

Erhöhte Risiken in Bezug auf die Schuldentragfähigkeit im Euroraum können die Stabilität des deutschen Finanzsystems über den Staaten-Banken-Nexus und grenzüberschreitende Ansteckungseffekte beeinträchtigen. Der Staaten-Banken-Nexus beschreibt den engen Zusammenhang zwischen der Tragfähigkeit öffentlicher Finanzen und der Stabilität des Finanzsystems, der insbesondere über die Staatsanleihebestände von Finanzinstituten und staatliche Stützungsmaßnahmen wirkt. Eine Neubewertung fiskalischer Risiken in höher verschuldeten Mitgliedstaaten könnte zu steigenden Risikoprämien und Kursverlusten bei Staatsanleihen führen. Dies gilt insbesondere, wenn steigende Zinsen auf preissensitivere Anleihehalter wie Hedgefonds treffen. Banken, Versicherer und Fonds wären unmittelbar über ihre Staatsanleihebestände betroffen. Besonders relevant ist der Staaten-Banken-Nexus in stark verschuldeten Mitgliedstaaten, in denen Finanzintermediäre hohe Bestände heimischer Staatsanleihen halten. Steigende Renditen könnten dort die Kapitalpositionen der Banken schwächen, ihre Refinanzierungskosten erhöhen und ihre Kreditvergabekapazität einschränken. 20 Gleichzeitig könnte ein Vertrauensverlust in die Tragfähigkeit öffentlicher Finanzen den fiskalischen Handlungsspielraum weiter einengen und die Fähigkeit der betreffenden Staaten verringern, Banken, Unternehmen oder Haushalte in einer Stressphase zu stabilisieren. Im Extremfall ergeben sich Rückkopplungen, die die Resilienz von Staaten, Banken und Realwirtschaft überlasten könnten. Für Deutschland wären die Risiken vor allem indirekt, aber potenziell substanziell: Über die enge finanzielle und realwirtschaftliche Verflechtung im Euroraum könnten höhere Finanzierungskosten, Bewertungsverluste, Vertrauensverluste und eine schwächere Kreditvergabe in anderen Mitgliedstaaten auf deutsche Banken, andere Finanzintermediäre und die deutsche Realwirtschaft übergreifen.

Aus Finanzstabilitätssicht wäre es angezeigt, die regulatorische Privilegierung von Forderungen von Banken gegenüber Staaten abzubauen, um Risiken aus dem Staaten-Banken-Nexus zu begrenzen. Handlungsoptionen bestünden darin, Staatsanleihebestände risikobasiert mit Eigenkapital zu unterlegen oder Konzentrationslimite einzuführen, wie sie für andere Forderungsklassen gelten. Eine Alternative wären Konzentrationszuschläge. Dabei würden zusätzliche Kapitalanforderungen nur für Forderungen gegenüber einzelnen Staaten oberhalb bestimmter Schwellenwerte wirksam werden. Alle Ansätze könnten die Diversifizierung von Staatsanleihebeständen in Bankbilanzen fördern und Klumpenrisiken reduzieren. Mit diesen Maßnahmen ließe sich der Staaten-Banken-Nexus abschwächen und zugleich die Widerstandsfähigkeit der europäischen Finanzmärkte stärken, ohne dass die Staatsanleihemärkte und Refinanzierungsbedingungen der Staaten bedeutend beeinträchtigt würden. 21

Die privaten Haushalte zeigen sich überwiegend widerstandsfähig. Ihre Verschuldung ist, gemessen am verfügbaren Einkommen sowie an den verfügbaren liquiden Mitteln, niedrig und derzeit rückläufig (Schaubild 1.4.1, links oben und rechts oben). Die in den vergangenen Jahren gestiegenen Nominaleinkommen haben hierzu maßgeblich beigetragen (Schaubild 1.4.1, links unten und rechts unten). Die höheren Einkommen stützen die Schuldentragfähigkeit privater Haushalte. 22 Zugleich bleibt das Zinsänderungsrisiko für die meisten Haushalte zunächst begrenzt, da Wohnimmobilienkredite in Deutschland überwiegend langfristig zinsgebunden sind. 23 Bei Anschlussfinanzierungen ausstehender Wohnimmobilienkredite materialisieren sich höhere Zinsen jedoch schrittweise. Auf Grundlage der Zinsstrukturkurve vom September 2026 könnte sich für private Haushalte mit ausstehenden Wohnimmobilienfinanzierungen bei einer Anschlussfinanzierung im Zeitraum von 2026 bis 2032 ein Anstieg der Zinssätze von derzeit durchschnittlich 2,5 % auf etwa 5 % ergeben (Schaubild 1.4.2). 24 Kräftig gestiegene Nominaleinkommen und zwischenzeitliche Tilgungen kompensieren aber überwiegend die durch das gestiegene Zinsniveau entstehenden zusätzlichen Belastungen. Gleichwohl steigen die notleidenden Kredite an private Haushalte im Kreditbestand der Banken auch aufgrund der anhaltenden wirtschaftlichen Schwächephase kontinuierlich und zuletzt etwas stärker. Im langfristigen Vergleich bleibt die Materialisierung von Kreditrisiken jedoch moderat (siehe Abschnitt 2.1).

Der Arbeitsmarkt schwächt sich aktuell ab. Die Entwicklung auf dem Arbeitsmarkt blieb im Jahresverlauf schwach, und eine Trendwende ist nach Einschätzung der Bundesagentur für Arbeit weiterhin nicht erkennbar. Die Arbeitslosigkeit ist gestiegen, und die Nachfrage nach Arbeitskräften hat sich auf niedrigem Niveau stabilisiert. 25 Für das Jahr 2026 erwartet das Institut für Arbeitsmarkt- und Berufsforschung einen deutlichen Rückgang der Erwerbstätigkeit; zudem dürfte die sozialversicherungspflichtige Beschäftigung erstmals seit der Finanzkrise im Jahr 2009 im Jahresdurchschnitt nicht mehr wachsen. 26

Beschäftigungsrisiken gewinnen vor allem in konjunktursensitiven und strukturell belasteten Wirtschaftsbereichen an Bedeutung. Die schwache Konjunktur dämpft die Arbeitskräftenachfrage insbesondere in exportorientierten, industrienahen und zinssensitiven Bereichen. 27 Gleichzeitig steigern höhere Standortkosten und zunehmender internationaler Wettbewerb den Anpassungsdruck. Beschäftigungsrisiken können sich dadurch sektoral und regional konzentrieren, wie etwa in Teilen des Verarbeitenden Gewerbes. Dort ist die Beschäftigung bereits merklich zurückgegangen (Schaubild 1.4.3, links). Für die Finanzstabilität ist dies relevant, weil Einkommensausfälle in betroffenen Haushaltsgruppen die Schuldendienstfähigkeit belasten können, insbesondere wenn hohe Verschuldungsrelationen oder geringe finanzielle Puffer bei Haushalten hinzukommen. 28 Umfrageergebnisse deuten darauf hin, dass der Anteil der Erwerbstätigen mit ausstehenden Hypotheken, die sich Sorgen um die Sicherheit ihres Arbeitsplatzes machen, seit dem Jahr 2024 zugenommen hat (Schaubild 1.4.3, rechts).

Der verstärkte Einsatz künstlicher Intelligenz bietet Chancen, ist aber auch mit Anpassungsrisiken für den Arbeitsmarkt verbunden. KI kann die Wertschöpfung erhöhen und dazu beitragen, demografisch bedingte Arbeitskräfteengpässe abzufedern. Zugleich dürfte KI den Strukturwandel beschleunigen und den Arbeitskräftebedarf zwischen Wirtschaftsbereichen und Anforderungsniveaus verschieben. Gelingt die notwendige Anpassung von Tätigkeitsprofilen und Qualifikationen nicht, könnten sich die Beschäftigungs- und Einkommensperspektiven einzelner Beschäftigtengruppen verschlechtern. 29 Aus Sicht der Finanzstabilität sind auch hypothetische adverse Szenarien relevant, in denen erhebliche Beschäftigungs- und Einkommensverluste die gesamtwirtschaftliche Nachfrage schwächen und finanzielle Verwundbarkeiten verstärken. 30 Das Ausmaß und die Verteilung dieser Effekte sind allerdings mit hoher Unsicherheit verbunden, da sie vom weiteren technologischen Fortschritt, der Verbreitung von KI und der Anpassungsfähigkeit von Unternehmen und Beschäftigten abhängen. 31

Die geringe Erschwinglichkeit von Wohnimmobilien kann die Verwundbarkeit von Haushalten mit neu aufgenommenen Wohnimmobilienkrediten und damit die Risiken für das Finanzsystem erhöhen. Haushalte geben in Umfragen an, dass sie neben zu geringem Eigenkapital zunehmend auch durch Grenzen des leistbaren Schuldendienstes in ihren Möglichkeiten eines Wohnimmobilienkaufs beschränkt sind (Schaubild 1.4.4, rechts). Dies steht im Einklang mit einem seit dem Jahr 2022 deutlich gestiegenen Annuität-Einkommensverhältnis (Schaubild 1.4.4, links). 32 Das Kaufpreis-Einkommensverhältnis ist seit seinem Höchststand im Jahr 2022 zwar deutlich zurückgegangen. Gleichwohl liegt es weiterhin über seinem langfristigen Niveau, sodass die Erschwinglichkeit von Wohnimmobilien trotz der jüngsten Verbesserung eingeschränkt bleibt (Schaubild 1.4.4, links). Haushalte nehmen daher beim Kauf einer Wohnimmobilie teils hohe Verschuldungsrelationen in Kauf (siehe Exkurs „Neue Daten ermöglichen vertiefte Einblicke in die Finanzierung von Wohnimmobilien in Deutschland“), was potenzielle Risiken für die Finanzstabilität birgt. 

Zusammengenommen bleiben die privaten Haushalte ein stabilisierender Faktor für das Finanzsystem; da sich der Arbeitsmarkt abgeschwächt hat, haben die Risiken jedoch zugenommen. Die Verschuldung der Haushalte ist insgesamt tragfähig, und das Zinsänderungsrisiko bleibt auch aufgrund langer Zinsbindungen begrenzt. Gleichzeitig schwächt sich der Arbeitsmarkt als bislang wichtigster Resilienzfaktor der Haushalte spürbar ab. Sollte sich die konjunkturelle Schwäche verfestigen oder der Strukturwandel zu stärkeren Beschäftigungsverlusten führen, könnten Einkommensrisiken zunehmen und die Schuldendienstfähigkeit einzelner Haushaltsgruppen stärker unter Druck geraten. Dies wäre insbesondere für Haushalte relevant, bei denen hohe Finanzierungslasten, wie sie beispielsweise bei einem erhöhten Anteil neu vergebener Wohnimmobilienfinanzierungen zu beobachten sind (siehe Abschnitt 2 und Exkurs „Neue Daten ermöglichen vertiefte Einblicke in die Finanzierung von Wohnimmobilien in Deutschland“), auf erhöhte Beschäftigungsrisiken treffen.

Die anhaltende konjunkturelle und strukturelle Schwäche spiegelt sich zunehmend in den Fundamentaldaten deutscher nichtfinanzieller Unternehmen wider. Im Vergleich zum langjährigen Durchschnitt ist die Eigenkapitalausstattung nichtfinanzieller Unternehmen im Aggregat zwar weiterhin komfortabel. 33 Ihre Gewinnsituation bleibt aber angespannt. Die Gewinnmargen deutscher nichtfinanzieller Unternehmen nehmen seit 2016 tendenziell ab (Schaubild 1.5.1). Die starke Nachfrage während der Covid-Pandemie führte zu Preissteigerungen und unterbrach diesen Abwärtstrend nur vorübergehend. Seit der Zinswende belasten höhere Finanzierungskosten viele Unternehmen zusätzlich (Schaubild 1.5.2, links und rechts oben). Zwar sind die Schuldendienstquoten deutscher Unternehmen im internationalen Vergleich weiterhin niedrig. 34 Unternehmen, die in den kommenden Jahren Kredite refinanzieren müssen, können aber aufgrund der gestiegenen Finanzierungskosten höheren Schuldendienstbelastungen ausgesetzt sein. Aktuell stammen noch 34 % des ausstehenden Kreditvolumens aus der Niedrigzinsphase (Schaubild 1.5.2, rechts unten).

Die Unternehmensinsolvenzen steigen weiter und es kommt zu einer fortschreitenden Materialisierung der Kreditrisiken im Unternehmenssektor. Die Zahl der Unternehmensinsolvenzen ist in Deutschland in den vergangenen zwölf Monaten entlang des Trends erneut gestiegen und erreichte kumuliert von August 2025 bis Juli 2026 mit rund 25 000 Fällen den höchsten Stand seit 2014 (Schaubild 1.5.3). Das über zwölf Monate kumulierte Volumen der Insolvenzforderungen war zwar von April 2025 bis März 2026 rückläufig, verharrt aber seitdem auf erhöhtem Niveau. Die angespannte Insolvenzlage spiegelt sich auch in den Wertberichtigungs- und NPL-Quoten bei Krediten an nichtfinanzielle Unternehmen wider (siehe Abschnitt 2.1). Der Anstieg bei notleidenden Krediten (Non-Performing Loans, NPL) ist zwar noch stark durch gewerbliche Immobilienkredite getrieben (siehe Abschnitt 2.3). Mittlerweile haben jedoch beide Kennzahlen auch bei Unternehmenskrediten außerhalb des Gewerbeimmobiliensektors erkennbar zugelegt. Auch die im Bank Lending Survey für das dritte Quartal 2026 befragten Banken berichten von gestiegenen Kreditrisiken (siehe Abschnitt 1.6).

Der Ausblick für den deutschen Unternehmenssektor bleibt vor dem Hintergrund ungünstiger Rahmenbedingungen und einer weiterhin niedrigen Kapazitätsauslastung herausfordernd. Zwar erholte sich die Konjunktur im ersten Halbjahr 2026 überraschend deutlich und zeigte sich damit bislang resilienter als erwartet gegenüber den im Zuge des Iran-Konflikts stark gestiegenen Energie- und Rohstoffpreisen und der fortschreitenden geldpolitischen Straffung. Allerdings dürfte die unerwartet starke Erholung auch durch die expansive Fiskalpolitik begünstigt sein. Der niedrige Auslastungsgrad dämpft die private Investitionstätigkeit weiter und erst eine anhaltend höhere Nachfrage dürfte zu Erweiterungsinvestitionen führen. Zusätzlich bleibt der Anpassungsdruck bei den Unternehmen hoch. So belastet die weiterhin hohe Bürokratie- und Regulierungslast in Deutschland die Unternehmen: Sie bindet Ressourcen, verlangsamt Investitions- und Innovationsprozesse und erschwert die Anpassung an strukturelle Veränderungen (Schaubild 1.5.4, rechts). 35 Zugleich dürfte der demografische Wandel das Arbeitsangebot reduzieren und die Lohnnebenkosten ansteigen lassen. Für sich genommen könnte dies dazu führen, dass der zuletzt gesunkene Arbeitskräftemangel perspektivisch wieder zunimmt (Schaubild 1.5.4, links) und die Wettbewerbsposition der Unternehmen sich verschlechtert. 36 Hinzu kommt ein verschärfter Wettbewerbsdruck aus China: Chinesische Unternehmen treten nicht mehr nur als Anbieter günstiger Vorprodukte auf, sondern sind zunehmend als direkte Wettbewerber in höherwertigen Industrie- und Technologiebereichen auf den Weltmärkten vertreten (Schaubild 1.5.5). 37 Letztlich belasten auch die im internationalen Vergleich hohen Energiekosten in Deutschland die Wettbewerbsposition energieintensiver Unternehmen.

Künstliche Intelligenz kann mittelfristig Produktivitätspotenziale eröffnen. Um künstliche Intelligenz einzuführen, braucht es zunächst jedoch zusätzliche Investitionen in IT-Infrastruktur, Daten und Humankapital. Zudem müssen Unternehmen oftmals ihre Prozesse, Produkte und Geschäftsmodelle anpassen, damit sie die technologischen Möglichkeiten tatsächlich nutzen können. Da diese überwiegend immateriellen Investitionen den Produktivitätsgewinnen vorausgehen, kann die gemessene Produktivität zunächst stagnieren und erst mit Verzögerung steigen. 38 Erste empirische Untersuchungen zeigen zudem, dass die Produktivitätseffekte erheblich zwischen Tätigkeiten und Beschäftigtengruppen variieren. 39 Umfrageergebnisse der Bundesbank zeigen, dass die Verbreitung von KI im deutschen Unternehmenssektor weiter stark zunimmt. 40 Dabei ging knapp die Hälfte der Unternehmen, die generative KI bereits 2025 stärker genutzt hatten, bereits von positiven Produktivitätseffekten aufgrund der gesteigerten Anwendung der Technologie aus. Gesamtwirtschaftlich dürften diese Effekte jedoch noch deutlich geringer ausfallen. 

Die Risiken aus dem Unternehmenssektor dürften angesichts der anhaltenden strukturellen Belastungen erhöht bleiben und könnten weiter zunehmen, wenn sich die notwendigen Anpassungen länger hinziehen. Der Unternehmenssektor bleibt aufgrund seiner robusten Kapitalisierung solide und befindet sich daher nicht in einer akuten Stresslage. Die Entwicklung bei Insolvenzen, Margen und Finanzierungskosten deutet jedoch auf eine nachlassende Widerstandsfähigkeit in vielen Sektoren hin. Die Materialisierung von Risiken bleibt bislang zwar geordnet. Sollten die zyklischen Schwächephasen anhalten, erneut angebotsseitige Schocks auftreten oder sich strukturelle Anpassungen länger hinziehen als erwartet, dürften sich jedoch die Kreditrisiken im Unternehmenssektor infolge schlechterer Finanzierungsbedingungen erhöhen und sich stärker auf Banken und andere Finanzintermediäre übertragen (siehe Abschnitt 2.2).

Die Entwicklungen auf Kredit- und Vermögensmärkten geben wichtige Hinweise auf Verwundbarkeiten im Finanzsystem. Die Kreditentwicklung ist ein wesentlicher Indikator dafür, in welchem Maße sich private Haushalte und Unternehmen verschulden. Ein kräftiges, über die wirtschaftliche Entwicklung hinausgehendes Kreditwachstum kann beispielsweise darauf hindeuten, dass Schuldner Verpflichtungen eingehen, die sie bei steigenden Zinsen oder rückläufigen Einkommen nur schwer bedienen können. Hierdurch können Kreditrisiken im Finanzsystem steigen. Darüber hinaus geben die Bedingungen von Kreditangebot und -nachfrage Aufschluss darüber, ob das Finanzsystem seine volkswirtschaftliche Funktion erfüllt und die Realwirtschaft angemessen mit Krediten versorgt. Geht das Kreditangebot zurück, kann dies darauf hindeuten, dass bilanzielle Restriktionen im Bankensystem die Kreditversorgung belasten – etwa, wenn knappes Eigenkapital oder gestiegene Risiken die Banken zu einer zurückhaltenderen Vergabe zwingen. Die Bewertungen an den Aktien- und Anleihemärkten spiegeln die Risikoeinschätzung der Marktteilnehmer wider. Sind diese Bewertungen sehr hoch und die Risikoprämien niedrig, wächst die Gefahr abrupter Marktkorrekturen, wenn negative Überraschungen auftreten. Solche Marktkorrekturen lösen Verluste aus und können sich über verflochtene Marktteilnehmer im System ausbreiten. Die Immobilienmärkte verbinden beide Kanäle: Immobilien dienen gleichermaßen als Vermögensanlage und Kreditsicherheit. Ihre Finanzierung verknüpft Banken, Haushalte und Unternehmen. Überbewertungen in Verbindung mit einer lockeren Kreditvergabe sind daher eine Quelle von Risiken für die Finanzstabilität. Insgesamt deuten die Indikatoren darauf hin, wo sich Verwundbarkeiten im Finanzsystem aufbauen und wie anfällig es gegenüber Verwerfungen im makrofinanziellen Umfeld ist.

Die Kreditvergabe des deutschen Bankensektors bleibt verhalten; die Fähigkeit der Banken zur Kreditvergabe ist jedoch weiterhin nicht eingeschränkt. Die Jahreswachstumsraten der Bankkredite an private Haushalte und Unternehmen haben sich gegenüber dem Vorjahr kaum verändert und bleiben im historischen Vergleich niedrig (Schaubild 1.6.1). Bei Wohnimmobilienkrediten hatten bis Ende des vergangenen Jahres verbesserte Markterwartungen und Finanzierungsbedingungen die Nachfrage gestützt; zuletzt ist die Belebung des Kreditgeschäfts jedoch ins Stocken geraten. Bei Unternehmenskrediten begrenzen die schwachen Investitionen und die erhöhte Unsicherheit weiterhin die Nachfrage (siehe Abschnitt 1.5). Zwar berichteten Unternehmen in Umfragen von einem erschwerten Kreditzugang. Die im Bank Lending Survey befragten Banken gaben jedoch an, ihre Kreditrichtlinien vor allem wegen gestiegener Kreditrisiken und einer geringeren Risikobereitschaft verschärft zu haben. Bilanzielle Restriktionen, die Eigenmittelausstattung und die Refinanzierungsbedingungen der Banken trugen dagegen nicht zur Verschärfung bei. Auch modellbasierte Zerlegungen liefern keine Hinweise darauf, dass angebotsseitige Beschränkungen die aggregierte Kreditentwicklung derzeit maßgeblich dämpfen (Schaubild 1.6.2, orangefarbene Segmente und Anhang 4.1). Dies steht im Einklang mit der weiterhin soliden Kapitalausstattung der Banken und ihrem umfangreichen Überschusskapital oberhalb der regulatorischen Anforderungen. 41

Die Belastungen und die Unsicherheit im makrofinanziellen Umfeld spiegeln sich bislang kaum in den Bewertungen an den Finanzmärkten wider. Die Aktienmärkte haben sich trotz erhöhter Unsicherheit robust entwickelt. Nach Ausbruch des Iran-Konflikts kam es nur zu moderaten Bewertungskorrekturen. Im Anschluss setzte rasch eine Erholung ein. Dabei erreichten die Aktienmärkte in Europa und den USA neue historische Höchststände. Die Aktienrisikoprämien liegen für den DAX 40 – und insbesondere für den Bloomberg 500 Index – unter ihren langfristigen Durchschnittswerten. In den USA unterschreiten sie mittlerweile wieder deutlich das bereits niedrige Niveau vor Beginn des Konflikts und liegen nicht mehr weit von ihren langfristigen Tiefstständen entfernt (Schaubild 1.6.3, links). Zugleich sind die Risikoprämien bei Unternehmensanleihen im historischen Vergleich niedrig. Die Risikoaufschläge für in Euro denominierte Unternehmensanleihen aus dem High-Yield-Segment – also Anleihen mit niedriger Bonität – liegen nach modellbasierten Berechnungen unter ihrem fundamental gerechtfertigten Niveau (Schaubild 1.6.3, rechts). 42

Die Diskrepanz zwischen den Entwicklungen im makrofinanziellen Umfeld und den hohen Bewertungsniveaus birgt substanzielles Korrekturpotenzial. Angesichts der strukturellen und konjunkturellen Belastungen sowie hoher öffentlicher Schuldenquoten in einigen Ländern (siehe Abschnitte 1.1 und 1.3) könnten Marktteilnehmer die Ausfallrisiken kapitalmarktaktiver Unternehmen unterschätzen. Das Risiko abrupter Marktpreiskorrekturen bleibt weiterhin hoch, insbesondere vor dem Hintergrund gestiegener geopolitischer Risiken. Für das deutsche Finanzsystem entsteht daraus Verlustpotenzial – einerseits über direkte Wertpapierbestände und andererseits über Beteiligungen an Investmentfonds.

Plötzliche Bewertungskorrekturen könnten durch die hohe Marktkonzentration und prozyklische Marktmechanismen verstärkt werden. An den US-Aktienmärkten konzentriert sich ein großer Teil der Marktkapitalisierung auf wenige sehr große und hoch bewertete Technologie- und KI-nahe Unternehmen (Schaubild 1.6.4). Für viele dieser Unternehmen sind sehr hohe Umsatz- und Gewinnerwartungen eingepreist. Sollten daran Zweifel aufkommen, könnten Anleger ihre Erwartungen auch für andere Unternehmen revidieren und Aktien- sowie Unternehmensanleihekurse in der Breite fallen. Zusätzliche Verstärkungseffekte könnten durch Mittelabzüge aus Fonds, höhere Margin Calls oder Übertragungseffekte aus weniger transparenten Marktsegmenten wie Private Credit entstehen. Über grenzüberschreitende Wertpapierbestände und Sicherheitenmärkte könnten sich solche Korrekturen auf deutsche Finanzintermediäre übertragen. Wenngleich die direkte Bedeutung von Private Credit für das deutsche Finanzsystem bislang begrenzt erscheint, könnten hohe Verluste in diesem stark gewachsenen und international vernetzten Segment zu weiteren Ansteckungseffekten beitragen. 43

Die hohen Bewertungen und niedrigen Risikoprämien an den Finanzmärkten tragen dazu bei, dass die finanziellen Bedingungen insgesamt vergleichsweise günstig bleiben. Der von der Bundesbank entwickelte Gesamtindikator für finanzielle Bedingungen verdichtet monatlich preisbasierte Marktdaten, mengenbasierte Kennzahlen und weitere makrofinanzielle Indikatoren. Die Finanzierungsbedingungen liegen weiterhin unter ihrem langfristigen Durchschnitt und damit im expansiven Bereich (Schaubild 1.6.5). Die Zerlegung des Indikators zeigt jedoch ein uneinheitliches Bild: Während vor allem marktbasierte Komponenten expansiven Einflüssen unterliegen, spiegeln die Kreditaggregate und Kreditvergabestandards restriktive Impulse wider. Die günstigen marktbasierten Finanzierungsbedingungen haben sich demnach bislang nicht in einer entsprechend kräftigen Kreditvergabe niedergeschlagen. Dies steht im Einklang mit der schwachen Kreditnachfrage und der vorsichtigen Risikoeinschätzung von Banken und Kreditnehmern.

Auf die deutschen Immobilienmärkte wirken sich die Belastungen aus dem makrofinanziellen Umfeld indirekt aus. Außenwirtschaftliche Verwerfungen erreichen den Wohnimmobilienmarkt insbesondere über den Arbeitsmarkt. Trübt sich die Beschäftigungslage ein, belastet dies die Einkommen der privaten Haushalte und damit die Nachfrage nach Wohnimmobilien und ihre Fähigkeit, laufende Kredite zu bedienen (siehe Abschnitt 1.4). Ein zweiter Kanal verläuft über die Finanzierungsbedingungen: Eine abrupte und deutliche Verschärfung kann zu Preisrückgängen führen, damit den Wert der Kreditsicherheit mindern und so Verluste im Fall eines Kreditausfalls erhöhen. Den Gewerbeimmobilienmarkt treffen die Belastungen unmittelbarer. Er reagiert stärker auf die konjunkturelle Entwicklung, da die Nachfrage von der Geschäftstätigkeit der Unternehmen abhängt. Zudem ist der Gewerbeimmobiliensektor besonders zinssensitiv. Gewerbeimmobilien werden auch mit dem Ziel gehalten, Kapitalgewinne und regelmäßige Mieteinnahmen zu generieren. Renditeerwartungen spielen deshalb bei der Kaufentscheidung eine größere Rolle als bei privaten Wohnimmobilien. In einem konjunkturellen Abschwung ändern sich die zu erwartenden Mieteinnahmen von Gewerbeimmobilien und damit auch deren Wert. Zudem sind die Zinsbindungsfristen im Vergleich zu Finanzierungen von Wohnimmobilien relativ kurz. Dadurch können höhere Zinsen schneller an die Kreditnehmer weitergegeben werden. Insgesamt können Preisrückgänge bei Gewerbeimmobilien unmittelbarer auf die finanzierenden Banken durchschlagen als am Wohnimmobilienmarkt. 

Am Wohnimmobilienmarkt ist die zwischenzeitliche Belebung ins Stocken geraten. Die in Abschnitt 1.4 beschriebene geringe Erschwinglichkeit von Wohneigentum und die höheren Finanzierungskosten dämpfen die Nachfrage. Das Preiswachstum für Wohnimmobilien hat sich zuletzt auf moderatem positivem Niveau stabilisiert (Schaubild 1.6.6, links). Einer Price-at-Risk-Analyse zufolge haben die gestiegene Inflation und die höheren Finanzierungskosten dazu geführt, dass das Rückschlagpotenzial stärker ausgeprägt ist als im entsprechenden Vorjahreszeitraum (Schaubild 1.6.7, links). Da sich die Überbewertungen während des Preisabschwungs in den Jahren 2022 und 2023 weitgehend zurückgebildet haben, ist das Rückschlagpotenzial aktuell jedoch geringer als in diesen Jahren. Mittelfristig dürfte das weiterhin knappe Angebot den Aufwärtsdruck auf die Wohnimmobilienpreise aufrechterhalten. Kurzfristig hängt die weitere Preisentwicklung wesentlich davon ab, ob sich der Arbeitsmarkt robust entwickelt, die Einkommen weiter steigen und die Finanzierungskosten tragfähig bleiben. Eine deutliche Verschlechterung der Arbeitsmarktlage oder ein erneuter Anstieg langfristiger Zinsen könnten die Nachfrage und damit die Preisdynamik spürbar schwächen. 44

Am Gewerbeimmobilienmarkt bleiben erhebliche Abwärtsrisiken bestehen. Das Preiswachstum ist seit dem vierten Quartal 2024 moderat positiv ausgefallen (Schaubild 1.6.6, rechts). 45 Aus dieser Entwicklung lässt sich jedoch keine belastbare Trendwende ableiten, da die Transaktionsvolumina niedrig bleiben und sich die Aktivität auf hochwertige Objekte konzentriert. In dieses Bild passt, dass die Preise für Büro- und Einzelhandelsimmobilien zuletzt wieder leicht gesunken sind. In diesem Segment trifft die schwache Entwicklung im Unternehmenssektor auf anhaltende strukturelle Belastungen (siehe Abschnitt 1.5). Hybrides Arbeiten, eine veränderte Flächennachfrage, energetische Anforderungen und höhere Finanzierungskosten setzen vor allem die Preisentwicklung bei weniger hochwertigen Objekten unter Druck. Entsprechend weist eine Price-at-Risk-Analyse weiterhin auf erhebliche Abwärtsrisiken hin (Schaubild 1.6.7, rechts). Die hohe Zinssensitivität, geringe Marktliquidität und strukturelle Nachfrageverschiebungen lassen im Stressfall erneute Preisrückgänge möglich erscheinen. Zusätzlicher Druck könnte entstehen, falls Anleger in größerem Umfang Mittel aus offenen Immobilienfonds abziehen und Fonds zur Liquiditätssicherung Objekte in einem ohnehin illiquiden Markt veräußern müssten (siehe Abschnitt 3.2). 46

Insgesamt hat sich der im Jahr 2025 begonnene Anstieg des Finanzzyklus zuletzt nicht fortgesetzt. Der Finanzzyklus bezeichnet Schwankungen finanzwirtschaftlicher Größen wie Kreditvergabe und Vermögenspreise. Er spiegelt damit wider, in welcher Phase des Wechselspiels von Kreditvergabe und Vermögenspreisen sich das Finanzsystem befindet und wo sich systemische Risiken aufbauen. Die verhaltene Kreditvergabe und die moderate Preisdynamik an den Immobilienmärkten begrenzen derzeit einen breit angelegten zyklischen Risikoaufbau. Zugleich erhöhen die hohen Bewertungen und niedrigen Risikoprämien an den Finanzmärkten die Anfälligkeit gegenüber abrupten Korrekturen. Der Finanzzyklus fasst damit eine uneinheitliche Entwicklung seiner Komponenten zusammen und signalisiert gegenwärtig keinen breit angelegten Aufschwung. 47

Die Quote notleidender Kredite deutscher Banken ist seit Mitte 2025 leicht gestiegen, liegt im langfristigen Vergleich jedoch auf einem niedrigen Niveau. Notleidende Kredite, auch als Non-Performing Loans (NPL) bezeichnet, sind insbesondere solche Kredite, bei denen Banken davon ausgehen, dass sie entweder nicht vollständig zurückgezahlt werden oder dass der Kreditnehmer bereits seit mindestens 90 Tagen mit der Rückzahlung in Verzug ist. 48 Langfristig betrachtet befindet sich die NPL-Quote, also der Anteil notleidender Kredite am gesamten Kreditbestand, noch auf einem niedrigen Niveau. Anfang der 2000er Jahre lag sie bei über 5 %. 49 Seit dem Jahr 2023 steigt die NPL-Quote im deutschen Bankensystem (Schaubild 2.1.1). Zu diesem Anstieg trugen neben Gewerbeimmobilienkrediten auch Kredite an private Haushalte sowie nicht durch Gewerbeimmobilien besicherte Unternehmenskredite bei. Seit Mitte 2025 ist die NPL-Quote weiter gestiegen. Die steigende NPL-Quote im Bankensystem spiegelt die langanhaltend schwache realwirtschaftliche Entwicklung wider und zeigt, dass sich Kreditrisiken zunehmend materialisieren. Bislang erfolgt die Materialisierung geordnet: Die Banken können die eintretenden Kreditrisiken gut verkraften, ohne dass es zu Verwerfungen im Finanzsystem kommt.

Die Wertberichtigungen deutscher Banken sind seit 2023 gestiegen. Mit Wertberichtigungen erfassen Banken bereits eingetretene sowie erwartete Kreditverluste bilanziell. Sie bilden damit einen zentralen Bestandteil der Risikovorsorge. Der Anstieg des Risikovorsorgebestands seit dem Jahr 2023 deutet darauf hin, dass sich die Kreditrisiken erhöht haben (Schaubild 2.1.2). Auffällig ist dabei die unterschiedliche Entwicklung nach Bankengruppen. Während bei Sparkassen und Genossenschaftsbanken der Risikovorsorgebestand deutlich zugenommen hat, ist er bei großen Banken schwächer gestiegen und in den vergangenen Quartalen sogar zurückgegangen (Schaubild 2.1.2). 50 Ein Grund für die Abnahme des Risikovorsorgebestands bei großen Banken könnte die jüngst günstigere NPL-Entwicklung bei diesen Banken sein. Vor dem Hintergrund der gestiegenen geopolitischen Risiken und Unsicherheiten sowie der strukturellen Herausforderungen deutscher Unternehmen ist der Rückgang dennoch bemerkenswert. Die Risikovorsorgebestände deutscher Banken befinden sich im historischen Vergleich auf einem niedrigen Niveau. 51 Im Fall einer weiteren realwirtschaftlichen Eintrübung könnte der Risikovorsorgebedarf der Banken deutlich steigen und dadurch die Kapitalquoten belasten. 

Strukturelle Belastungsfaktoren im Unternehmenssektor könnten die Kreditrisiken deutscher Banken erhöhen. Hohe Standortkosten, etwa infolge hoher Energiepreise, sowie die zunehmende geoökonomische Fragmentierung belasten deutsche und europäische Unternehmen. Diese Entwicklungen führen zu einer Schwächung der Wettbewerbsfähigkeit, die auch aufgrund des technologischen Fortschritts chinesischer Unternehmen zunehmend unter Druck steht. Diese Belastungen schwächen die Ertragskraft der betroffenen Unternehmen und könnten ihre Fähigkeit beeinträchtigen, Kredite zu bedienen (siehe Abschnitte 1.1 und 1.5).

Eine erste Szenarioanalyse zeigt, dass strukturelle Risiken im Unternehmenssektor die harte Kernkapitalquote deutscher Banken über ihre Unternehmenskreditportfolios belasten könnten. Die möglichen Auswirkungen auf das Unternehmenskreditportfolio werden anhand des Stressszenarios „Strukturelle Risiken“ (Szenario 1) untersucht (siehe Anhang 4.2 und Anhang 4.3). Dieses unterstellt eine starke Verschlechterung der Bonität von Unternehmen des Verarbeitenden Gewerbes, etwa von Automobilherstellern und -zulieferern, sowie von Unternehmen aus energieintensiven Branchen. Darüber hinaus wird angenommen, dass weitere Unternehmen indirekt betroffen sind – etwa durch Lieferbeziehungen zu den genannten Branchen oder durch eine Abschwächung der lokalen Wirtschaft in besonders betroffenen Regionen. Insgesamt erfasst dieses Stressszenario rund 27 % des Kreditvolumens, das deutsche Banken an nichtfinanzielle Unternehmen vergeben haben. Im betrachteten Stressszenario sinkt die harte Kernkapitalquote des Bankensystems im Aggregat um 1,1 Prozentpunkte. Für eine relevante Anzahl von Banken fällt dieser Effekt stärker aus (Schaubild 2.2.1). Darunter befinden sich auch mehrere anderweitig systemrelevante Institute (A-SRI). 

Der Rückgang der Kernkapitalquoten könnte zu einer Einschränkung der Kreditvergabe führen und so den Stress für Unternehmen verstärken. Durch die Verluste im Szenario „Strukturelle Risiken“ (Szenario 1) verringert sich für einen Teil des Bankensystems der Abstand zu den Kapitalanforderungen deutlich (Schaubild 2.2.2). 52 So beträgt für rund 11 % des Bankensystems, gemessen an der Bilanzsumme, der Abstand zu den Kapitalanforderungen noch höchstens 2 Prozentpunkte. Die betroffenen Banken könnten darauf mit einer Einschränkung ihrer Kreditvergabe reagieren, um dadurch ihre risikogewichteten Aktiva (Risk Weighted Assets, RWA) zu verringern, ihre Kapitalquoten zu erhöhen und so den Abstand zu den Kapitalanforderungen wieder zu vergrößern. Infolge einer geringeren Neukreditvergabe (Deleveraging) kann sich der initiale Stress weiter verstärken und den Unternehmenssektor zusätzlich belasten. Ein stabiles Finanzsystem zeichnet sich jedoch dadurch aus, dass es seine volkswirtschaftlichen Funktionen auch in schwierigen Phasen erfüllt und Schocks nicht übermäßig verstärkt. 53 Aus Sicht der Finanzstabilität ist es deshalb wichtig, dass Banken auch in Stressphasen resilient bleiben. Dazu können ausreichend Überschusskapital oder makroprudenzielle Puffer beitragen. Die Aufsicht kann solche Puffer im Stressfall freigeben, damit Banken die Kreditvergabe an die Realwirtschaft aufrechterhalten können (siehe Abschnitt 2.7).

Eine zweite Szenarioanalyse zeigt, dass neben strukturellen Belastungsfaktoren auch ein starker Zinsanstieg Risiken für das Unternehmenskreditportfolio deutscher Banken birgt. Um diese Risiken abzuschätzen, wird mit dem „Zinsanstiegsszenario“ (Szenario 2) eine weitere Szenarioanalyse durchgeführt (siehe Anhang 4.2 und Anhang 4.4). Darin wird eine Verschärfung der Finanzierungsbedingungen durch einen Anstieg der Zinsen um 200 Basispunkte entlang der gesamten Zinsstrukturkurve unterstellt. Ein starker Zinsanstieg kann unterschiedliche Ursachen haben, beispielsweise einen erneuten Angebotsschock oder einen Anstieg der Staatsanleiherenditen infolge eines höheren staatlichen Finanzierungsbedarfs. Ähnlich wie im Stressszenario „Strukturelle Risiken“ (Szenario 1) wird angenommen, dass sich die Bonität der betroffenen Unternehmen deutlich verschlechtert. Hierunter könnten Unternehmen aus verschiedenen Branchen fallen, weil sie durch den unterstellten Zinsanstieg ein erhöhtes Refinanzierungsrisiko aufweisen würden. Wie in Schaubild 2.2.3 dargestellt, entfällt auf diese Unternehmen ein Anteil von rund 23 % des Unternehmenskreditportfolios. Bei Bauunternehmen könnte es in einem solchen adversen Szenario zudem zu einem Nachfragerückgang nach Bauleistungen kommen, da höhere Finanzierungskosten für Neukredite die privaten und gewerblichen Bauinvestitionen dämpfen. Für Projektentwickler bedeuten höhere Zinsen auch höhere Diskontierungssätze. Diese dürften wiederum die Verkaufserlöse und Projektwerte dämpfen. Bauunternehmen und Projektentwickler, die nicht bereits in die Gruppe der Firmen mit materiellen Refinanzierungsrisiken fallen, machen einen Anteil von 5 % am Unternehmenskreditportfolio aus. Insgesamt sind im Zinsanstiegsszenario rund 28 % des Unternehmenskreditportfolios des deutschen Bankensystems direkt negativ betroffen (Schaubild 2.2.3).

Kräftig steigende Finanzierungskosten könnten zu Verlusten im Unternehmenskreditportfolio führen und das deutsche Bankensystem spürbar belasten. Im „Zinsanstiegsszenario“ (Szenario 2) verringern diese Verluste die harte Kernkapitalquote des deutschen Bankensystems um rund 1 Prozentpunkt. Die aggregierte Wirkung ist damit vergleichbar mit dem Stressszenario „Strukturelle Risiken“ (Szenario 1). 54 Auch im „Zinsanstiegsszenario“ (Szenario 2) ist der Rückgang der harten Kernkapitalquote für einen relevanten Anteil der Banken stärker als der aggregierte Effekt. Darunter befinden sich mehrere anderweitig systemrelevante Institute (A-SRI). In der Folge könnte es ebenfalls zu einer Einschränkung der Kreditvergabe kommen. 

Im Stressfall könnte die Freigabe makroprudenzieller Puffer dem Risiko einer übermäßigen Verringerung des Kreditangebots entgegenwirken. Die Freigabe des antizyklischen Kapitalpuffers (Countercyclical Capital Buffer, CCyB) durch die makroprudenzielle Aufsicht würde den Abstand zu den Kapitalanforderungen im „Zinsanstiegsszenario“ (Szenario 2) wieder vergrößern (Schaubild 2.2.4, grüne Linie). 55 Damit erhielten Banken wieder mehr Spielraum für die Kreditvergabe. Dies kann ein durch den Stress potenziell entstehendes Deleveraging abmildern oder gar verhindern. Eine Freigabe kann somit einen wichtigen Beitrag zur Stabilität des Finanzsystems leisten. 56 Daher sollte ein ausreichend hoher antizyklischer Kapitalpuffer bestehen, damit die Aufsicht im Stressfall makroprudenziellen Handlungsspielraum hat (siehe Abschnitt 2.7). 57

Der Anstieg notleidender Gewerbeimmobilienkredite setzt sich seit Mitte 2025 fort, hat jedoch etwas an Dynamik verloren. Diese Abschwächung zeigt sich insbesondere bei den signifikanten Instituten. Bei ihnen nahm der Anteil notleidender Kredite weniger stark zu als in den Jahren 2023 und 2024 (Schaubild 2.3.1, links). Bei den notleidenden Krediten handelt es sich vor allem um Kredite an US-Kreditnehmer und deutsche Projektentwickler. Im US-Geschäft haben die signifikanten Banken ihr Engagement seit dem vierten Quartal 2024 um 26 % auf rund 39 Mrd € verringert (Schaubild 2.3.1, rechts).

Bei Gewerbeimmobilienkrediten bestehen weiterhin erhöhte Risiken. Das Transaktionsvolumen im Gewerbeimmobilienmarkt ist nach wie vor niedrig, und die seit dem Jahr 2023 zu beobachtende Erholung der Gewerbeimmobilienpreise in Deutschland hat sich im vergangenen Jahr verlangsamt (siehe Abschnitt 1.6). Hinzu kommen Risiken aus den Entwicklungen bei Immobilienfonds (siehe Abschnitt 3.2). Daneben bestehen Risiken aus dem US-Gewerbeimmobilienportfolio deutscher Banken fort. Die im Zuge des Iran-Konflikts gestiegenen mittel- bis langfristigen Renditen von US-Staatsanleihen verschlechtern die Refinanzierungsbedingungen US-amerikanischer Kreditnehmer und mindern zugleich über sinkende Immobilienwerte den Wert der Sicherheiten. Ein weiteres Risiko ergibt sich daraus, dass knapp die Hälfte aller Gewerbeimmobilienkredite im aktuellen Bestand mit festen Zinssätzen während der Niedrigzinsphase aufgenommen wurde. In einem Umfeld erhöhter oder steigender Zinsen können anstehende Anschlussfinanzierungen daher zu erhöhten Refinanzierungsrisiken führen, insbesondere für deutsche Projektentwickler (siehe Abschnitt 2.2). Deren Abhängigkeit von Anschlussfinanzierungen ist in den vergangenen Jahren stark gestiegen und befindet sich nach wie vor auf einem hohen Niveau. 58 Sollten höhere Zinssätze bei Anschlussfinanzierungen außerdem die Fähigkeit der Kreditnehmer beeinträchtigen, ihre Kredite zu bedienen, erhöht das zusammen mit den seit der Zinswende gesunkenen Immobilienwerten die Kreditrisiken der Banken.

Verwundbarkeiten aus bestehenden Krediten an private Haushalte bleiben relevant. Kredite an private Haushalte setzen sich im Wesentlichen aus Wohnimmobilienkrediten und Konsumentenkrediten zusammen. Bei Konsumentenkrediten hat sich die NPL-Quote im vergangenen Jahr nicht weiter erhöht (Schaubild 2.4.1). Diese Kredite sind zwar mit höheren Risiken behaftet, haben aber aufgrund ihres Anteils von nur rund 11 % am Kreditvolumen an private Haushalte eine untergeordnete Bedeutung. Mit einem Anteil von gut 76 % machen Wohnimmobilienkredite zum zweiten Quartal 2026 den Großteil des ausstehenden Kreditvolumens deutscher Banken gegenüber privaten Haushalten aus. 59 Am deutschen Wohnimmobilienmarkt haben sich frühere Überbewertungen abgebaut. Außerdem haben die seit Ende 2024 im Jahresvergleich wieder moderat steigenden Wohnimmobilienpreise die Sicherheitenwerte stabilisiert. Diese Stabilisierung der Wohnimmobilienpreise dürfte auf das bisher robuste Einkommenswachstum privater Haushalte und die in vielen Regionen anhaltend hohe Wohnraumnachfrage zurückzuführen sein (siehe Abschnitt 1.4). Trotzdem ist die NPL-Quote bei Wohnimmobilienkrediten im vergangenen Jahr weiter gestiegen (Schaubild 2.4.1). Zudem deuten neue Daten, die die Bundesbank im Rahmen der Datenerhebung über Wohnimmobilienfinanzierungen (WIFSta) erhoben hat, auf höhere Verschuldungsrelationen bei neuen privaten Wohnimmobilienfinanzierungen hin, als aus den zuvor verfügbaren Informationen hervorging. Dies spricht dafür, dass die Verwundbarkeiten auch im Kreditbestand höher sein könnten als bislang angenommen.

Eine Verschlechterung der Arbeitsmarktlage könnte die Kreditrisiken der Banken aus der Wohnimmobilienfinanzierung erhöhen. Sollten ungünstige Entwicklungen im Unternehmenssektor zu einer weiteren Verschlechterung der Situation am Arbeitsmarkt führen, könnte dies die Fähigkeit der Haushalte beeinträchtigen, ihre Schulden zu bedienen (siehe Abschnitt 1.4). Dies könnte zu einer Zunahme von Zahlungsausfällen und einem weiteren Anstieg der notleidenden Kredite führen. Möglich ist auch, dass der Druck auf Wohnimmobilienpreise und damit auf die Sicherheitenwerte wieder zunimmt, falls die Zinsen weiter steigen.

Im Neugeschäft mit Wohnimmobilienfinanzierungen deuten zum Teil lockere Kreditvergabestandards auf Verwundbarkeiten hin. Dies legen die Ergebnisse der Datenerhebung zu neu vergebenen Wohnimmobilienfinanzierungen an private Haushalte nahe (siehe Exkurs „Neue Daten ermöglichen vertiefte Einblicke in die Finanzierung von Wohnimmobilien in Deutschland“). Ein wichtiger Maßstab ist dabei die Darlehensvolumen-Immobilienwert-Relation (Loan-to-Value-Ratio, LTV). Diese setzt das Fremdkapitalvolumen einer Wohnimmobilienfinanzierung in Relation zum Marktwert der finanzierten Immobilie. Im zweiten Quartal 2026 entfielen rund 38 % des Neugeschäftsvolumens auf Finanzierungen mit einer LTV von über 90 % (Schaubild 2.4.2, rotes und orangefarbenes Segment). Bei diesen Finanzierungen brachten die Kreditnehmer somit weniger als 10 % des Marktwerts der Immobilie als Eigenkapital ein. 60 Der Anteil von neuen Krediten mit einer LTV von über 100 % – bei denen also das Darlehensvolumen den Wert der finanzierten Immobilie übersteigt – lag im zweiten Quartal 2026 bei knapp 11 % (Schaubild 2.4.2, rotes Segment). Im europäischen Vergleich ist dieser Wert relativ hoch. 61 Die hohen Anteile von Neufinanzierungen mit hohem Fremdkapitalanteil zeigen, dass ein Teil der Haushalte beim Kauf von Wohnimmobilien zur Selbstnutzung oder Vermietung nur begrenzt oder kein Eigenkapital einbringt. Haushalte, die Wohnimmobilien für Vermietungszwecke kaufen, weisen zumeist etwas höhere Verschuldungsrelationen auf. Dies ist auch auf steuerliche Anreize zurückzuführen. 62 Ein höherer Fremdkapitaleinsatz erhöht aber in der Regel das Risiko von Verlusten bei Kreditausfällen, insbesondere im Falle stark steigender Arbeitslosigkeit und einer möglichen Korrektur der Wohnimmobilienpreise. 63 Untersuchungen der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Bafin) und der Bundesbank legen zudem nahe, dass auch bei Wohnimmobilienfinanzierungen mit hohen LTV-Werten zusätzliche Sicherheiten in der Breite nur eine begrenzte Rolle als risikomindernde Faktoren spielen. Die Relevanz zusätzlicher Sicherheiten bei Wohnimmobiliendarlehen mit hohen LTV-Werten hängt jedoch auch vom Geschäftsmodell der Darlehensgeber ab (siehe Exkurs „Neue Daten ermöglichen vertiefte Einblicke in die Finanzierung von Wohnimmobilien in Deutschland“).

Bei neuen Wohnimmobilienfinanzierungen verplanen viele Haushalte einen erheblichen Teil ihres verfügbaren Einkommens für Zins- und Tilgungszahlungen. Ein zentraler Indikator zur Messung der finanziellen Belastung der Kreditnehmer ist die Schuldendienst-Einkommens-Relation (Debt-Service-to-Income-Ratio, DSTI). Sie misst den Anteil des verfügbaren Nettoeinkommens, den Haushalte für ihren gesamten Schuldendienst aufbringen müssen. 64 Neu vergebene Wohnimmobiliendarlehen waren im zweiten Quartal 2026 so ausgestaltet, dass rund 39 % der Kreditnehmer mehr als 40 % ihres verfügbaren Einkommens für die Bedienung des gesamten Schuldendienstes aufwenden müssen (Schaubild 2.4.3, rotes und orangefarbenes Segment). 65 Etwa 17 % der Haushalte, die im zweiten Quartal 2026 neue Wohnimmobilienfinanzierungen abgeschlossen haben, wenden sogar über 50 % ihres verfügbaren Einkommens für ihren gesamten Schuldendienst auf. Auffällig ist dabei, dass auch bei der DSTI die Werte im Vermietungsgeschäft tendenziell höher sind als bei selbstgenutzten Wohnimmobilien. Bei vermieteten Immobilien können dabei steuerliche und investitionsbezogene Erwägungen zu höheren Verschuldungsrelationen beitragen. Insgesamt deuten die hohen Verschuldungsrelationen in Kombination mit weiteren Indikatoren zur Erschwinglichkeit jedoch darauf hin, dass Wohnimmobilien für viele Haushalte schwer zu finanzieren sind (siehe Abschnitt 1.4). Aus Sicht der Finanzstabilität ist es tendenziell risikoreicher, wenn viele Haushalte zur Finanzierung ihrer Wohnimmobilie einen hohen Schuldendienst leisten müssen. Die Entwicklung der Kreditvergabestandards wird daher genau verfolgt, um systemische Risiken frühzeitig zu identifizieren und den möglichen Einsatz makroprudenzieller Instrumente zu prüfen. 

Die Liquiditätsausstattung deutscher Banken ist insgesamt solide. Zu deren Bewertung wird unter anderem die Liquiditätsdeckungsquote (Liquidity Coverage Ratio, LCR) betrachtet. Sie soll Auskunft darüber geben, ob Banken in einem regulatorisch definierten Stressszenario über einen Zeitraum von 30 Tagen zahlungsfähig bleiben. Dabei werden die als hochwertig und liquide definierten Aktiva (High-Quality Liquid Assets, HQLA) den erwarteten Zahlungsabflüssen gegenübergestellt. Die regulatorische Mindestanforderung ist erfüllt, wenn die HQLA mindestens so hoch sind wie die erwarteten Abflüsse. Die LCR wird als Gesamtkennzahl berechnet und berücksichtigt sowohl bei den HQLA als auch bei den erwarteten Zahlungsabflüssen Positionen in Euro und in Fremdwährungen, etwa in US-Dollar. Deutsche Banken übertreffen die Mindestvorgabe von 100 % in der Regel deutlich. Im Aggregat liegt die LCR aktuell bei rund 160 %.

Die Liquiditätsausstattung der deutschen systemrelevanten Banken ist in einzelnen Fremdwährungen, insbesondere in US-Dollar, weiterhin unterdurchschnittlich. Währungsspezifische LCR-Werte können ergänzend Aufschluss über die Liquiditätsausstattung in einzelnen bedeutenden Währungen geben. Die durchschnittliche LCR deutscher A-SRI in US-Dollar liegt in der Regel deutlich unter 100 %. Die Differenz zu einem Niveau von 100 % kann eine Indikation für Liquiditätsrisiken in einzelnen Währungen liefern. Um die Nettoabflüsse in dem regulatorisch definierten Stressszenario durch in US-Dollar denominierte HQLA vollständig zu decken, würden die deutschen A-SRI zusammen rund 97 Mrd US-$ an zusätzlichen hochwertigen liquiden Mitteln in US-Dollar benötigen (Schaubild 2.5.1). Diese Differenz ist im vergangenen Jahr deutlich gestiegen und könnte sich unter zusätzlichen Stressannahmen weiter vergrößern. 66 Die entsprechenden Auswirkungen werden anhand der systemischen Liquiditätsdifferenz dargestellt (Schaubild 2.5.1). In dieser Modellrechnung wird unterstellt, dass Banken ihre in US-Dollar denominierten Wertpapiere mit hohen Preisabschlägen infolge möglicher Notverkäufe veräußern, um ihre Zahlungsverpflichtungen in US-Dollar zu erfüllen. 67 Die systemische Liquiditätsdifferenz berücksichtigt damit Preisabschläge, die bei der Ermittlung der LCR beispielsweise für Staatsanleihen nicht angesetzt werden. Der Liquiditätspuffer der betrachteten Institute fällt dadurch geringer aus als bei der LCR. 

Bei der Risikobewertung der Liquiditätsausstattung in US-Dollar sind verschiedene risikomindernde Faktoren zu berücksichtigen. Dazu gehört der hohe Liquiditätspuffer in der Gesamtbetrachtung über alle Währungen hinweg. Banken könnten beispielsweise an Devisenmärkten Euro gegen US-Dollar tauschen, um ihren US-Dollar-Liquiditätsbedarf zu decken. Hinzu kommt, dass mehrere in Deutschland ansässige Banken Teil US-amerikanischer Bankkonzerne sind und ihren Liquiditätsbedarf potenziell mit Hilfe eines konzerninternen Liquiditätsausgleichs decken könnten. Nicht zuletzt stehen den Banken die wöchentlich angebotenen Tenderoperationen des Eurosystems in US-Dollar zur Verfügung. Trotz der genannten Faktoren wird diese Entwicklung aufmerksam beobachtet.

Die Liquiditätsausstattung deutscher Banken könnte künftig durch einen zunehmenden Einsatz von Stablecoins im Zuge einer fortschreitenden Tokenisierung von Vermögenswerten beeinflusst werden. Bei der Tokenisierung werden Vermögenswerte digital abgebildet. Stablecoins sind digitale Token, deren Wert an einen Referenzwert – etwa den US-Dollar oder den Euro – gekoppelt ist. Sie werden derzeit insbesondere im Handel von Kryptowerten eingesetzt und könnten sowohl in diesem Bereich als auch perspektivisch im traditionellen Finanzsystem an Bedeutung gewinnen (siehe Exkurs „Tokenisierung könnte das Finanzsystem fundamental verändern“). Mit einer zunehmenden Nutzung von Stablecoins könnten sich Einlagen stärker bei den Banken der Stablecoin-Emittenten konzentrieren, während sich die Refinanzierungsstruktur im Bankensystem insgesamt stärker in Richtung Wholesale-Einlagen verschieben könnte. Dies könnte die LCR deutscher Banken belasten (siehe Exkurs „Wachstum von Stablecoins: Auswirkungen auf die Einlagenbasis und die Liquidität deutscher Banken“).

In einem unsicheren und volatilen Umfeld müssen Banken zunehmend mit komplexeren Risiken umgehen. Neben den oben beschriebenen Kredit- und Liquiditätsrisiken entstehen zunehmend neue operationelle Verwundbarkeiten infolge technologischer Entwicklungen, etwa durch Fortschritte bei der künstlichen Intelligenz (KI). Hinzu kommen hybride Bedrohungen, die durch die angespannte geopolitische Lage an Relevanz gewinnen (siehe Abschnitt 1.2). Dadurch ergeben sich auch für Banken komplexe Bedrohungslagen. Banken erfüllen für die Volkswirtschaft und für das Finanzsystem elementare Funktionen, und eine Störung dieser Funktionen kann systemische Auswirkungen haben. Banken müssen ihr Schwachstellenmanagement an diese Herausforderungen anpassen, um operationelle Verwundbarkeiten zu begrenzen. 

Operationelle Verwundbarkeiten ergeben sich für das Bankensystem auch durch Abhängigkeiten von Dritten. Zu diesen gehören Anbieter von ausgelagerten Dienstleistungen (Drittdienstleister), andere Finanzunternehmen und Infrastrukturanbieter. Lagern viele Banken geschäftskritische Funktionen an wenige Drittdienstleister aus, können systemische Abhängigkeiten und Konzentrationsrisiken entstehen. Häufig sind diese Drittdienstleister, etwa große Cloud- oder KI-Anbieter, außerhalb der EU ansässig. Die zunehmende Relevanz von Risiken, die durch Drittdienstleister entstehen, zeigt sich auch im aufsichtlichen Meldewesen. Meldungen über schwerwiegende Vorfälle im Bereich der Informations- und Kommunikationstechnologie (IKT) im Rahmen des Digital Operational Resilience Act (DORA) machen deutlich, dass es wiederholt zu gleichzeitig auftretenden operationellen Störungen bei Banken kommt. 68 Die zugrunde liegenden Störungen haben ihren Ursprung zwar meistens bei den Banken, jedoch in zunehmendem Maß auch bei Drittdienstleistern (Schaubild 2.6.1). 69

Um Abhängigkeiten zu reduzieren und Konzentrationsrisiken zu begrenzen, sollten Banken ihre Drittdienstleisterstruktur soweit wie möglich diversifizieren. Insgesamt ist die Stärkung der operationellen Resilienz der Banken von großer Bedeutung. Hierzu gehören neben der grundsätzlichen Modernisierung der IKT-Systeme auch der Aufbau von eigenständigen Kompetenzen in neuen Technologien wie KI sowie die Steuerung der daraus entstehenden Risiken. 70

Die Jahresüberschüsse deutscher Banken bleiben trotz des herausfordernden Umfelds auf hohem Niveau. Der Zinsüberschuss ist seit der Zinswende im Jahr 2022 deutlich angestiegen (Schaubild 2.7.1, links) und trägt weiterhin maßgeblich zum positiven Ergebnis deutscher Banken bei (Schaubild 2.7.1, rechts). Die kurzfristige Ertragslage dürfte günstig bleiben. Angesichts des herausfordernden Umfeldes bestehen jedoch substanzielle Abwärtsrisiken (siehe Abschnitt 1.1). Mittel- bis langfristig könnten auch strukturelle Veränderungen des Bankgeschäfts die Ertragslage deutscher Banken beeinflussen. Dazu zählt etwa die zunehmende Konkurrenz durch Auslands- und Neobanken. 71 Perspektivisch könnten auch Stablecoins an Bedeutung gewinnen (siehe Exkurs „Tokenisierung könnte das Finanzsystem fundamental verändern“ und Exkurs „Wachstum von Stablecoins: Auswirkungen auf die Einlagenbasis und die Liquidität deutscher Banken“). 

Mit den Jahresüberschüssen stiegen auch die Ausschüttungen deutscher Institute. Vor allem die Großbanken aus der Gruppe der anderweitig systemrelevanten Institute (A-SRI) haben ihre Dividendenzahlungen an Anteilseigner in den vergangenen Jahren deutlich gesteigert (Schaubild 2.7.2). Hohe Ausschüttungen beschränken die Möglichkeit der Institute, ihre Eigenkapitalbasis durch einbehaltene Gewinne zu stärken und damit die Resilienz des Bankensystems zu erhöhen. Im europäischen Vergleich liegen ihre Ausschüttungsquoten dennoch auf einem eher moderaten Niveau. 72

Die Kapitalausstattung des deutschen Bankensystems ist solide. Mit Blick auf die durchschnittlichen risikogewichteten und ungewichteten Kapitalquoten zeigen sich jedoch deutliche Unterschiede zwischen den A-SRI und den meist kleineren Sparkassen und Genossenschaftsbanken. Die durchschnittliche risikogewichtete Kapitalquote der A-SRI liegt mit 19 % über dem Durchschnitt der Sparkassen und Genossenschaftsbanken von 17 %. Für die ungewichtete Kapitalquote ergibt sich ein umgekehrtes Bild: Die A-SRI weisen mit knapp 6 % eine deutlich niedrigere Quote auf als Sparkassen und Genossenschaftsbanken mit durchschnittlich rund 10 % (Schaubild 2.7.3). Dies ergibt sich unter anderem aus unterschiedlichen Ansätzen zur Ermittlung der risikogewichteten Aktiva. Kleinere Institute nutzen hierfür überwiegend den regulatorisch vorgegebenen, eher konservativ kalibrierten Standardansatz, größere Institute hingegen einen risikosensitiveren, auf internen Ratings basierenden Ansatz. Die sich daraus ergebenden Risikogewichte für Kreditrisiken liegen meist deutlich unter denen des Standardansatzes. Niedrigere Risikogewichte verringern die risikogewichteten Aktiva im Verhältnis zur Bilanzsumme und ermöglichen eine höhere Verschuldung. Die ungewichtete Kapitalquote bleibt hiervon unberührt. 

Die Risikogewichte der A-SRI in Deutschland sind weiterhin niedrig. Die Bundesbank weist seit längerem darauf hin, dass die Risikogewichte der großen, systemrelevanten Banken vergleichsweise niedrig sind. 73 Dies betrifft insbesondere die Risikogewichte für Unternehmenskredite. So liegen die durchschnittlichen Risikogewichte deutscher A-SRI für diese Portfolios weiterhin deutlich unter denen ähnlicher Großbanken anderer EU-Mitgliedstaaten im Einheitlichen Aufsichtsmechanismus (Single Supervisory Mechanism, SSM) (Schaubild 2.7.4). Aus Finanzstabilitätssicht können niedrige Risikogewichte dazu führen, dass die Resilienz des Bankensystems überschätzt wird. Die vollständige Einführung des Output Floors bis zum Jahr 2032 in der EU wird perspektivisch zur Folge haben, dass sich die mit internen Modellen ermittelten Risikogewichte an die Risikogewichte des Standardansatzes angleichen, was sich positiv auf die Resilienz auswirken könnte.

Entscheidend für die Resilienz des Bankensystems sind neben der Kapitalausstattung insgesamt insbesondere die Höhe und Nutzbarkeit makroprudenzieller Kapitalpuffer. Sie ermöglichen den Banken, ihre zentralen Funktionen für die Realwirtschaft auch in Stressphasen zu erfüllen. Als hierfür zuständige Behörde legt die Bafin makroprudenzielle Kapitalpuffer zusätzlich zu den mikroprudenziellen Mindestanforderungen fest. 74 Im Falle eines Schocks können Banken sie nutzen, um Verluste zu absorbieren, ohne in Gefahr zu geraten, ihre Mindestanforderungen zu verletzen und ihre Kreditvergabe übermäßig einschränken zu müssen. Nutzbare Kapitalpuffer verringern somit das Risiko, dass das Bankensystem einen Schock verstärkt. Ein Teil dieser Kapitalpuffer, insbesondere der antizyklische Kapitalpuffer, kann zudem in Stressphasen von der Aufsicht explizit freigegeben und damit auf null gesenkt werden. Damit erhöht sich das Überschusskapital der Banken, das sie zur Verlustabsorption und somit zur Aufrechterhaltung der Kreditvergabe nutzen können. Ausreichend freigebbare und effektiv nutzbare Kapitalpuffer erhöhen somit den makroprudenziellen Handlungsspielraum der Aufsicht in einer Stressphase. 75

Die Nutzbarkeit von Kapitalpuffern ist jedoch vielfach eingeschränkt. Kapitalpuffer können ihre stabilisierende Wirkung nur entfalten, wenn sie in Stressphasen tatsächlich zur Verlustabsorption eingesetzt werden können. In der Praxis können Banken sie jedoch nicht immer vollständig nutzen, ohne andere parallele Anforderungen zu verletzen. Dies liegt daran, dass in der EU dieselben Eigenmittelbestandteile gleichzeitig zur Erfüllung verschiedener regulatorischer Anforderungen herangezogen werden können. Neben den Pufferanforderungen zählen hierzu insbesondere die Anforderung an die Verschuldungsquote sowie Anforderungen aus dem Abwicklungsrahmenwerk. Durch diese Überlappungen können andere Anforderungen bindend werden, bevor Kapitalpuffer vollständig aufgezehrt sind. Banken hätten dann nur begrenzten Spielraum, Verluste durch die Nutzung makroprudenzieller Puffer aufzufangen, ohne zugleich gegen andere Anforderungen zu verstoßen. Die tatsächliche Resilienz kann daher geringer sein, als die ausgewiesenen Kapitalpuffer nahelegen.

Bei A-SRI ist die Puffernutzbarkeit besonders begrenzt. Zwar beträgt die kombinierte Kapitalpufferanforderung dieser Institute im Durchschnitt 4,4 % der risikogewichteten Aktiva. Unter Berücksichtigung von Überlappungen mit parallel bestehenden Mindestanforderungen wie der ungewichteten Anforderung an die Verschuldungsquote und Anforderungen aus dem Abwicklungsrahmenwerk reduziert sich der effektiv nutzbare Puffer jedoch auf 2,1 % (Schaubild 2.7.5, links). Dies hängt unter anderem mit den vergleichsweise niedrigen Risikogewichten der A-SRI zusammen. Dadurch wirken sich nicht-risikogewichtete Anforderungen stärker aus und begrenzen den Spielraum zur Nutzung risikogewichteter Kapitalpuffer. Bei kleineren Sparkassen und Genossenschaftsbanken ist dieses Problem deutlich weniger ausgeprägt. Dort liegt der effektiv nutzbare Puffer bei 3,3 % (Schaubild 2.7.5, rechts). 

Hinzu kommt, dass der Grad der Nutzbarkeit innerhalb der Gruppe der A-SRI stark variiert: Mehr als die Hälfte dieser Institute verfügt über keine oder nur eingeschränkt nutzbare makroprudenzielle Kapitalpuffer. Der Marktanteil dieser Institute liegt bei über 40 % der aggregierten Bilanzsumme deutscher Banken. Insgesamt steht im deutschen Bankensystem ein aggregierter Puffer von 3,8 % der risikogewichteten Aktiva zur Verfügung, effektiv nutzbar sind jedoch nur 2,7 %. Um die Resilienz des Bankensystems zu stärken, ist es daher essenziell, die Nutzbarkeit der Kapitalpuffer zu verbessern. Dies erfordert neben einer vollständigen Umsetzung des Output Floors auch eine Reform des Kapitalrahmenwerks (siehe Abschnitt 2.8).

Das Bankensystem muss sich in einem herausfordernden Umfeld behaupten. Auch wenn sich bestehende Risiken bislang geordnet materialisieren und die Kapitalausstattung gut ist, birgt die hohe geopolitische und wirtschaftliche Unsicherheit die Gefahr unerwarteter Schocks mit substanziellen Abwärtsrisiken. Hinzu kommen langfristige wirtschaftliche und technologische Veränderungen, die den Anpassungsdruck auf den Bankensektor erhöhen. 

Die gute Ertragslage bietet deutschen Banken ausreichend Spielraum, um ihre Resilienz zu sichern. In der Risikovorsorge deutscher Institute sollten steigende Kreditrisiken adäquat berücksichtigt werden. Zudem können die Banken ihre Eigenmittel erhöhen, indem sie Gewinne einbehalten. Eine umsichtige Ausschüttungspolitik trägt dazu bei, die Resilienz des Bankensystems zu sichern. Neben der finanziellen Resilienz, also einer angemessenen Kapitalausstattung, gehören dazu auch Investitionen in neue Technologien und Maßnahmen zur Sicherung der operationellen Resilienz. 

Die bestehenden Kapitalpuffer bleiben angemessen. Im Jahr 2022 erließ die Bafin als zuständige Behörde ein makroprudenzielles Maßnahmenpaket. Es bestand zunächst aus einem antizyklischen Kapitalpuffer von 0,75 % und einem sektoralen Systemrisikopuffer (sSyRB) von 2 % für mit Wohnimmobilien besicherte Kredite. Aufgrund zurückgehender Verwundbarkeiten am Wohnimmobilienmarkt senkte die Bafin den sSyRB im vergangenen Jahr auf 1 %. In der Gesamtschau sind die Verwundbarkeiten im deutschen Bankensystem aber weiterhin substanziell. Das gegenwärtige Niveau der beiden Puffer bleibt daher angemessen. 76 Würden die Kapitalpuffer gesenkt, verringerte dies den makroprudenziellen Handlungsspielraum der Aufsicht, ohne das Kreditangebot spürbar zu verbessern. 77 Sollte aufgrund eines plötzlichen Schocks eine übermäßige Einschränkung der Kreditvergabe drohen, kann die Bafin diese Puffer jederzeit unmittelbar freigeben. 

Noch bestehende Lücken im makroprudenziellen Instrumentenkasten sollten geschlossen werden. Dies betrifft insbesondere Instrumente zur Begrenzung systemischer Verwundbarkeiten aus der Wohnimmobilienfinanzierung. Einzelne kreditnehmerbezogene Maßnahmen stehen der Aufsicht bereits seit dem Jahr 2017 zur Verfügung. Damit könnten bei Bedarf Verwundbarkeiten in der Neukreditvergabe gezielt adressiert werden. Ergänzend hat der Ausschuss für Finanzstabilität bereits mehrfach festgestellt, dass es notwendig ist, eine Rechtsgrundlage für einkommensbezogene Instrumente zu schaffen. Dazu zählen insbesondere Obergrenzen für die Schuldendienst-Einkommens-Relation und die Gesamtverschuldung-Einkommens-Relation. Auch der Internationale Währungsfonds und der Europäische Ausschuss für Systemrisiken haben die Schaffung dieser international etablierten Instrumente wiederholt gefordert. 78 Mit der Datenerhebung über Wohnimmobilienfinanzierungen steht inzwischen auch eine Datenbasis zur Überwachung entsprechender Kreditvergabestandards zur Verfügung. 79

Die Bundesbank setzt sich für eine Vereinfachung der Bankenregulierung auf europäischer Ebene ein. Die Europäische Kommission plant, im kommenden Jahr Vorschläge hierfür vorzulegen. Damit soll der Regulierungsrahmen für Banken einfacher, transparenter und wirksamer werden. 80 Gemeinsam mit der Bafin und anderen Behörden brachte sich die Bundesbank umfassend in diese Diskussion ein. 81 Zentral ist, die Komplexität und den Erfüllungsaufwand der Bankenregulierung zu reduzieren, ohne Kapitalanforderungen abzusenken und die Widerstandskraft des Bankensektors zu schwächen. Der Sektor soll weiter in einem herausfordernden Umfeld bestehen und seine Funktionen für die Realwirtschaft erfüllen können.

Wichtige Anliegen der Bundesbank bestehen darin, die Nutzbarkeit makroprudenzieller Kapitalpuffer und die Proportionalität der Regulierung zu verbessern. 82 Kapitalpuffer können ihre stabilisierende Wirkung in einer Stressphase nur entfalten, wenn Banken sie auch nutzen können. Dies ist nicht der Fall, wenn sich makroprudenzielle Kapitalpuffer mit anderen, parallelen Mindestanforderungen überschneiden – etwa mit der Verschuldungsquote sowie mit Anforderungen aus dem Abwicklungsrahmenwerk. Insbesondere bei deutschen A-SRI und anderen europäischen Großbanken ist die Nutzbarkeit von Puffern oft eingeschränkt. Die Anrechnung derselben Eigenmittel für makroprudenzielle Kapitalpuffer und andere Anforderungen sollte daher untersagt werden. So ließe sich sicherstellen, dass Puffer tatsächlich nutzbar sind. Daneben unterliegen kleine, nicht komplexe Institute in der EU weitgehend den gleichen Anforderungen wie große, international tätige Banken. Das belastet kleine Institute überproportional. Der Regulierungsrahmen sollte sich daher künftig stärker am tatsächlichen Risikoprofil orientieren – ohne Abstriche bei der Finanzstabilität zu machen. 

Die deutschen Lebensversicherer sehen sich einer steigenden Zahl von Vertragskündigungen (Stornos) gegenüber. Gründe hierfür sind vor allem die schwierigen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen, insbesondere die sich verschlechternde Lage am Arbeitsmarkt (siehe Abschnitt 1.4) und die gestiegenen Zinsen. 83 Die durchschnittlichen Stornoquoten, also das Verhältnis stornierter Beiträge zu den laufenden Beiträgen, liegen nun auf dem höchsten Niveau seit dem Jahr 2010 (Schaubild 3.1.1). Eine breite Kündigungswelle bleibt aber auf absehbare Zeit unwahrscheinlich. Da Lebensversicherungen neben der Kapitalanlage häufig auch Vorsorge- und Absicherungsfunktionen erfüllen, können vorzeitige Kündigungen mit verschiedenen finanziellen Nachteilen verbunden sein, zum Beispiel Kündigungsabschlägen, steuerlichen Effekten oder dem Verlust von Garantien und Schutz im Todesfall. Alternative Sparprodukte müssten daher eine deutlich höhere Rendite nach Kosten und Risiken bieten, um Kündigungen für Versicherte wirtschaftlich attraktiv zu machen. Allerdings begünstigt die Reform der geförderten Altersvorsorge künftig Umschichtungen aus bestehenden Riester-Lebensversicherungen in neue geförderte Produkte, da dabei bisherige Förderansprüche erhalten bleiben. Das Ausmaß dieses Effekts hängt jedoch von der konkreten Ausgestaltung der Reform ab. 84

Die Versicherer investieren in den letzten Jahren zunehmend in weniger liquide Anlagen. Der Anteil der Kapitalanlagen mit sehr geringer Liquidität und potenziell höherer Rendite ist bei deutschen Lebensversicherern von 15 % im Jahr 2018 auf rund 25 % im zweiten Quartal 2026 gestiegen (Schaubild 3.1.2, oranges Segment). Ein Grund hierfür könnte die zunehmende Konkurrenz im Bereich alternativer Sparprodukte sein. Diese Produkte können die Renditeerwartungen der Kunden von Lebensversicherern, dem nach Kapitalanlagen größten Versicherungssektor in Deutschland, beeinflussen. Besonders kostengünstige Kapitalmarktprodukte wie Sparpläne auf börsengehandelte Indexfonds (Exchange Traded Funds, ETFs) haben in den vergangenen Jahren hohe Mittelzuflüsse verzeichnet. Das vergleichsweise große Gewicht illiquider Kapitalanlagen steht grundsätzlich im Einklang mit dem langfristigen Geschäftsmodell von Lebensversicherern. In Stressphasen sind sie jedoch mit Risiken verbunden. Dann können Vermögenswerte oft nur verzögert oder mit Preisabschlägen veräußert werden. 

Lebensversicherer passen ihre Produktpolitik an volatilere Marktbedingungen an. Klassische Lebensversicherungen mit hohen Garantiezinsen haben sich im Niedrigzinsumfeld für die Anbieter als riskant erwiesen. In einem Umfeld sinkender Zinsen ist es für die Unternehmen mitunter schwierig, hohe Garantiezinsen auf die Versicherungsverträge zu zahlen. Klassische Versicherungsverträge werden daher zunehmend durch fondsgebundene Lebensversicherungen ohne garantierte Mindestverzinsung ersetzt oder ergänzt. Wichtig sind in diesem Zusammenhang hybride Produkte, die klassische und fondsgebundene Elemente kombinieren. Bei dynamischen Hybriden wird das Kapital je nach Marktlage dynamisch zwischen sicherheitsorientierten Anlagen im Deckungsstock und risikoreicheren Fonds verschoben. Dadurch verschiebt sich die traditionelle langfristige Haltestrategie der Lebensversicherer stärker in Richtung einer aktiven Handelsstrategie. Gerade im Fall eines negativen Schocks an den Aktienmärkten könnten Lebensversicherer gezwungen sein, ihre Kapitalanlagen in den Deckungsstock umzuschichten, um den Garantiezins zu erwirtschaften. Dies berührt auch die Finanzstabilität, weil der Versicherungssektor tendenziell ein stabilisierender Akteur in Krisenzeiten ist, der bislang häufig bei sinkenden Preisen Wertpapiere nachgekauft hat. 85

Dynamische Hybridprodukte haben im Bestand bislang eine begrenzte, aber wachsende Bedeutung. Im Neugeschäft mit kapitalbildenden Lebensversicherungen machten dynamische Hybridprodukte mit knapp einem Viertel aller abgeschlossenen Verträge im Jahr 2025 bereits einen erheblichen Anteil aus. Ihr Anteil an allen kapitalbildenden Lebensversicherungen lag zuletzt bei knapp 13 % (Schaubild 3.1.3). Die versicherungstechnischen Rückstellungen für dynamische Hybridprodukte betrugen Ende 2025 73 Mrd € oder gut 8 % der Rückstellungen aller kapitalbildenden Produkte. 

Gemessen an den Solvenzquoten hat sich die Kapitalausstattung der Lebensversicherer in den letzten Jahren deutlich verbessert. So ist der Quotient aus verfügbaren Eigenmitteln und der Solvenz-Kapitalanforderung im Median seit 2020 um 193 Prozentpunkte auf 388 % am Ende des zweiten Quartals 2026 gestiegen (Schaubild 3.1.4). Maßgeblich hat hierzu der Zinsanstieg ab dem Jahr 2022 beigetragen, in dessen Zug die Kapitalanforderungen insbesondere für Spread- und Zinsrisiken deutlich sanken. So stiegen mit dem Zinsniveau die erwarteten Zinserträge der Lebensversicherer und somit die erwartete Überschussbeteiligung der Versicherten. Da die künftig erwartete Überschussbeteiligung im Falle eines erneuten Zinsrückgangs wieder reduziert werden kann, müssen Versicherer für diesen Fall weniger Eigenmittel vorhalten.

Die Versicherer müssen sich weiterhin mit stillen Lasten in ihrer Handelsbilanz auseinandersetzen. Stille Lasten sind Wertverluste, die nicht in der Bilanz ausgewiesen werden. Sie entstehen, wenn der Marktwert von Wertpapieren unter deren Buchwert in der Bilanz fällt. Dagegen spricht man von stillen Reserven, wenn der Marktwert den Buchwert übersteigt. Dabei ist zu berücksichtigen, dass Wertpapiere des Anlagevermögens in der Handelsbilanz nach dem gemilderten Niederstwertprinzip bewertet werden. Das gemilderte Niederstwertprinzip besagt, dass Vermögensgegenstände des Anlagevermögens bei einer vorübergehenden Wertminderung mit den fortgeführten Anschaffungskosten angesetzt werden dürfen, während bei einer dauerhaften Wertminderung eine außerplanmäßige Abschreibung auf den niedrigeren Wert zwingend vorgeschrieben ist. Die Zinswende im Jahr 2022 hat insbesondere bei festverzinslichen Anlagen zu teilweise erheblichen Marktwertverlusten geführt. Diese haben sich aber kaum auf die handelsrechtliche Bilanz und Gewinn- und Verlustrechnung durchgeschlagen, da die Wertminderung nicht als dauerhaft erachtet wird. So ist der Rückzahlungswert festverzinslicher Anlagen von der Änderung der Zinsen in der Regel unberührt. Da die festverzinslichen Anlagen von Lebensversicherern typischerweise eine lange Laufzeit haben, bilden sich deren stille Lasten nur vergleichsweise langsam zurück (Schaubild 3.1.5). 

Stille Lasten können die Resilienz von Versicherern beeinträchtigen. Zwar wurden die dahinterstehenden Marktwertverluste in den Solvenzquoten bereits berücksichtigt, da diese auf Basis einer marktwertorientierten Bilanz ermittelt werden, jedoch handelsrechtlich noch nicht realisiert. Erst wenn die entsprechenden Wertpapiere verkauft würden, müssten die entstehenden Wertverluste in der handelsrechtlichen Gewinn- und Verlustrechnung ausgewiesen werden. Um ihre Gewinne zu glätten, könnten die Versicherer einen Verkauf dieser Anlagen vermeiden. Verbleiben diese Wertpapiere jedoch in der Bilanz, belasten sie aufgrund ihrer niedrigen Zinsen die künftigen Zinserträge. Zudem schränkt dies den Spielraum der Versicherer ein, bei sinkenden Wertpapierpreisen mit Nachkäufen zu reagieren. Dieses antizyklische Verhalten könnte in Zukunft weniger ausgeprägt sein.

Volatile Marktbedingungen haben in diesem Jahr die Verwundbarkeiten von Investmentfonds erneut sichtbar gemacht. In einem volatilen Marktumfeld neigen Anleger dazu, ihre Gelder aus riskanteren Fonds abzuziehen und in sicherere Anlagen umzuschichten. Der Iran-Konflikt löste zu Beginn dieses Jahres solche Marktanpassungen aus. In deren Folge sind die Finanzierungsrisiken von Investmentfonds gestiegen. Ein Liquiditätsproblem entsteht dann, wenn die Barbestände aufgebraucht sind und andere Vermögenswerte nicht ohne Weiteres kurzfristig verkauft werden können.

Aufgrund von Liquiditätsinkongruenzen sind vor allem offene Investmentfonds anfällig für starke Mittelabflüsse. Liquiditätsinkongruenzen bedeuten, dass Anleger in offenen Fonds ihre Anteile häufig kurzfristig zurückgeben können. Gleichzeitig lassen sich weniger liquide Vermögenswerte in Stressphasen oft nur verzögert oder nur mit Preisabschlägen verkaufen. Während der Marktturbulenzen im März 2026 waren insbesondere bei gemischten Wertpapierfonds größere Nettomittelabzüge zu verzeichnen, insgesamt 5,5 Mrd € (0,4 % des Fondsvermögens). Damit waren die Mittelabzüge nur unwesentlich geringer als im Juni 2020 auf dem Höhepunkt der Corona-Pandemie.

Der Immobilienfondssektor ist 2026 von besonders hohen Mittelabflüssen betroffen. Bereits seit Mitte 2023 fließen per saldo Finanzierungsmittel aus dem Segment der deutschen offenen Immobilien-Publikumsfonds ab. Ein wichtiger Faktor dieser Entwicklung ist das gestiegene Zinsniveau, das die Anlage in offenen Immobilienfonds weniger attraktiv macht. Gemessen am Anlagevermögen machten Immobilien-Publikumsfonds im August 2026 nur noch 13 % der gesamten deutschen Publikumsfonds aus. Ende 2023 waren es noch 21 %. Die Nettomittelabzüge aus Publikumsimmobilienfonds insgesamt liegen 2026 auf unverändert hohem Niveau. 

Fortgesetzte Anteilsscheinrückgaben können Fonds zu Verkäufen ihrer Anlagen zwingen, um die Rücknahmen zu bedienen. An einem schwachen Gewerbeimmobilienmarkt sind Verkäufe von Objekten aber zeitaufwendig oder nur mit Preisabschlägen möglich (siehe Abschnitt 1.6). Die bislang niedrigen Verkaufsvolumina sind daher kein eindeutiges Signal für eine Entspannung, sondern könnten auch die geringe Marktliquidität widerspiegeln. Die Aussetzung der Anteilsrücknahme und der Einsatz von Liquiditätssteuerungs-Instrumenten (Liquidity Management Tools, LMTs) bei mehreren Immobilien-Publikumsfonds weisen auf zunehmende Liquiditätsengpässe hin. LMTs können Finanzierungsrisiken aus Mittelabzügen abmildern, die strukturellen Verwundbarkeiten offener Fonds jedoch nicht grundsätzlich beseitigen.

Liquiditätsmanagement-Instrumente sollen die Finanzierungsrisiken offener Investmentfonds begrenzen. Im Kapitalanlagegesetzbuch ist der Einsatz von LMTs für deutsche Fonds geregelt. Mit dem Fondsrisikobegrenzungsgesetz, das die zweite Änderungsrichtlinie zur Richtlinie über die Verwalter alternativer Investmentfonds (Alternative Investment Fund Managers Directive II, AIFMD II) umsetzt, wurde der Instrumentenkatalog erweitert. Offene Investmentfonds müssen seit April 2026 mindestens zwei LMTs aus einem definierten Katalog auswählen und in ihre Anlagebedingungen oder ihre Satzung aufnehmen. 86 Davon ausgenommen sind Geldmarktfonds, die sich auf lediglich ein LMT beschränken dürfen. Die Instrumente lassen sich grob in zwei Gruppen unterteilen: 

Die Aussetzung der Anteilsrücknahme ist als letztes Mittel immer möglich. Das gilt auch für die Abspaltung illiquider Anlagen.

Deutsche Fondsmanager planen vor allem fristen- und mengenbasierte Instrumente. Dies zeigt eine Ende 2025 durchgeführte Umfrage der Bafin zur geplanten Nutzung von LMTs nach Umsetzung der AIFMD II im April 2026. Die Angaben beziehen sich auf Planungen der Kapitalverwaltungsgesellschaften vor der Umsetzung der AIFMD II. Sie erlauben somit noch keine Aussage über die tatsächliche Implementierung auf Fondsebene oder über die Abdeckung des verwalteten Vermögens. Aus Sicht der Finanzstabilität haben preisbasierte Instrumente den Vorteil, dass sie bereits den Anreiz zu einer frühzeitigen Anteilsrückgabe mindern, indem sie die Kosten der Rückgabe auf die Rückgebenden umlegen. 

Private-Credit-Fonds sind spezialisierte Investmentfonds, die Kredite an nichtfinanzielle Unternehmen vergeben. Häufig finanzieren sie Unternehmen, die keinen oder nur einen eingeschränkten Zugang zu traditioneller Bankfinanzierung oder öffentlichen Schuldenmärkten haben. Private-Credit-Fonds werden überwiegend von institutionellen Investoren wie Versicherern und Pensionskassen gehalten, während Privatpersonen als Investoren bislang noch eine untergeordnete Rolle spielen.

Das Private-Credit-Segment ist in den vergangenen Jahren stark gewachsen. Schätzungen zufolge verwalten Private-Credit-Fonds derzeit weltweit ein Vermögen von ungefähr 1,5 Billionen bis 2 Billionen US-$. Vor 20 Jahren waren es noch wenige Milliarden US-$. 87 Gemessen an der Marktgröße ist der Private-Credit-Markt damit mittlerweile mit den verwandten Märkten für Leveraged Loans und High-Yield-Bonds vergleichbar, die allerdings liquider sind. 88 Ein Großteil des aggregierten Fondsvermögens in diesem Segment wird in den USA verwaltet. Aber auch das von europäischen Fonds verwaltete Vermögen macht mittlerweile einen erheblichen Anteil aus (Schaubild 3.3.1). Die Mehrheit der europäischen Private-Credit-Fonds ist in Luxemburg ansässig. 89 Nach deutschem Recht werden hingegen fast keine Private-Credit-Fonds aufgelegt.

Im Jahr 2026 haben die Zweifel an der Qualität der Kreditportfolios einiger ausländischer Private-Credit-Fonds zugenommen. Ein Grund hierfür waren Unternehmensausfälle in Verbindung mit einer Private-Credit-Finanzierung. 90 Zudem mehren sich die Hinweise darauf, dass der Verschuldungsgrad der finanzierten Unternehmen höher liegt als bei Bankfinanzierungen üblich. In einem sich verschlechternden wirtschaftlichen Umfeld oder bei steigenden Zinsen könnten höher verschuldete Unternehmen stärker als andere Unternehmen in Schieflage geraten. Allerdings scheinen Private-Credit-Fonds selbst bislang dagegen weniger Fremdkapital einzusetzen als Banken. 91

Die Vernetzung deutscher Finanzintermediäre mit Private-Credit-Fonds hat in den vergangenen Jahren zugenommen. Zu nennen sind hier vor allem die Kreditvergabe deutscher Banken an Private-Credit-Fonds und die Investitionen von Versicherern und Pensionskassen. Bei den Forderungen spielen Private-Credit-Fonds mit Sitz in den USA und in Luxemburg eine wichtige Rolle. Im Aggregat erscheinen die geschätzten direkten Forderungen mit etwa 1 % der aggregierten Bilanzsumme deutscher Finanzintermediäre gering (Stand Ende 2025). Da die Forderungen sich aber auf wenige einzelne Akteure konzentrieren, können Ansteckungseffekte nicht ausgeschlossen werden. 

Lückenhafte Daten erschweren die Bewertung der Risiken aus ausländischen Private-Credit-Fonds. Insbesondere fehlen Informationen zur Hebelung ausländischer Fonds und zu deren Kreditvergabe in Deutschland. Die High-Level-Task-Force zur makroprudenziellen Regulierung von Nichtbank-Finanzintermediären (NBFI) des Eurosystems hat unter Beteiligung der Bundesbank Vorschläge erarbeitet, wie Datenlücken bei Private-Credit-Fonds geschlossen werden könnten (siehe Abschnitt 3.6).

Investmentfonds sind untereinander stark vernetzt. Die Aktiva deutscher Investmentfonds bestehen überwiegend aus marktfähigen Wertpapieren, vor allem aus Aktien, Staats- und Unternehmensanleihen. Darüber hinaus halten sie aber auch in beträchtlichem Umfang Anteile an anderen Fonds (Schaubild 3.4.1). 92 Fondsanteile werden von Fonds zum Teil als Substitut für Barmittel genutzt, da sie oftmals auf täglicher Basis zurückgegeben werden können. So haben die Fondsanteile in den Portfolios deutscher Fonds in den vergangenen Jahren ein immer größeres Gewicht erhalten, während der Anteil der von Fonds gehaltenen Bankeinlagen zurückgegangen ist.

Eine starke Vernetzung von Fonds untereinander kann Risiken für die Finanzstabilität bergen. 93 Dadurch, dass Fonds die Möglichkeit haben, Anteile an anderen Fonds kurzfristig zurückzugeben, können sie mit gehäuften Rückgaben Finanzierungsprobleme bei diesen auslösen oder verschärfen. Selbst moderate Marktturbulenzen können dabei zu signifikanten Verstärkungseffekten führen. Fonds müssen dann nicht nur die unmittelbaren Verluste auf ihre Wertpapierbestände hinnehmen. Sie müssen auch Mittelabzüge ihrer Anleger bewältigen, insbesondere Abzüge anderer Fonds. Dies kann unter Umständen dazu führen, dass immer mehr Fonds Anteile zurückgeben. Dadurch sinkt der Wert der Fondsanteile weiter und, wenn Fonds gleichzeitig große Wertpapierbestände verkaufen, auch die Wertpapierpreise.

Mithilfe eines Bundesbank-Modells lassen sich Risiken aus der Fondsvernetzung im Rahmen einer Szenarioanalyse analysieren. Das Connected-Funds-Ansteckungsmodell (CFM) soll die kurzfristigen Verstärkungs- und Ansteckungseffekte abschätzen, die vom Fondssektor ausgehen. 94 Im Folgenden wird dies am Beispiel der Marktereignisse während der ersten Tage des Iran-Konflikts im März 2026 dargestellt. Angelehnt an diese Marktereignisse wird ein insgesamt moderates Szenario unterstellt: Die Aktienpreise brechen kurzfristig um 7 % ein, die Anleihepreise sinken um 1 % und die Marktvolatilität steigt um 82 %. 95

Ungünstige Marktentwicklungen lösen in dieser Szenarioanalyse zunächst unmittelbare Verluste aus, gefolgt von direkten Ansteckungseffekten bei Fondsverflechtungen. Die unmittelbaren Verluste der Fonds aufgrund der unterstellten Kurseinbrüche (Erstrundeneffekt) bewirken, dass der aggregierte Wert des Fondssektors um rund 2 % sinkt (Schaubild 3.4.2, links). Dabei werden die Portfolios deutscher Fonds von Ende 2025 zugrunde gelegt. Diese unmittelbaren Verluste führen im nächsten Schritt dazu, dass Fondsmanager den Wert der von ihnen verwalteten Fondsanteile absenken müssen. Aufgrund der starken direkten Vernetzung aus dem gegenseitigen Halten von Fondsanteilen breiten sich diese Wertanpassungen zeitverzögert im Fondssektor aus. Am Ende sinkt der aggregierte Wert des Fondssektors durch die zusätzlichen Wertanpassungen um weitere 0,4 % (Ansteckungseffekt).

Wertpapierverkäufe von Fonds verstärken Preiseinbrüche an den Aktien- und Anleihemärkten und reduzieren den Wert der vom Fondssektor ausgegebenen Anteile weiter. Fonds reagieren auf Marktpreis- und Volatilitätsschocks typischerweise mit Wertpapierverkäufen, die durch Anteilsscheinrückgaben ihrer Investoren noch verstärkt werden. Verkaufen viele Fonds gleichzeitig Wertpapiere in bereits gestressten Märkten, können die Preise weiter fallen. Dadurch entstehen zusätzliche Wertverluste (Verstärkungseffekt) an den Aktien- und Anleihemärkten sowie in den Portfolios der Fonds und anderer Nichtbank-Finanzintermediäre. In den Modellrechnungen erhöhen sich dadurch die Gesamtverluste des Fondssektors um rund 75 %. Sie steigen von 2 % (Erstrundeneffekt) auf insgesamt 3,5 % des aggregierten Nettofondsvermögens vor dem Schock (Erstrundeneffekt plus Ansteckungs- und Verstärkungseffekte).

Diese Anpassungsreaktionen im Fondssektor können Verluste bei anderen Finanzintermediären außerhalb des Fondssektors deutlich verstärken. Hier ist insbesondere der Versicherungssektor relevant, denn dieser ist ein wichtiger Investor an den Kapitalmärkten und hält in beträchtlichem Umfang Fondsanteile. Durch den oben beschriebenen Ausgangsschock an den Wertpapiermärkten erleiden daher auch Versicherer unmittelbare Verluste bei den von ihnen gehaltenen Wertpapieren (Erstrundeneffekt). Zudem sind auch sie von Ansteckungseffekten aus dem Fondssektor betroffen, wenn die vom Versicherungssektor gehaltenen Fondsanteile infolge des Ausgangsschocks Wertanpassungen erfahren (Ansteckungseffekt). Die Anpassungsreaktionen im Fondssektor führen zudem im weiteren Verlauf auch im Versicherungssektor zu zusätzlichen Verlusten: Die Wertpapierverkäufe und Anteilsscheinrückgaben der Fonds reduzieren den Wert der betroffenen Papiere und führen so in den Portfolios deutscher Versicherer zu weiteren Wertverlusten (Verstärkungseffekt). 96

Die indirekten Verluste, die sich aus Ansteckungs- und Verstärkungseffekten aus dem Fondssektor ergeben, sind erheblich. Sie können die direkten Verluste der Versicherer deutlich übersteigen. Im betrachteten Szenario verzeichnet der deutsche Versicherungssektor in seiner Gesamtheit Verluste von 1,4 % seiner Wertpapier- und Fondsanlagen (Schaubild 3.4.2, rechts). Davon entstehen jedoch lediglich 0,5 % durch unmittelbare Wertverluste bei den gehaltenen Aktien und Anleihen (Erstrundeneffekt). Weitere 0,1 % folgen unmittelbar aus Wertverlusten bei den gehaltenen Fondsanteilen (Ansteckungseffekt). Die Wertpapierverkäufe und Anteilsscheinrückgaben des Fondssektors verstärken die Marktturbulenzen jedoch und führen zu einem zusätzlichen Wertverlust im Versicherungssektor von 0,8 % (Verstärkungseffekt). 

Die Szenarioanalyse unterstreicht die systemische Bedeutung der Vernetzung zwischen Nichtbank-Finanzintermediären. Da der hier betrachtete kurzfristige Marktpreis- und Volatilitätsschock von eher moderater Größe ist, erscheinen auch die modellierten Gesamtverluste insgesamt verkraftbar. Wesentlich bedeutender ist dagegen die Relation aus Erstrundeneffekten und nachgelagerten Ansteckungs- und Verstärkungseffekten: Erstrundeneffekte werden von nachgelagerten Effekten im Fondssektor beinahe verdoppelt, im Versicherungssektor sogar beinahe verdreifacht. Dies zeigt die Bedeutung der Vernetzung zwischen Fonds und Versicherern während Stressphasen auf. Die Analyse beschränkt sich dabei auf Anpassungsreaktionen des Fondssektors. Dieser verwaltet im Nichtbankenbereich das mit Abstand größte Wertpapierportfolio und ist gegenüber kurzfristigen Finanzierungsproblemen besonders anfällig. Nicht berücksichtigt wurden Anpassungsreaktionen des Versicherungssektors; in dieser Analyse ist der Versicherungssektor lediglich Empfänger von Stress aus den Wertpapiermärkten und aus dem Fondssektor. Verkauft er etwa aufgrund von Wertverlusten ebenfalls einen Teil seiner Wertpapiere, könnte der Preisschock weiter verstärkt werden.

Studien zeigen, dass Versicherer und Investmentfonds KI zunehmend in Geschäftsabläufen und in der Kapitalanlage nutzen. 97 KI-Modelle können große Mengen an Daten verarbeiten und darin Muster erkennen. Diese können Versicherer beispielsweise für stärker differenzierte Tarife für Versicherungsnehmer nutzen. Investmentfonds stützen sich zunehmend auf künstliche Intelligenz für ihre Investitionsentscheidungen. Dadurch kann KI Finanzintermediären dabei helfen, ihre Kosten zu senken. Wie stark KI den Finanzsektor verändern wird, lässt sich heute nur schwer abschätzen. Künftige Risiken für die Finanzstabilität können hier nur angerissen werden. Dies betrifft insbesondere die Risiken bei der Verwendung von KI in Kernfunktionen, die Risiken aufgrund von gleichgerichtetem Handeln und die Abhängigkeit von wenigen Drittanbietern. Zudem verstärkt KI die Risiken aufgrund kriminellen Handelns.

Die Verwendung von KI in Kernfunktionen könnte die Geschäftsmodelle im Versicherungssektor grundlegend verändern. Beispielsweise unterstützt die KI-gestützte Auswertung verfügbarer Daten, etwa zu Lebensgewohnheiten und Gesundheit, eine stärker individualisierte Risikobewertung und Prämiengestaltung. Eine stärkere Differenzierung der Prämien könnte allerdings den Versicherungsschutz für Kunden mit hohen Risiken verteuern oder unerschwinglich machen. Nicht auszuschließen ist, dass eine stärkere Differenzierung der Prämien den Versicherungsmarkt auch strukturell verändert, wenn bestimmte Risiken nicht mehr oder nur zu hohen Kosten zu versichern sind.

Die Unternehmen könnten sich in ihren Einschätzungen und Entscheidungen zu sehr auf künstliche Intelligenz verlassen. Beispielsweise nutzen Versicherer zunehmend KI, um künftige Schadensverläufe zu bewerten. Mit Hilfe von KI werten Versicherer und Investmentfonds Markt- und Unternehmensdaten aus, um ihre Anlageentscheidungen zu treffen. Dabei besteht grundsätzlich das Risiko, dass KI die Realität nur unvollständig berücksichtigt oder von fehlerhaften Annahmen ausgeht. Insbesondere bei strukturellen Veränderungen sind historische Daten, auf denen KI trainiert ist, nur begrenzt aussagefähig. Dazu zählen unter anderem der Klimawandel, neue Cyberrisiken und die Auswirkungen von KI selbst. 

KI-Agenten haben das Potenzial, den algorithmischen Handel von Finanzmarktakteuren nochmals erheblich zu beschleunigen und weiter zu automatisieren. Die Bedeutung des algorithmischen, das heißt des vollautomatisierten, computergetriebenen Handels dürfte aufgrund von KI weiter zunehmen. Forschungsergebnisse deuten darauf hin, dass algorithmischer Handel die Stärke von Marktschwankungen erhöhen kann, insbesondere wenn die Finanzmarktakteure ähnliche Modelle verwenden. 98 Dadurch steigen auch die Risiken für destabilisierende Entwicklungen. 

Künstliche Intelligenz kann bestehende Risiken von kriminellen Aktivitäten vergrößern, aber auch die Verteidigung stärken. Künstliche Intelligenz macht die Akteure stärker verwundbar gegenüber gezielten Cyberangriffen. Mithilfe von KI können Schwachstellen zielgerichteter und deutlich schneller ausgenutzt werden, um von außen Zugriff auf Computer, Netzwerke oder digitale Infrastrukturen zu erlangen, um Daten zu stehlen, zu manipulieren oder Systeme zu beschädigen (siehe Abschnitt 1.2). Gezielte Cyberangriffe können die Geschäftsabläufe bei Finanzintermediären beeinträchtigen und das Vertrauen der Kunden untergraben. Auch erlaubt KI in stärkerem Ausmaß als bisher planmäßigen Betrug. Versicherer melden bereits heute eine steigende Anzahl von KI-generierten Schadenforderungen. Auf der anderen Seite kann künstliche Intelligenz auch von Versicherern und anderen Finanzmarktakteuren genutzt werden, um sich besser gegen kriminelle Aktivitäten zu wappnen.

Eine Abhängigkeit der Unternehmen von wenigen Drittanbietern kann Geschäftsabläufe erheblich beeinträchtigen. Da die Entwicklung künstlicher Intelligenz mit hohen Kosten verbunden ist, ist eine starke Konzentration bei Anbietern von KI zu beobachten. Eine Störung bei diesen Drittanbietern könnte die Geschäftsabläufe bei Versicherern, aber auch bei anderen Finanzmarktakteuren, erheblich behindern. Zudem unterliegen Drittanbieter vielfach keiner oder nur einer eingeschränkten direkten Regulierung. Eine stärkere Regulierung dieser Drittanbieter sollte angestrebt werden.

Angesichts der wachsenden systemischen Bedeutung von Investmentfonds, Versicherern und Pensionskassen sollte der makroprudenzielle Rahmen angepasst werden. Seit der globalen Finanzkrise ist der NBFI-Sektor deutlich gewachsen. In Deutschland hält er inzwischen rund 40 % der finanziellen Aktiva des Finanzsystems. Jüngste Stressepisoden haben gezeigt, dass von NBFI-Akteuren systemische Risiken für das gesamte Finanzsystem ausgehen können. Eine High-Level-Task-Force des Eurosystems zur makroprudenziellen Regulierung von NBFI hat mit Beteiligung der Bundesbank Vorschläge erarbeitet, wie der makroprudenzielle Rahmen angepasst werden kann. 99 Die Task Force setzt sich unter anderem für einen verbesserten europäischen Datenaustausch und die Entwicklung spezifischer makroprudenzieller Instrumente ein. Die EU-Kommission zieht zielgerichtete Maßnahmen zur Verbesserung der makroprudenziellen Regulierung von Nichtbank-Finanzintermediären in Betracht. 

Die Empfehlungen der High-Level-Task-Force beziehen sich auf Daten, Instrumente und die Koordination im NBFI-Sektor. Die wichtigsten Empfehlungen lauten: 

Neue europäische Vorgaben stärken den makroprudenziellen Rahmen für Versicherer. Mit dem Solvency II-Review werden neben weiteren Anpassungen erstmals makroprudenzielle Instrumente für Versicherer eingeführt. Die Aufsichtsbehörden erhalten nun explizite Eingriffsrechte im Fall sektorweiter Liquiditätsrisiken. Zu den neuen Instrumenten zählt eine mögliche Aussetzung von Rückkaufsrechten der Versicherungsnehmer von Lebensversicherungsverträgen bei branchenweiten Schocks. Ferner können dann auch Dividendenausschüttungen, Aktienrückkäufe und Bonuszahlungen eingeschränkt werden. Zudem soll die bisherige obligatorische Risiko- und Solvenzbeurteilung der Versicherer für bestimmte Unternehmen um eine Finanzstabilitätsperspektive erweitert werden. 

Das Versicherungs-Sanierungs- und -Abwicklungsgesetz (VSAG) schafft einen einheitlichen Rahmen für die Sanierung und Abwicklung von Versicherern. Mit der Umsetzung der europäischen Richtlinie über die Sanierung und Abwicklung von Versicherern (Insurance Recovery and Resolution Directive, IRRD) trägt das VSAG 100 zur europaweiten Angleichung von nationalen Regelungen für die Sanierung und die Abwicklung von Versicherern bei. Das Gesetz geht über die bisherigen Regelungen zu Sanierung und Abwicklung deutscher Versicherer deutlich hinaus. Analog zu Banken müssen größere Versicherer nun präventiv Sanierungspläne vorhalten. Darin legen sie dar, wie sie sich bei finanziellen Schieflagen stabilisieren können. Als nationale Abwicklungsbehörde wird die Bafin mit besonderen Befugnissen ausgestattet. So kann sie ein Unternehmen in Schieflage restrukturieren oder abwickeln, ohne auf das normale Insolvenzverfahren zurückgreifen zu müssen. 

Einzelne Elemente des Solvency-II-Reviews könnten die Widerstandsfähigkeit des Versicherungssektors dagegen schwächen. Kritisch zu sehen ist die Absenkung der Eigenmittelanforderungen für Versicherer, die sich durch den Solvency II-Review in Teilbereichen ergeben hat. Um Ziele der Spar- und Investitionsunion zu erreichen, wurden Elemente des grundsätzlich risikobasierten Rahmens von Solvency II modifiziert, insbesondere im Bereich der langfristigen Eigenkapitalinvestitionen und bei Verbriefungen. Die Vorgaben des europäischen Gesetzgebers sehen hier per saldo erhebliche Entlastungen vor. 101 Schätzungen gehen von Kapitalerleichterungen von insgesamt bis zu 90 Mrd € aus. 102 Dies steht im Spannungsverhältnis zum Ziel, Kapitalanlagen risikoadäquat mit Eigenmitteln zu unterlegen. 103

Die Versicherungsbranche ist aufgrund ihrer Rolle als langfristige Investorin bei den genannten Kapitalanlagen prinzipiell gut aufgestellt. Das Absenken von Regulierungsstandards ist jedoch insbesondere dann kritisch zu sehen, wenn die Eigenkapitalentlastungen nicht wegen einer geänderten Risikoeinschätzung erfolgen. Problematisch ist es vor allem dann, wenn ein Spannungsfeld zwischen politischen Zielen und der Resilienz des NBFI-Sektors entsteht.

Dieser technische Anhang gibt detaillierte Einblicke in die Analysen des Berichts, die bisher nicht veröffentlicht wurden. Auf bereits publizierte Analysen der Bundesbank wird im Text in den Fußnoten verweisen.

Diese mikroökonometrische Methode ermöglicht eine einfache Identifikation der zugrunde liegenden Treiber der aggregierten Kreditdynamik. Sie basiert auf dem Bottom-up-Ansatz von Shapiro (2024), der auf granulare Kreditdaten aus dem Analytical Credit Dataset (AnaCredit) angewendet wird. Dafür werden Zinssätze und Kreditvolumina verwendet, um das aggregierte Kreditwachstum in Angebots- und Nachfragekomponenten zu zerlegen. Dabei werden Beobachtungen des Kreditwachstums auf disaggregierter Ebene danach kategorisiert, ob sie überwiegend von Nachfrage- oder Angebotsfaktoren dominiert werden. Durch die Aggregation der granularen Beobachtungen gewinnt man Aufschluss darüber, wie stark Nachfrage- und Angebotsdynamiken das aggregierte Kreditwachstum im Verhältnis beeinflussen. 

Der Datensatz ist ein Panel von Kreditdaten auf Einzelkreditebene, das auf Bankengruppe-Sektor-Ebene aggregiert wird. Der Datensatz basiert auf AnaCredit-Daten für den Zeitraum von Januar 2020 bis Juni 2026 und konzentriert sich auf Kredite an nichtfinanzielle Unternehmen (NFU) in Deutschland. Die Daten werden auf die Ebene der Kreditvergabe von Bankengruppen an Wirtschaftssektoren aggregiert, woraus 98 Bankengruppe-Sektor-Paare (im Folgenden Kategorien \( i \)) resultieren. Die Aggregation auf Kategorie-Ebene ist notwendig, um Lücken in den Daten zu vermeiden, die aufgrund ihrer granularen Natur entstehen. Die Kategorien wurden dabei so granular wie möglich belassen, um die Heterogenität innerhalb der Daten zu erhalten. Die monatlichen Daten werden zudem vierteljährlich ungewichtet aggregiert. Aufgrund der Berechnung von jährlichen Wachstumsraten und der Berücksichtigung von Variablenverzögerungen sind die Schätzergebnisse ab dem zweiten Quartal 2021 verfügbar.

Die Schätzung besteht aus einer Mengen- und einer Preisgleichung, die für Trends und aggregierte Entwicklungen kontrollieren. Die jährliche Wachstumsrate der NFU-Kredite auf Kategorie-Ebene, \( \Delta Kredit_{i,t} \), ist die „Menge“ und der ungewichtete, durchschnittliche NFU-Kreditzinssatz für Neukredite auf Kategorie-Ebene, \( Zins_{i,t} \), der „Preis“. Im ersten Schritt werden zwei separate Mengen- (\( q \)) und Preisregressionen (\( p \)) durchgeführt, die jeweils über den gesamten Datensatz geschätzt werden:

$$ \begin{align} q:\Delta Kredit_{i,t} & = \beta_0^q+\beta_1^q\Delta Kredit_{i,t-1}+\beta_2^q\Delta Kredit_{t-1}\\&+\beta_3^q\Delta Zins_{i,t-1}+\beta_4^q\Delta Referenzzins_{i,t-1}+\epsilon_t^q  \end{align} \tag{1}$$

$$ \begin{align} p:Zins_{i,t} & = \beta_0^p+\beta_1^p\Delta Kredit_{i,t-1}+\beta_2^p\Delta Kredit_{t-1}\\&+\beta_3^p\Delta Zins_{i,t-1}+\beta_4^p\Delta Referenzzins_{i,t-1}+\epsilon_t^p \end{align} \tag{2}$$

Alle Regressoren haben eine Verzögerung von einem Quartal. Die Regressoren sind in beiden Gleichungen die jährliche Wachstumsrate der NFU-Kredite auf Kategorie-Ebene, \( \Delta Kredit_{i,t-1} \), die jährliche aggregierte Wachstumsrate der NFU-Kredite in Deutschland, \( \Delta Kredit_{t-1} \), der ungewichtete, durchschnittliche Kreditzinssatz auf Kategorie-Ebene, \( \Delta Zins_{i,t-1} \), und ein laufzeitangepasster Referenzzinssatz basierend auf deutschen Bundesanleihen auf Kategorie-Ebene deutschenhen Bundesanleihen auf Kategorie-Ebene, \( Referenzzins_{i,t-1} \). Die Fehlerterme sind \( \epsilon_t^q \)  und \( \epsilon_t^p \).

Die Methodik verwendet Vorzeichenrestriktionen, um jeden Preis-Mengen-Datenpunkt einer Kategorie zuzuordnen, die den dominanten strukturellen Treiber widerspiegelt. Ausgehend von einer aufwärts geneigten Angebotskurve und einer abwärts geneigten Nachfragekurve wird eine Verschiebung des Achsenabschnitts der Angebotskurve als Angebotsschock und eine Verschiebung des Achsenabschnitts der Nachfragekurve als Nachfrageschock bezeichnet. Um dieses Konzept empirisch anzuwenden, werden Vorzeichenrestriktionen verwendet. Die gemeinsame Vorzeichenkonstellation der Residuen der reduzierten Form ermöglicht eine Klassifikation der beobachteten Innovationen als positive oder negative Angebots- oder Nachfrageschocks:

$$ positiver Nachfrageschock: \upsilon_{i,t}^q>0, \upsilon_{i,t}^p>0→\varepsilon_{i,t}^d>0 \tag{3} $$

$$ negativer Nachfrageschock: \upsilon_{i,t}^q<0, \upsilon_{i,t}^p<0→\varepsilon_{i,t}^d<0 \tag{4} $$

$$ positiver Angebotsschock: \upsilon_{i,t}^q>0, \upsilon_{i,t}^p<0→\varepsilon_{i,t}^s>0 \tag{5} $$

$$ negativer Angebotsschock: \upsilon_{i,t}^q<0, \upsilon_{i,t}^p>0→\varepsilon_{i,t}^s<0 \tag{6} $$

Wenn das Preis- und das Mengenresiduum dasselbe Vorzeichen haben, wird die Beobachtung als nachfragegetrieben interpretiert, da Nachfrageschocks Preis und Menge in die gleiche Richtung bewegen. Haben die Residuen hingegen entgegengesetzte Vorzeichen, wird die Beobachtung als angebotsgetrieben interpretiert, da Angebotsschocks Preis und Menge in entgegengesetzte Richtungen bewegen. Beobachtungen, bei denen das Residuum nahe bei Null ist, werden als „Unklar“ bezeichnet. Anhand dieser Klassifikationen wird das aggregierte Kreditwachstum in Beiträge von Beobachtungen zerlegt, die von Nachfrage- und Angebotsschocks dominiert werden:

$$ \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Nachfrage}(+),t} = \begin{cases} 1 &\text{wenn } \upsilon_{i,t}^q>0, \upsilon_{i,t}^{p}> 0\\  & \text{ansonsten } 0  \end{cases} \tag{7} $$

$$ \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Nachfrage}(-),t} = \begin{cases} 1 &\text{wenn } \upsilon_{i,t}^q<0, \upsilon_{i,t}^{p}< 0\\  & \text{ansonsten } 0  \end{cases} \tag{8} $$

$$ \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Angebot}(+),t} = \begin{cases} 1 &\text{wenn } \upsilon_{i,t}^q>0, \upsilon_{i,t}^{p}< 0\\  & \text{ansonsten } 0  \end{cases} \tag{9} $$

$$ \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Angebot}(-),t} = \begin{cases} 1 &\text{wenn } \upsilon_{i,t}^q<0, \upsilon_{i,t}^{p}> 0\\  & \text{ansonsten } 0  \end{cases} \tag{10} $$

Das aggregierte, jährliche Kreditwachstum \( \Delta Kredit_t \) ist dabei die Summe des Kreditwachstums der einzelnen Kategorien \( \Delta Kredit_{i,t} \), gewichtet mit deren Kreditportfolioanteil des vorherigen Jahres, \( w_{i,t-4} \):

$$ \begin{align} \Delta Kredit_{t} =& \sum_{i=1}^{n} \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Nachfrage}(+),t} \times w_{i,t-4} \times \Delta Kredit_{i,t} \\ +&\sum_{i=1}^{n} \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Nachfrage}(-),t} \times w_{i,t-4} \times \Delta Kredit_{i,t}\\+&\sum_{i=1}^{n} \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Angebot}(+),t} \times w_{i,t-4} \times \Delta Kredit_{i,t} \\+&\sum_{i=1}^{n} \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Angebot}(-),t} \times w_{i,t-4} \times \Delta Kredit_{i,t} \\+&\sum_{i=1}^{n} \mathbf{1}_{i\in\mathrm{Unklar},t} \times w_{i,t-4} \times \Delta Kredit_{i,t}   \end{align} \tag{11} $$

Der Ansatz offenbart nicht die relative Größe der strukturellen Schocks und erfasst eine Vielzahl von Preis- und Mengenverschiebungen. Eine Einschränkung bei der Verwendung dieses Ansatzes mit Vorzeichenrestriktionen besteht darin, dass er lediglich bestimmen kann, ob eine Beobachtung in einem bestimmten Zeitraum überwiegend von nachfrage- oder angebotsgetriebenen Beiträgen dominiert wurde, jedoch nicht das Ausmaß des Einflusses jedes Beitrags. Die Zerlegung ist daher im Sinne einer Zuordnung zu überwiegend nachfrage- oder angebotsgetriebenen Komponenten zu interpretieren. Um die relative Größe der strukturellen Schocks offenzulegen, wären weitere Einschränkungen der zugrunde liegenden Parameter erforderlich, was jedoch die Komplexität des vorgeschlagenen Rahmens erhöhen würde. Darüber hinaus erfassen die Angebots- und Nachfrageverschiebungen eine ganze Bandbreite von strukturellen Schocks, die Preise und Mengen in eine bestimmte Richtung bewegen, das heißt, die Angebotsschocks sind mindestens eine Kombination aus geldpolitischen Schocks und Kreditangebotsschocks.

Die Szenarioanalysen verwenden ein etabliertes Modell, um potenzielle Verluste im Unternehmenskreditportfolio deutscher Banken zu quantifizieren. 104 Grundlage sind granulare Einzelkreditdaten (AnaCredit), die Informationen über den Kredit und den Kreditnehmer enthalten. Für jedes Szenario werden betroffene Kreditnehmergruppen identifiziert und deren Ausfallwahrscheinlichkeiten (Probability of Default, PD) gemäß den jeweiligen Stressannahmen erhöht. Die Verlustquoten bei Ausfall (Loss Given Default, LGD) werden als konstant angenommen. Die daraus resultierenden Verluste werden in eine Veränderung der harten Kernkapitalquote umgerechnet. Dabei wird angenommen, dass die risikogewichteten Aktiva konstant bleiben. Die Verluste werden vom harten Kernkapital abgezogen. Auslaufende und ausgefallene Kredite werden nicht durch Neugeschäft ersetzt. Die Analysen sind als Partialstresstests konzipiert, simulieren also ausschließlich Verluste im Unternehmenskreditportfolio. Verluste aus anderen Portfolios bleiben ebenso unberücksichtigt wie Veränderungen von Risikogewichten oder mögliche Zweitrundeneffekte durch Bilanzanpassungen der Banken.

Im ersten Szenario „Strukturelle Risiken“ werden die Auswirkungen struktureller Belastungsfaktoren auf Ausfallrisiken im Unternehmenskreditportfolio analysiert. Aktuelle Belastungsfaktoren sind unter anderem hohe Standortkosten – etwa infolge hoher Energiepreise – sowie eine zunehmende geoökonomische Fragmentierung. Diese Entwicklungen schwächen die Wettbewerbsfähigkeit, die auch aufgrund des technologischen Fortschritts chinesischer Unternehmen zunehmend unter Druck steht. Die betroffenen Unternehmen werden in mehreren Schritten ermittelt. Grundlage dafür ist eine Kombination aus Branchenklassifikation (NACE-Codes), Input-Output-Tabellen und regionalen Merkmalen.

Ein Anstieg der Ausfallwahrscheinlichkeit wird für Unternehmen, die direkt von strukturellen Herausforderungen betroffen sind, unterstellt. Dazu zählen das Verarbeitende Gewerbe, europäische Automobilhersteller und -zulieferer, sowie energieintensive deutsche Branchen. Ein Anstieg der Ausfallwahrscheinlichkeit wird außerdem für Unternehmen unterstellt, die indirekt über Lieferketten oder regionale Nachfrageeffekte betroffen sind. 

Operationalisierung

Direkt betroffene Unternehmen: 105

Indirekt über Lieferketten betroffene Unternehmen:

Indirekt über regionale Nachfrageeffekte betroffene Unternehmen:

Für alle identifizierten Unternehmen wird die Ausfallwahrscheinlichkeit über acht Quartale linear vervierfacht und anschließend für vier weitere Quartale konstant gehalten. Erfüllt ein Unternehmen mehrere Kriterien, wird die Ausfallwahrscheinlichkeit trotzdem nur vervierfacht.

Eine Vervierfachung der Ausfallwahrscheinlichkeit ist eine diskretionäre Entscheidung, die auf empirischen Beobachtungen in der Vergangenheit basiert. So stieg die Ausfallrate für Kredite an das Verarbeitende Gewerbe Anfang der 2000er-Jahre für deutsche Kreditnehmer innerhalb von zwei Jahren von 1,0 % auf 3,8 %. 109 In den USA stieg die Nettoabschreibungsrate für Unternehmenskredite (Commercial and Industrial Loans, C&I Loans) im Zuge der Finanzkrise von 0,46 % auf 2,57 %. 110

Im zweiten Szenario „Zinsanstiegsszenario“ werden die direkten Auswirkungen eines parallelen Anstiegs der Zinsen entlang der gesamten Zinsstrukturkurve auf die Kreditrisiken im Unternehmenskreditportfolio analysiert.

Ein Anstieg der Ausfallwahrscheinlichkeit wird für Unternehmen unterstellt, die besonders zinsanfällig sein könnten. Dazu zählen Bauunternehmen, bei denen zum Beispiel höhere Zinsen die Nachfrage dämpfen könnten, Projektentwickler, bei denen beispielsweise Projektwerte und Verkaufserlöse aufgrund höherer Diskontierungssätze sinken könnten, sowie Unternehmen mit erheblich steigenden Zinsaufwendungen infolge variabel verzinster Kredite oder bevorstehender Refinanzierung.

Operationalisierung

Bauunternehmen:

Projektentwickler:

Unternehmen mit erheblich steigenden Zinsaufwendungen:

Für alle identifizierten Unternehmen wird die Ausfallwahrscheinlichkeit über acht Quartale linear vervierfacht. Erfüllt ein Unternehmen mehrere Kriterien, wird die Ausfallwahrscheinlichkeit trotzdem nur vervierfacht.

Zentrale Einschränkungen

Die Analyse berücksichtigt nicht, dass sich höhere Zinsen über die aggregierte Nachfrage mittelbar negativ auf die meisten Unternehmen auswirken dürften. Auch bleiben Verbindlichkeiten außerhalb von AnaCredit unberücksichtigt, also zum Beispiel Kredite bei ausländischen Banken oder Anleihen, aus denen weitere Zinsaufwendungen entstehen könnten. Darüber hinaus wird ignoriert, dass sich nichtfinanzielle Unternehmen gegen Zinsanstiege abgesichert haben könnten oder von höheren Zinserträgen bei liquiden Mitteln profitieren könnten. Es wird zudem vereinfachend unterstellt, dass die Transmission eines Zinsanstiegs unabhängig ist von der Höhe des risikofreien Zinses, von der Bank, vom Kreditnehmer und von weiteren Merkmalen.