Sonderkapitel: Risiken aus einem überraschenden und unmittelbaren CO₂-Preisanstieg Finanzstabilitätsbericht 2024
Veröffentlicht am 11/21/2024
Sonderkapitel: Risiken aus einem überraschenden und unmittelbaren CO₂-Preisanstieg Finanzstabilitätsbericht 2024
Die Politik muss weltweit handeln und den Rahmen setzen, um den menschengemachten Klimawandel zu begrenzen. Der notwendige Umstieg von fossilen auf klimaneutrale Technologien verursacht zusätzliche Kosten für Unternehmen und Haushalte. Weil beide mit dem Finanzmarkt verbunden sind, wirken sich die Kosten des Übergangs zur Klimaneutralität auch auf die Risikolage im deutschen Finanzsystem aus.
Die Finanzstabilitätsberichte 2021 und 2023 untersuchten die langfristigen Auswirkungen einer vollständigen Dekarbonisierung auf die Finanzstabilität. 1 Dieser Bericht erweitert die Analyse um die kurzfristigen Auswirkungen eines überraschenden, unmittelbaren CO₂-Preisanstiegs auf Wirtschaft und Finanzmärkte. Diese Erweiterung trägt damit zu der international aktuellen Diskussion über kurzfristige Risikoszenarien bei. Sie zeigt zudem, wie die Offenlegung klimarelevanter Informationen durch Unternehmen,insbesondere von Treibhausgasemissionen, die Folgen eines solchen Schocks abmildern könnte.
Die Ergebnisse verdeutlichen, dass überraschende, unmittelbare CO₂-Preisanstiege die Risiken im deutschen Finanzsystem vergrößern können. In dem untersuchten Szenario dürften die Auswirkungen für das deutsche Finanzsystem beherrschbar sein. Eine konsequente Offenlegungspflicht hilft grundsätzlich und bei überraschenden Ereignissen, die Auswirkungen zu begrenzen.
Die Stresstest-Simulationen bestätigen, dass ein glaubwürdiger und berechenbarer klimapolitischer Kurs vorteilhaft ist. Offenlegungspflichten für Unternehmen und makroprudenzielle Instrumente können außerdem wesentlich dazu beitragen, Klimarisiken im Finanzsektor gezielt zu erkennen und zu bewältigen.
5.1 CO₂-Preisanstieg: Überraschung und Unmittelbarkeit kann gesamtwirtschaftliche Kosten erhöhen
Der in der Analyse betrachtete CO₂-Preisanstieg ist im Vergleich zu einem graduellen CO₂-Preisanstieg in einem stabilen Ordnungsrahmen für den geordneten Übergang zur Klimaneutralität überraschend und unmittelbar und führt zu vermehrten Risiken für das Finanzsystem. Ein überraschender und unmittelbarer Anstieg des CO₂-Preises gibt Unternehmen und Haushalten wenig Zeit, ihre Emissionen schrittweise anzupassen. Dies erhöht die Kosten für den Übergang zu Klimaneutralität. 2 Mithilfe von Stresstests wird untersucht, wie sich dies auf das Finanzsystem auswirkt. Ein zentrales Ergebnis ist, dass eine Offenlegungspflicht für Emissionsintensitäten von Unternehmen die Effizienz der Finanzmärkte verbessern und die negativen Auswirkungen eines überraschenden Anstiegs des CO₂-Preises verringern kann.
Die Analyse untersucht mit einem dynamischen Makromodell die kurzfristigen Auswirkungen eines überraschenden und unmittelbaren CO₂-Preisanstiegs auf Wirtschaft und Finanzsystem. In einem ersten Schritt wird mit einem dynamischen Makromodell, das die gesamtwirtschaftlichen Zusammenhänge modelliert, bestimmt, wie ein überraschender und unmittelbarer CO₂-Preisanstieg in Europa Wirtschaft und Finanzsystem beeinflusst. 3 Vergleichsmaßstab ist ein Szenario unter Beibehaltung des aktuellen CO₂-Preises. Die Effekte in Deutschland und Europa werden dabei als vergleichbar unterstellt. Im zweiten Schritt werden diese Ergebnisse genutzt, um die Auswirkungen auf das deutsche Finanzsystem und die Risiken für deutsche Finanzintermediäre zu analysieren. Die Analyse baut auf früheren Arbeiten zu CO₂-Preissensitivitäten auf. 4 Im Gegensatz zu den mittel- bis langfristigen Auswirkungen, die dabei im Zentrum standen, konzentriert sich diese Analyse besonders auf kurzfristige Effekte innerhalb eines Jahres. 5 So werden kurzfristige Wechselwirkungen in der Gesamtwirtschaft und im Finanzsystem untersucht, die vorher nicht sichtbar waren. (Für einen Überblick über aktuelle Analysemethoden siehe folgenden Exkurs: ,,Instrumente der Deutschen Bundesbank zur nachhaltigkeitsbezogenen Finanzstabilitätsanalyse".)
Zusätzlich werden die gesamtwirtschaftlichen Auswirkungen einer Offenlegungspflicht für Unternehmen untersucht und vor dem Hintergrund der Stresstests eingeordnet. Wenn Unternehmen ihre CO₂-Emissionen offenlegen müssen, können Investoren die Auswirkungen der künftigen Klimapolitik und der gesamtwirtschaftlichen Rückführung von CO₂-Emissionen auf die zu finanzierenden Unternehmen berücksichtigen. Ein Ergebnis vollständiger Transparenz sind besser funktionierende Finanzmärkte. Die Untersuchung konzentriert sich darauf, wie stark die positiven Auswirkungen der Offenlegung im Vergleich zu unvollständigen Informationen für die Gesamtwirtschaft sind.
Exkurs
Instrumente der Bundesbank zur nachhaltigkeitsbezogenen Finanzstabilitätsanalyse
Die Analyse nachhaltigkeitsbezogener Einflüsse geht deutlich über die üblicherweise betrachteten gesamtwirtschaftlichen Zusammenhänge hinaus. Die Fragestellungen im Zusammenhang mit Nachhaltigkeit sind interdisziplinär geprägt. Dies erfordert eine kontinuierliche Weiterentwicklung und Verbesserung der methodischen Ansätze sowie der Datenbasis für die Finanzstabilitätsanalyse. Die Bundesbank kooperiert intensiv mit der Wissenschaft sowie internationalen Foren und Gremien, wie dem Network for Greening the Financial System (NGFS), dem Financial Stability Board (FSB) und dem BIS Innovation Hub der Bank for International Settlements (BIS) (Schaubild 5.1.1).
Die Bundesbank entwickelt eigene Ansätze, um die in anderen Organisationen und Netzwerken entwickelten Modelle und Informationen nutzbar zu machen. Diese ergänzenden Entwicklungen sind notwendig, um spezifische Aspekte der Finanzstabilitätsanalyse aus deutscher Sicht zu berücksichtigen. Seit dem Jahr 2021 werden die gemeinsam mit einem Konsortium aus Klimawissenschaftlern erarbeiteten NGFS-Szenarien durch ein in der Bundesbank entwickeltes Sektorenmodell disaggregiert. 1 Das Modell ermöglicht, die Heterogenität der Effekte über verschiedene Branchen hinweg abzubilden und die Substitutions- und Nachfrageeffekte von CO₂-Preisen zu berücksichtigen. Die so gewonnenen disaggregierten Szenarien werden anschließend genutzt, um die Resilienz der Finanzintermediäre gegenüber Verwundbarkeiten, die aus ihrem Engagement in verschiedenen Sektoren entstehen, im Rahmen von Stresstests und Szenarioanalysen einzuschätzen. 2 Das Modell wurde unter anderem auch von der EZB zur Sektordisaggregation genutzt. 3
In der Bundesbank wurden zudem zwei Environmental Dynamic Stochastic General Equilibrium Modelle (E-DSGE-Modell) entwickelt. Für die Finanzstabilitätsanalyse wurde ein E-DSGE-Modell entwickelt, das neben den gesamtwirtschaftliche Auswirkungen von klimapolitischen Maßnahmen, wie CO₂-Preisänderungen, die makrofinanziellen Verbindungen über das Finanzsystem und Verhaltungsanpassungen explizit berücksichtigt. 4 Damit eignet sich das Modell zur Generierung eigener Szenarien, zum Beispiel von Kurzfristszenarien. Dies ist relevant, da die NGFS-Szenarien bislang nur langfristige Entwicklungen über mehrere Jahrzehnte abbilden, während klassische Stresstests eine Betrachtung der kurzen Frist von wenigen Jahren erfordern. Eine entsprechende Anwendung findet sich im vorliegenden Finanzstabilitätsbericht, in dem die Risikoeinschätzung vorheriger Berichte um eine Analyse der kurzfristigen Folgen eines überraschenden, unmittelbaren CO₂-Preisanstiegs für Wirtschaft und Finanzmärkte erweitert wird. 5 Ein weiteres E-DSGE-Modell „Environmental Multi-Sector Dynamic General Equilibrium Model“ (EMuSe) mit drei Regionen und multisektoraler Produktionsstruktur ermöglicht es, klimapolitische Anpassungen mit realwirtschaftlichem Fokus auch im internationalen Zusammenhang zu analysieren. 6
Für eine umfassende Analyse der nachhaltigkeitsbezogenen Risiken ist wichtig, das Verhalten von Unternehmen innerhalb von Regionen und Sektoren berücksichtigen zu können. Dies gilt beispielsweise in Bezug auf Wettbewerb und Produktionstechnologien. Es werden einerseits individuelle Informationen auf Unternehmensebene benötigt, die diese Heterogenität entsprechend abbilden. Diese Informationen werden beispielsweise aus Bilanzdaten und über Marktmodelle gewonnen. Andererseits ist die Erwartungsbildung der Haushalte und nichtfinanziellen Unternehmen über den Klimawandel und die zukünftige Klimapolitik relevant, um sowohl das Risikobewusstseins als auch die Pläne zur Umsetzung der Transformation zu beurteilen. Denn mangelnde Risikovorsorge kann zu plötzlich auftretendem Finanzierungsbedarf im Finanzsektor führen.
Neben entsprechenden Finanzmarkt- und Kreditrisikomodellen ergänzt die Bundesbank ihr Instrumentarium daher um die Analyse von Unternehmens- und Haushaltsdaten sowie Umfragen im Rahmen des „Bundesbank Online Panels – Firmen“ und des „Bundesbank Online Panels – Haushalte“. 7 Zusätzlich werden im FSB Indikatoren für ein laufendes und umfassendes Monitoring nachhaltigkeitsbezogener Risiken erarbeitet. 8
Künstliche Intelligenz kann zukünftig die Bewertung von Nachhaltigkeitsrisiken im Finanzsystem unterstützen. Die neuen Methoden bieten insbesondere bei der Analyse von unstrukturierten Textdaten neue Möglichkeiten. So können beispielsweise Sentiment- und Risikomaße aus Investorenberichten gewonnen werden. Dabei wird die Bedeutung von Sätzen in diesen Berichten erfasst, um die Einschätzungen der Unternehmen zur Transition und zu physischen Risiken besser zu verstehen und in die Analyse mit einzubeziehen.
Eine weitere Methode wird derzeit mit dem BIS Innovation Hub im Rahmen des Projekts Gaia getestet. 9 Mithilfe Künstlicher Intelligenz (KI) werden klimabezogene Daten aus Unternehmensberichten extrahiert, beispielsweise Informationen zu Investitionsvolumina in grüne Anlagen. Projekte wie Gaia eröffnen neue Wege der Erhebung, Verarbeitung und Analyse von sowohl strukturierten als auch unstrukturierten Daten und können so perspektivisch die Bewertung von Nachhaltigkeitsrisiken im Finanzsystem unterstützen.
5.2 Szenarien eines überraschenden, unmittelbaren CO₂-Preisanstiegs
5.2.1 Wirkungskanäle und Analyse
Das Hauptszenario zeigt die Risiken eines überraschenden CO₂-Preisanstiegs. Die Bepreisung von Treibhausgasemissionen wie CO₂ gilt als effizientes Instrument zur Emissionsverringerung. 6 Deshalb wird in der Analyse auch ein CO₂-Preisanstieg untersucht, für das Hauptszenario um 100 €/tCO₂ binnen eines Quartals. Dieser Anstieg beginnt beim aktuellen CO₂-Preis von circa 75 €/tCO₂ (Schaubild 5.2.1). 7 Als Vergleichsmaßstab wird der Basispfad ohne weiteren CO₂-Preisanstieg herangezogen. Die nachfolgend dargestellten Effekte sind somit als Abweichungen im Hauptszenario zu diesem Basispfad zu verstehen. 8 Die Annahme zum CO₂-Preisanstieg entspricht internationalen Studien und basiert auf historischen Marktentwicklungen. 9 Im Verlauf des Jahres 2021 stieg der Preis im europäischen Handelssystem für CO₂-Zertifikate (EU Emission Trading System, ETS) um circa 70 €/tCO₂. 10 Ähnliche und größere CO₂-Preisanstiege sind auch in Zukunft möglich. 11 Die folgende Analyse geht davon aus, dass der CO₂-Preisanstieg höher sein wird als in der Vergangenheit beobachtet, entsprechend der Logik eines Stresstests (Schaubild 5.2.1). Da der europäische Emissionshandel zukünftig auf die Sektoren Gebäude, Straßenverkehr sowie auf einige zusätzliche, noch nicht im bestehenden ETS erfasste Industriesektoren ausgeweitet wird, betrifft der Anstieg des CO₂-Preises im Modell die gesamte Wirtschaft. 12 Dies führt im Rahmen der im Nachgang erläuterten Modellrechnungen bis zum Jahr 2030 zu einer Reduktion der Nettoemissionen in Europa um 25 %. Im Gegensatz zu anderen Studien betrachtet diese Analyse nicht den weiteren Verlauf des CO₂-Preises, sondern lässt ihn nach dem Anstieg unverändert. Die CO₂-Preisänderung ist also ein einmaliger und plötzlicher Anstieg.
Ein überraschender und unmittelbarer CO₂-Preisanstieg verursacht durch kurzfristig eintretende Risiken zusätzliche Kosten gegenüber einem Alternativszenario des fortgeschriebenen Status quo. Sehr kurzfristige Anpassungen in Produktion und Konsum in Folge eines CO₂-Preisanstiegs führen insbesondere bei energieintensiven Unternehmen und Verbrauchern zu Mehrkosten. Das Hauptszenario unterscheidet sich durch dieses Überraschungsmoment und den kürzeren Betrachtungshorizont von solchen Stressszenarien, die die Risiken eines langfristigen, kontinuierlichen grünen Strukturwandels untersuchen.
Kosten und Risiken des CO₂-Preisanstiegs sind im Szenario unabhängig von der langfristig unterstellten Transformation. Um Finanzstabilitätsrisiken zu beurteilen, wird ein Risikoszenario (Szenario eines überraschend deutlichen CO₂-Preisanstiegs) mit einem Basispfad verglichen. Letzteres beschreibt die aktuell zu erwartenden Entwicklungen. Der Basispfad schreibt somit lediglich den Status quo über den Modellierungshorizont fort. Stattdessen können aber auch andere zukünftige wirtschafts- und klimapolitische Pfade angenommen werden, da die Mehrkosten durch den Wechsel vom Basispfad auf das CO₂-Preisanstieg-Szenario nicht von der Wahl des Basispfades selbst abhängen. 13
Zwei Alternativszenarien zeigen, wie ein gestaffelter und teilweise vorhersehbarer CO₂-Preisanstieg sowie eine Offenlegungspflicht die Risiken eines überraschenden CO₂-Preisanstiegs verringern können. Im ersten Alternativszenario wird der Preisanstieg auf zwei Quartale aufgeteilt, jeweils um 50 €/tCO₂, wobei der stufenweise Anstieg mit der ersten Erhöhung angekündigt wird und der zweite Schritt dann folglich nicht mehr überraschend wirkt. Diese Staffelung gibt den Marktakteuren mehr Zeit, sich anzupassen. Im zweiten Alternativszenario wird der CO₂-Preis wie im Hauptszenario erhöht; allerdings ermöglicht die verpflichtende Offenlegung den Marktteilnehmern, die Risiken aus CO₂-Emissionen den Verursachern präziser zuzuordnen. Dies führt zu besseren Finanzierungsentscheidungen und einer effizienteren Kapitalallokation.
5.2.2 Der mehrstufige Modellrahmen für die Szenarioanalyse
Die makroökonomischen Auswirkungen des CO₂-Preisanstiegs werden mit einem dynamischen Gleichgewichtsmodell untersucht. Um die Effekte auf das Finanzsystem zu analysieren, wird der CO₂-Preisanstieg zunächst in ein makroökonomisches Modell eingespielt. Damit wird simuliert, wie sich der Anstieg auf makroökonomische Variablen auswirkt, die für den Finanzmarkt wichtig sind. Die Studie nutzt ein Environmental Dynamic Stochastic General Equilibrium Modell (E-DSGE-Modell). 14 Eine Neuerung im Rahmen von Klimarisikoanalysen ist die endogene Berücksichtigung von Schocks auf Finanzierungsbedingungen. Darüber hinaus kann so die Finanzierung von energieintensiven und nicht-energieintensiven Sektoren abgebildet werden. Es wird dabei angenommen, dass Wirtschafts- und Finanzsystemakteure den hier unterstellten CO₂-Preisanstieg nicht erwarten. Damit werden auf Basis der Modellannahmen größtmögliche Verluste simuliert. 15 Erst mit Eintritt des Preisanstiegs wird der zukünftige CO₂-Preispfad allen Modellakteuren bekannt. Die Transparenz der Emissionsverursachung wird im Hauptszenario des CO₂-Preisanstiegs als eingeschränkt angenommen. Im Basispfad wird der Grad der Offenlegung, also der Anteil, zu dem Investoren Emissionen den Verursachern korrekt zuordnen können, auf 80 % festgelegt. 16
Die kurzfristigen Anpassungsmöglichkeiten der Marktakteure werden als stark eingeschränkt unterstellt. Dies kann bei einem kurzfristigen CO₂-Preisanstieg zu deutlichen gesamtwirtschaftlichen Mehrkosten führen. Sowohl der Ausschluss von technologischem Wandel oder Reinvestitionen bei der Steuerrückverteilung als auch die steigenden Finanzierungskosten durch die Wechselwirkungen mit dem Finanzsystem erhöhen die kurzfristigen Risiken.
Die Wirtschaftssektoren sind von dem CO₂-Preisanstieg unterschiedlich stark betroffen. Die Ergebnisse des E-DSGE-Modells werden daher auf deutsche Wirtschaftssektoren umgelegt. 17 Dabei wird unterstellt, dass die Effekte in Deutschland weitestgehend den Ergebnissen des europäischen E-DSGE-Modells entsprechen. 18 Zunächst wird mit einem sektoralen Gleichgewichtsmodell bestimmt, wie stark die Wertschöpfung der einzelnen Wirtschaftssektoren durch den CO₂-Preisanstieg sinkt. Dies ermöglicht es, die vom E-DSGE berechneten Gesamteffekte auf die Wertschöpfung auf die einzelnen Wirtschaftssektoren zu verteilen. 19
In weiteren Schritten werden über Finanzmarkt- und Kreditrisikomodelle Wertberichtigungen und Verluste bei Aktien, Unternehmens- und Staatsanleihen ermittelt, um Auswirkungen auf das Finanzsystem zu analysieren. Basierend auf historischen Daten werden Zusammenhänge zwischen Kreditausfallraten und Unternehmenskennzahlen im jeweiligen Szenario geschätzt. Mit projizierten Unternehmenskennzahlen werden dann unternehmensspezifische Kreditausfallraten im jeweiligen Szenario errechnet. Analog dazu sind die sektoralen Verluste bei Aktien an die jeweiligen Klimaszenario-Variablen geknüpft. Anleihepreise ändern sich je nach Zinsentwicklung und Risikoaufschlägen im jeweiligen Szenario. Die Risikoaufschläge von Anleihen finanzieller und nichtfinanzieller Unternehmen werden, basierend auf der Entwicklung von sektoralen Variablen, Zinssätzen sowie den spezifischen Kennzahlen der Anleihen wie Rating und Laufzeit geschätzt. 20 Staatsanleihen werden als risikolos angenommen, so dass hier nur die Zinsentwicklung auf die Bepreisung wirkt.
5.3 Wesentliche makroökonomische und -finanzielle Auswirkungen durch CO₂-Preisanstieg
Der gestiegene CO₂-Preis führt relativ zum Basispfad zu einer niedrigeren Wirtschaftsleistung sowie zu niedrigeren Unternehmensbewertungen. Im Fokus stehen die Effekte auf die deutsche Real- und Finanzwirtschaft. Die Auswirkungen des CO₂-Preisanstiegs in Europa werden untersucht, um die starken Handelsbeziehungen zu berücksichtigen. 21 Das BIP sinkt innerhalb der ersten vier Quartale um circa 1,4 %. Die Unternehmensbewertungen gehen im ersten Quartal um rund 28 % zurück (Schaubild 5.3.1). Ein großer Teil dieser starken Rückgänge ist auf die Wechselwirkungen mit dem Finanzsystem und deren Auswirkungen auf die Realwirtschaft zurückzuführen. 22 Da es zu keinen weiteren CO₂-Preisanstiegen kommt und die Neuinvestitionen den angepassten CO₂-Preispfad berücksichtigen, erholen sich die Unternehmensbewertungen jedoch sehr schnell. Mithilfe des Sektorenmodells werden im Anschluss das BIP und die Unternehmensbewertungen auf die verschiedenen Wirtschaftssektoren verteilt. So können die branchenspezifischen Entwicklungen in den Finanzmarkt- und Kreditrisikomodellen weiterverwendet werden (siehe Abschnitt 5.5 "Nutzen durch vorhersehbaren, glaubwürdigen klimapolitischen Kurs und Markttransparenz"). 23 Der anfängliche starke Anstieg der Inflation um etwa 0,5 Prozentpunkte im Vergleich zum Basispfad lässt schnell wieder nach (Schaubild 5.3.1). Da es keine weiteren CO₂-Preiserhöhungen und damit verbundene Inflationsanstiege gibt, steigt der risikolose Zins nur vorübergehend. 24 Im Modell sinkt der langfristige risikolose Zins jedoch sofort wegen des wirtschaftlichen Abschwungs.
In einem ersten Alternativszenario wird ein gestaffelter und somit teilweise vorhersehbarer Anstieg der CO₂-Preise angenommen. Statt eines einmaligen überraschenden CO₂-Preisanstiegs wird dieser nun teilweise vorhergesehen. Dabei werden die makroökonomischen Effekte des sofortigen CO₂-Preisanstiegs um 100 €/tCO₂ mit dem Alternativszenario verglichen, in dem der CO₂-Preisanstieg bekannt ist. Beide Szenarien gehen von einer unvollständigen Offenlegung aus. Im ersten Alternativ-Szenario steigt der CO₂-Preis im ersten Quartal unerwartet nur um 50 €. Erst im zweiten Quartal steigt der Preis um weitere 50 € auf 175 € an, das finale CO₂-Preisniveau des oben beschriebenen Risikoszenarios. Dieser zweite Anstieg wird im ersten Quartal bereits erwartet.
Die teilweise Vorhersehbarkeit des CO₂-Preisanstiegs verringert die gesamtwirtschaftlichen Verluste deutlich. Schaubild 5.3.2 zeigt deutlich niedrigere realwirtschaftliche Kosten: BIP und Unternehmensbewertungen gehen weniger stark zurück, Inflation und Zinsniveau steigen weniger an. Die niedrigeren Kosten kommen auch Haushalten und Unternehmen zu Gute.
5.3.3 Alternativszenario 2: Offenlegungspflicht
Es werden zunehmend Standards für die Offenlegung von Nachhaltigkeitsinformationen etabliert, und politische Initiativen befassen sich mit der Festlegung von Berichtspflichten. Die Offenlegungspflicht wird derzeit öffentlich diskutiert. Durch verschiedene politische Initiativen hat sich die Offenlegung durch Unternehmen bereits verbessert. Insbesondere hat das International Sustainability Standards Board (ISSB) im vergangenen Jahr die International Financial Reporting Standards (IFRS) für Nachhaltigkeitsberichte veröffentlicht. 25 In Europa werden durch die Corporate Sustainability Reporting Directive (CSRD) sowie die EU-Taxonomieverordnung in den nächsten Jahren mehr Nachhaltigkeitsinformationen, insbesondere für große Unternehmen, verfügbar. Das Basel Committee on Banking Supervision (BCBS) diskutiert derzeit die Offenlegung von klimabezogenen Finanzrisiken für Finanzinstitute im Säule-3-Rahmenwerk. In Europa sind Offenlegungspflichten zu Nachhaltigkeitsrisiken auch Teil des Bankenpakets (Capital Requirements Directive VI und Capital Requirements Regulation III, CRR III). 26
Durch die Offenlegung von Information können sich Marktteilnehmer besser anpassen. Sie können so den CO₂-Ausstoß von Produktion und Verbrauch genau zuordnen. Dies hilft privaten Haushalten, die im Modell als Investoren auftreten, die tatsächlichen Kosten des CO₂-Preisanstiegs besser zu verstehen. Dadurch sinken die gesamtwirtschaftlichen Kosten und die Risiken für die Finanzstabilität werden kleiner.
Die bessere Zuordnung von Emissionen zum Verursacher kann wirtschaftlichen Abschwung mindern. Im obigen Hauptszenario wurde unvollständige Offenlegung unterstellt, bei der Haushalte 20 % der Emissionen fälschlicherweise emissionsfreien Sektoren zuordnen. 27 Das folgende Szenario unterstellt eine vollständige Offenlegungspflicht, die von Anfang an gilt und eine genaue Zuordnung der Emissionen ermöglicht. Zusätzlich zum CO₂-Preisanstieg um 100 €/tCO₂ wird der Offenlegungsgrad von 80 % auf 100 % erhöht. Die verbesserte Offenlegung hat zwei Effekte:
Einerseits wirkt sich der höhere CO₂-Preis stärker auf den fossilen Sektor aus, da die zusätzlichen Ausgaben nun vollständig in den Finanzierungkosten sichtbar werden.
Andererseits wird der wirtschaftliche Abschwung durch Effizienzgewinne gemindert: Während die Finanzierungskosten im fossilen Sektor steigen, sinken sie in den emissionsfreien Sektoren. Das höhere Informationsniveau und die dadurch mögliche Zuordnung der höheren Finanzierungskosten zum fossilen Sektor ermöglicht bessere Investitionsentscheidungen der Haushalte. Weiterhin entstehen positive gesamtwirtschaftliche Nachfrageeffekte.
Die verbesserte Offenlegung reduziert die Kosten des CO₂-Preisanstiegs deutlich (Schaubild 5.3.3). 28 Die Unternehmensbewertungen sinken um circa 7 %, was im Vergleich zum Hauptszenario eine Reduktion um etwa drei Viertel bedeutet. Das BIP geht mit gut 1,1 % um rund ein Viertel weniger zurück als im Hauptszenario. Die Anstiege von Inflation und Zins werden um jeweils etwa ein Fünftel reduziert. Diese Effekte verbessern die wirtschaftliche Entwicklung und stärken indirekt die Stabilität des Finanzsystems. 29 Eine Offenlegungspflicht verursacht jedoch auch Kosten, die die geschätzten Vorteile verringern und sogar übertreffen können. Diese Kosten umfassen neben den direkten administrativen Kosten auch Wettbewerbsnachteile durch die Informationsteilung. 30 Die für die Risikoeinschätzung relevanten Informationen müssen nicht zwingend der gesamten Öffentlichkeit offengelegt werden. Selbst wenn nur Banken oder Versicherer im Rahmen des Kreditvergabeprozesses auf diese Informationen zugreifen können, verbessert sich die Risikoeinschätzung auf den Finanzmärkten und damit die Finanzstabilität (siehe folgenden Exkurs: ,,Prudenzielle Pläne, Transitionspfade und Szenariorechnungen").
Exkurs
Prudenzielle Pläne, Transitionspfade und Szenariorechnungen
Die Nutzung von prudenziellen Plänen oder Transitionspfaden in Szenariorechnungen verbessern in Zukunft die aufsichtliche Datenlage und die Risikoeinschätzung von Banken und Versicherern. Im Rahmen der CRD VI werden Banken in prudenziellen Plänen ermitteln, welche finanziellen Umwelt-, sozialen und Unternehmensführungsrisiken (Environmental, Social and Governance, ESG) entstehen und wie sie mit diesen Risiken umgehen. Dazu gehören auch langfristige Risiken, die durch die Transformation zu einer klimaneutralen Wirtschaft entstehen. Voraussichtlich sollen die Pläne Szenariorechnungen enthalten. Die Ausgestaltung der prudenziellen Pläne wird aktuell durch die Europäische Bankenaufsichtsbehörde (European Banking Authority, EBA) finalisiert. Diese Pläne sollen nur der Aufsicht zur Verfügung stehen, sie werden jedoch nicht der gesamten Öffentlichkeit offengelegt.
Die zukünftig verfügbaren Informationen bei Versicherern können die makroprudenzielle Analyse erweitern. Bei Versicherern werden Nachhaltigkeitsrisiken künftig durch angepasste Regeln zur Aufstellung der unternehmenseigenen Risiko- und Solvabilitätsbeurteilung (Own Risk and Solvency Assessment, ORSA) rechtsverbindlich spezifiziert. 1 Versicherungsunternehmen müssen unter anderem bewerten, wie stark sie klimawandelbezogenen Risiken ausgesetzt sind. Wenn sie wesentlich betroffen sind, müssen sie ihrer Risikobewertung zukünftig mindestens zwei langfristige Szenarien zugrunde legen. Diese Szenarien zeigen, wie sich Klimarisiken auf die Geschäftstätigkeit des Unternehmens auswirken könnten. Diese Informationen können künftig das Risikomanagement der Versicherungsunternehmen verbessern.
5.4 Das deutsche Finanzsystem ist in Stresstests widerstandsfähig
Das deutsche Finanzsystem bleibt widerstandsfähig gegenüber den Risiken eines starken CO₂-Preisanstiegs. Die aus dem E-DSGE-Modell abgeleiteten nationalen Auswirkungen des CO₂-Preisanstiegs wie BIP- und Unternehmensbewertungsrückgänge werden zunächst über das Sektorenmodell auf Branchen umgelegt. Aus diesen sektorspezifischen makrofinanziellen Variablen werden mittels Marktrisikomodellen Finanzmarktpreise und Wertänderungen der Finanzmarktportfolios abgeleitet. 31 Der überraschende und unmittelbare CO₂-Preisanstieg führt zu deutlichen, aber vorübergehenden Verlusten bei Aktien, während Anleihen weniger stark betroffen sind. Der sofortige Rückgang des langfristigen risikolosen Zinses mildert die Preissenkungen von Unternehmensanleihen und führt sogar zu steigenden Preisen von Staatsanleihen. Der Analysehorizont beträgt nur ein Jahr, die CO₂-Preise bleiben nach dem anfänglichen Sprung konstant und der weitere Verlauf der Klimapolitik ist unsicher. Die Emissionen werden bis zu diesem Zeitpunkt durch den CO₂-Preisanstieg um circa 22 % reduziert. Auswirkungen auf den heutigen Wertpapierwert aus dem sich an den anfänglichen CO₂-Preisanstieg anschließenden Emissionspreisverlauf werden nicht berücksichtigt.
Die Verluste für Banken sind moderat. Im ersten Quartal verzeichnet das Wertpapierportfolio des Anlagebestandes Verluste von 1,9 %, während die zu bilanzierenden Verluste nur 1,1 % betragen (Schaubild 5.4.1). 32 Der begrenzte Effekt ist auf zwei Faktoren zurückzuführen: Erstens halten deutsche Banken vergleichsweise geringe Bestände an Aktien und Anleihen nichtfinanzieller Unternehmen. Zweitens verlieren risikoärmere Anleihen, die einen größeren Teil der Portfolios ausmachen, durch den nur vorübergehenden Anstieg des risikolosen Zinses nur geringfügig an Wert. Die potenziellen Kreditverluste im gestressten Unternehmenskreditportfolio sind mit 0,03 % nach einem Jahr gering. Ausfallrisiken bei Unternehmen, die durch die Transformation benachteiligt sind, reagieren langsamer als Marktpreise. Denn sie folgen einem trägen Anpassungsprozess aus den wirtschaftlichen Veränderungen.
Im Versicherungs- und Fondssektor führt der überraschende und starke CO₂-Preisanstieg zu deutlichen Verlusten. Deutsche Versicherer verlieren insgesamt 4,0 % des Werts ihres Wertpapierportfolios, erholen sich jedoch rasch. Ähnlich ergeht es deutschen Fonds, die in einem Quartal 4,2 % des Werts ihres Wertpapierportfolios verlieren. Ihr Nettofondsvermögen bricht um 3,9 % ein.
Insgesamt sind die Verluste im Stresstest-Szenario infolge eines überraschenden CO₂-Preisanstiegs für das Finanzsystem überschaubar. Für das Bankensystem ergeben sich Verluste in Höhe von maximal 2,2 % des harten Kernkapitals. Im Fondssektor könnten die erheblichen Marktwertverluste zu Anteilsscheinrückgaben führen, womit sich Folgewirkungen durch Notverkäufe an den Finanzmärkten ergeben könnten. Bei den Versicherern entsprechen die Marktwertverluste 7,5 % der im zweiten Quartal 2024 vorhandenen regulatorischen Eigenmittel. 33
Risiken aus der vollständigen Dekarbonisierung werden in dieser Analyse nicht untersucht. Der Fokus der Stresstest-Simulationen liegt auf kurzfristigen Reaktionen ökonomischer Größen wie Inflation, risikoloser Zins und Friktionen im Finanzsystem. Diese Größen und ihre Wechselwirkungen werden in langfristigen Klimamodellen oft zugunsten einer detaillierten Abbildung der vollständigen Transformation vernachlässigt. Auch die Frage, wie stark langfristige Risiken bis 2050 durch den überraschenden CO₂-Preisanstieg verringert werden, wird nicht behandelt. Der CO₂-Preisanstieg führt zu einer vorgezogenen CO₂-Reduktion, wodurch bisher geschätzte Risiken und Verwundbarkeiten aus langfristigen Szenarien reduziert werden. Eine vollständige Analyse aller Risiken ist derzeit nicht möglich und erfordert einen umfassenden Analyserahmen, der aktuell im NGFS entwickelt wird. 34
5.5 Nutzen durch vorhersehbaren, glaubwürdigen klimapolitischen Kurs und Markttransparenz
Die Risiken aus dem Szenario eines plötzlichen CO₂-Preisanstiegs dürften für das deutsche Finanzsystem überschaubar sein. Die Verluste im deutschen Finanzsystem sind moderat und verkraftbar. Sowohl das Überschusskapital der Banken als auch die Solvenz der Versicherer sind ausreichend hoch, um die regulatorischen Kapitalanforderungen weiterhin zu erfüllen.
Die Stresstest-Analysen zeigen, wie wichtig ein glaubwürdiger und berechenbarer klimapolitischer Kurs ist, der sich in dieser Untersuchung auf den CO₂-Preis konzentriert. Unerwartete Kurswechsel in der Klimapolitik erhöhen die gesamtwirtschaftlichen Kosten und könnten den Übergang zur Klimaneutralität verzögern. Die kurzfristigen Auswirkungen eines unerwarteten und unmittelbaren CO₂-Preisanstiegs auf die Gesamtwirtschaft und das Finanzsystem sind weitgehend unabhängig von den langfristigen Risiken des Übergangs zur Klimaneutralität, die in früheren Berichten untersucht wurden. 35 Unmittelbare und unvorhergesehene Anpassungen in den Erwartungen der Finanzmarktteilnehmer sollten vermieden werden.
Die Pflicht zur vollständigen Offenlegung ist ein weiteres wichtiges Instrument der Politik, um die Kosten der Transition zu verringern. Eine möglichst vollständige Offenlegungspflicht für nichtfinanzielle Unternehmen sowie in einem geeigneten Rahmen für Finanzintermediäre, welche beispielsweise auch Bürokratiekosten mit einbeziehen könnte, kann mögliche Belastungen für Finanzmarktakteure verringern.
Finanzintermediäre sollten die Risiken höherer Treibhausgaspreise für Unternehmen im Auge behalten und, wo nötig, ihre Resilienz weiter stärken. Überraschend steigende Emissionspreise können die Real- und Finanzwirtschaft zusätzlich zum geplanten, langfristigen Strukturwandel belasten.
Die makroprudenzielle Aufsicht in Europa prüft derzeit, welche Instrumente gezielt gegen möglichen Klimarisiken im Finanzsektor eingesetzt werden könnten. 36 Zwar gibt es bereits makroprudenzielle Instrumente, um klimabedingten systemischen Risiken zu begrenzen. Die allgemeine Widerstandsfähigkeit des Finanzsystems könnte durch Systemrisikopuffer gestärkt werden. Dabei muss aber das Klimarisiko für das Finanzsystem aus einer Systemperspektive eingeschätzt werden. Eine sektorale Ausgestaltung von Kapitalpuffern könnte demgegenüber klimabedingte systemische Risiken noch gezielter erfassen. Die Umsetzung dieser systemischen Beurteilung könnte allerdings auch höhere Kosten für Finanzintermediäre und Aufsichtsbehörden mit sich bringen.
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