1.1 Finanzmärkte zwischen energiepreisbedingten Inflationsrisiken und gestiegenen Gewinnerwartungen
Im Berichtszeitraum von Anfang April bis Mitte August erhöhten steigende Kurzfrist-Zinserwartungen und zunehmende Terminprämien die Renditen langfristiger Staatsanleihen. Im Euroraum hatten die Marktteilnehmer bereits vor Beginn des Berichtszeitraums Leitzinserhöhungen eingepreist, weil der Kriegsausbruch am Persischen Golf energiepreisbedingte Inflationsrisiken hervorgerufen hatte. Mit dem Wiederaufflammen der Kämpfe im Juli revidierten sie ihre Erwartungen an den weiteren Leitzinspfad nochmals nach oben. In den USA erhöhten eine neu ausgerichtete Kommunikation nach dem Wechsel des Fed-Vorsitzenden und robuste Konjunkturdaten die für die Zukunft erwarteten kurzfristigen Zinssätze. Zudem trug dort eine gestiegene Terminprämie zum Renditeanstieg bei. Modellanalysen zufolge übten wechselnde geldpolitische Impulse aus den USA einen wesentlichen Einfluss auf den Euro-US‑Dollar-Wechselkurs aus. Der Euro wertete gegenüber dem US‑Dollar per saldo leicht auf. Handelsgewichtet wertete der Euro jedoch ab.
Die Kurse risikobehafteter Anlagen entwickelten sich überwiegend positiv, getragen von einer höheren Risikoneigung, gestiegenen Gewinnerwartungen und dem anhaltenden KI‑Boom. Ausgehend von einem noch gedämpften Kursniveau gewannen Risikoaktiva im Berichtszeitraum spürbar an Wert; Phasen der Deeskalation im Nahen Osten stützten die Risikoneigung zusätzlich. Kurse von Aktien und hoch verzinsten Unternehmensanleihen stiegen weiter an. Bei Letzteren engten sich die Risikoaufschläge im Hochzinssegment besonders deutlich ein. An den Aktienmärkten sorgten höhere Gewinnerwartungen und der anhaltende KI‑Boom für Kursgewinne. Insbesondere Technologiewerte legten kräftig zu. Allerdings stiegen die Gewinnerwartungen noch kräftiger als die Kurse. Damit nahmen auch die impliziten Eigenkapitalkosten zu. Somit werden im Ergebnis Aktien nun günstiger bewertet als zu Beginn des zweiten Quartals. Zwischenzeitlich kamen allerdings auch immer wieder Zweifel auf, ob die hohen Investitionen im KI‑Sektor dauerhaft entsprechende Erträge erwirtschaften können.
2 Wechselkurse
Der Euro wertete per saldo gegenüber dem US‑Dollar leicht auf; wechselnde Erwartungen an die US‑Geldpolitik übten in dieser Zeit einen wesentlichen Einfluss auf die Entwicklung des Wechselkurses aus. So gewann der Euro zu Beginn des zweiten Quartals 2026 spürbar an Wert, als die Energiepreise nach der Vereinbarung eines Waffenstillstandes im Konflikt am Persischen Golf deutlich nachgaben. Dies war zwar unmittelbar darauf zurückzuführen, dass der Euroraum in den Augen der Märkte von diesem Preisrückgang als Energieimporteur stärker profitieren würde als die USA. Der entscheidende Impuls für den Euro-US‑Dollar-Kurs ging aber von der Markterwartung aus, dass die US‑Geldpolitik damit weniger restriktiv als bisher erwartet sein würde. Im Gegensatz dazu blieben Straffungserwartungen für den Euroraum intakt. 1 Die Erwartungen der Marktteilnehmer an den weiteren Verlauf der US‑Geldpolitik änderten sich im Juni jedoch merklich, was maßgeblich zu einer Gegenbewegung am Devisenmarkt beitrug. Ein Auslöser für die Neueinschätzung war ein Arbeitsmarktbericht, dem zufolge die US‑Wirtschaft unerwartet viele neue Stellen geschaffen hatte. Aus Sicht der Märkte eröffnete die robuste Beschäftigungsentwicklung der Fed damit größeren Spielraum, ihren Fokus auf die weiterhin erhöhte Inflation zu richten. Weiteren Abwärtsdruck auf den Euro übte die erste Sitzung des Offenmarktausschusses unter dem neuen Fed-Vorsitzenden Kevin Warsh Mitte Juni aus. Warsh betonte überraschend deutlich, dass der Ausschuss entschlossen sei, die Inflation wieder auf das Ziel von 2 % zurückzuführen. Die Märkte werteten dies als klares Bekenntnis zur Preisstabilität und als Signal, dass unter der neuen Fed-Führung vorerst nicht mit einer raschen Lockerung der Geldpolitik zu rechnen sei. Daher verschoben sich die Leitzinserwartungen in den USA nach oben. Im Zuge dieser Entwicklungen fiel der Euro Ende Juni zwischenzeitlich auf ein 13‑Monats-Tief gegenüber der US‑Währung von 1,13 US-$. Nach der Veröffentlichung überraschend schwacher Konjunkturzahlen in den USA und der Entscheidung des Offenmarktausschusses, die US‑Leitzinsen im Juli erneut nicht anzuheben, erholte sich der Euro allerdings wieder. Am Ende der Berichtsperiode notierte er bei 1,16 US-$. Im Vergleich zum Beginn des zweiten Quartals steht damit ein leichtes Kursplus um 0,8 % zu Buche. Die Bedeutung des Euro und des US‑Dollar als Währungen, in der der internationale Handel bepreist wird, wird im Exkurs „Die Rolle des Euro als Fakturierungswährung“ erläutert.
Exkurs
Die Rolle des Euro als Fakturierungswährung
Die internationale Rolle einer Währung manifestiert sich unter anderem in ihrer Bedeutung bei der Fakturierung grenzüberschreitender Handelsströme. Das Eurosystem unterstützt Bemühungen, die internationale Rolle des Euro zu fördern. So formulierte zum Beispiel EZB‑Präsidentin Lagarde das Ziel, die internationale Rolle des Euro so zu stärken, dass er zu einer vollwertigen internationalen Währung mit den damit verbundenen Vorteilen wird. 1 Diese Vorteile liegen unter anderem darin, die Anfälligkeit des Euroraums gegenüber ökonomischen Einflüssen aus dem Ausland zu reduzieren. Zudem könnten Finanzierungskosten im Euroraum verringert werden. Die internationale Rolle einer Währung zeigt sich in der Nutzung als Reserve- und Ankerwährung, im Finanzmarktgeschäft und bei Rechnungen für grenzüberschreitende Waren- und Dienstleistungsgeschäfte (Fakturierung).
Die Länder der EU fakturieren rund die Hälfte ihrer Warenexporte in das EU‑Ausland in Euro, im internationalen Vergleich gibt es jedoch deutliche Unterschiede in der Wahl der Fakturierungswährungen. Schaubild 3.2 zeigt, in welchen Währungen einzelne Länder oder Ländergruppen ihre Warenexporte 2023 fakturiert haben. Die USA fakturieren ihre Exporte nahezu ausschließlich in der eigenen Währung. EU‑Länder rechnen ihre Exporte in Länder außerhalb der EU meist in der eigenen Währung ab, doch die Bedeutung des US‑Dollar ist mit über 30 % ebenfalls hoch. Deutsche Exporte werden zu rund drei Vierteln in Euro fakturiert, bei Exporten in Länder außerhalb der EU liegt der Euro-Anteil bei immerhin knapp 60 %. Japan fakturiert seine Exporte überwiegend in US‑Dollar, der Yen spielt eine geringere Rolle. Die Schweiz nutzt US‑Dollar, Euro und Schweizer Franken in ähnlichem Umfang. Die Fakturierungsanteile der einzelnen Währungen haben sich in den letzten Jahren kaum verändert.
Die Rolle des US‑Dollar in der Fakturierung von Importen ist noch ausgeprägter als bei Exporten. Schaubild 3.3 illustriert den Anteil diverser Währungen an der Fakturierung der Warenimporte für ausgewählte Länder und Ländergruppen. Analog zu den Exporten zeigt sich, dass die Importe der USA nahezu ausschließlich in US‑Dollar denominiert sind. Die Importe der EU‑Staaten aus dem EU‑Ausland sind überwiegend in US‑Dollar denominiert, was unter anderem auf Erdölimporte zurückzuführen ist. Bei den Importen Deutschlands aus Ländern außerhalb der EU halten sich Euro und US‑Dollar die Waage. Nimmt man jedoch Herkunftsländer aus der EU hinzu, sind deutsche Einfuhren ganz überwiegend in Euro fakturiert. Ähnlich wie zum Beispiel in der EU wird auch in Japan und der Schweiz ein größerer Anteil der Importe als der Exporte in US‑Dollar fakturiert. Im Falle der Schweiz wird der größte Anteil der Importe jedoch in Euro fakturiert.
Als Brückenwährung im Handel mit Drittstaaten ist der US‑Dollar für deutsche Unternehmen nur von begrenzter Bedeutung, sie nutzen ihn vor allem für ihre Ausfuhren in die Vereinigten Staaten. Schaubild 3.4 vergleicht die Anteile der Zielländer der deutschen Warenexporte mit den Anteilen der zu ihrer Fakturierung verwendeten Währungen. Der Fakturierungsanteil in Euro von 75 % übersteigt deutlich den Exportanteil in den Euroraum von knapp 40 %. Exporte in Länder, die eine andere Währung als den Euro haben, werden also in erheblichem Umfang in Euro abgerechnet. Die Vereinigten Staaten nehmen etwa 10 % der deutschen Warenexporte ab, die nahezu vollständig in US‑Dollar fakturiert werden dürften. Da der Fakturierungsanteil des US‑Dollar an den gesamten deutschen Exporten 16 % beträgt, ist zu vermuten, dass der US‑Dollar nur bei rund 6 % der deutschen Ausfuhren in Drittstaaten als Brückenwährung genutzt wird. 2 Da bei knapp 30 % der globalen Exporte der US‑Dollar als Brückenwährung dient, 3 spielt der US‑Dollar für deutsche Exporteure eine im internationalen Vergleich geringe Rolle. Dies deutet auf eine vergleichsweise hohe Akzeptanz des Euro hin.
Dass einige deutsche und europäische Unternehmen ihre Exporte nicht in Euro bepreisen, kann zwei Gründe haben. Erstens kann eine Fakturierung in der Käuferwährung (Local Currency Pricing, LCP) Ausdruck einer vom Unternehmen bevorzugten Preissetzungsstrategie sein, die als Pricing to Market bezeichnet wird. Auf diese Weise schützen Exporteure die Endkundenpreise vor Wechselkursschwankungen, indem sie in der Währung des Zielmarkts fakturieren. Schwankungen federt das Unternehmen dabei über seine Gewinnmargen ab. Diese Strategie kann besonders dann vorteilhaft sein, wenn langfristige Kundenbeziehungen bestehen oder ein intensiver Wettbewerb mit lokalen Anbietern. Eine Abkehr von dieser Praxis zugunsten einer stärkeren Euro-Fakturierung könnte daher betriebswirtschaftliche Nachteile mit sich bringen. Zweitens kann die Fakturierung in einer Fremdwährung auch auf eine begrenzte Akzeptanz des Euro bei ausländischen Abnehmern zurückzuführen sein. Käufer und Abnehmerstaaten bevorzugen mitunter ihre eigene Währung oder den US‑Dollar, da sie dadurch entweder Devisenmarkttransaktionen und Absicherungskosten vermeiden, Transaktionskosten verringern oder andere Vorteile des US‑Dollar als internationaler Leit- und Brückenwährung nutzen können. Das Beispiel der USA, wo nahezu alle Exporte in US‑Dollar fakturiert werden, deutet darauf hin, dass Unternehmen in aller Regel ihre heimische Währung für die Preissetzung bevorzugen, sofern die internationale Akzeptanz dies zulässt. 4 Dies spricht dafür, dass zumindest in manchen Fällen mangelnde Akzeptanz des Euro einer der Gründe dafür ist, dass europäische Exporte zum Teil in Fremdwährung fakturiert werden. In diesen Fällen wäre es für diese Unternehmen ökonomisch vorteilhaft, wenn sie auf eine Fakturierung in Euro übergehen könnten.
Eine substanzielle Ausweitung der internationalen Rolle des Euro als Fakturierungswährung wäre möglich, wenn der Euro als internationale Leit- und Brückenwährung eine größere Bedeutung gewänne. Der Euro als global zweitwichtigste Währung befindet sich hierfür in einer günstigen Ausgangsposition. Grundlage für diese Stellung ist, dass der Euroraum eine der größten Volkswirtschaften mit intensiven weltweiten Handels- und Finanzverflechtungen ist, glaubhaft auf den Prinzipien der Rechtstaatlichkeit beruht, und im Mandat der EZB verankert ist, Preisstabilität zu gewähren. Ausgeprägte Netzwerkeffekte im internationalen Handel, eine etablierte auf US‑Dollar lautende Zahlungsinfrastruktur sowie die oben dokumentierte historische Persistenz dominanter Leitwährungen erschweren jedoch schnelle Fortschritte.
Der Euro notierte gegenüber dem Yen per saldo leicht stärker. Nachdem der Yen Mitte April gegenüber dem Euro noch auf ein Allzeittief von 188 Yen gefallen war, lösten Devisenmarktinterventionen der japanischen Behörden eine deutliche Gegenbewegung aus. Die resultierende Erholung der japanischen Währung war jedoch nicht nachhaltig. Zwar wurde der Yen zunächst durch Erwartungen an einen bevorstehenden Zinssteigerungsschritt gestützt, den die Bank of Japan im Juni auch vollzog. Gleichzeitig schürten jedoch neue staatliche Ausgaben- und Investitionsprogramme Zweifel an der Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen Japans. Deutlicher als zuvor betonte die Regierung dabei auch die Rolle einer angemessenen Geldpolitik für das Gelingen der damit verbundenen Wachstumsstrategie. Dies nährte Befürchtungen, der Spielraum der Notenbank für weitere Zinserhöhungen könnte dadurch eingeengt werden. Ein Hinweis auf zunehmende Risikoprämien war, dass steigende langfristige japanische Renditen – die üblicherweise mit einem stärkeren Yen einhergehen – stattdessen wiederholt mit einer Abwertung des Yen zusammenfielen.
Der Wechselkurs des Yen wurde maßgeblich von Devisenmarktinterventionen beeinflusst. Nachdem die japanische Währung Ende Juli gegenüber dem US‑Dollar auf ein 40‑Jahres-Tief von 164 Yen gefallen war, kam es erneut zu Devisenmarktinterventionen, die den Yen sprunghaft aufwerten ließen (Schaubild 3.5). Im Zuge des zweitägigen Eingriffs intervenierten zunächst die japanischen Behörden allein, am Folgetag dann zusammen mit den US-amerikanischen. Dabei handelte es sich um den ersten Devisenmarkteingriff vonseiten der USA zur Stützung des Yen seit 1998. Ungewöhnlich bei der jüngsten Intervention war, dass die US‑Behörden Euro statt US‑Dollar verkauften, um Yen zu erwerben. Denn die Wirkung einer Intervention sollte dann besonders groß sein, wenn die intervenierende Zentralbank diejenige Währung verkauft, die ihr in unbegrenzter Menge zur Verfügung steht, weil sie sie selbst schöpfen kann. Auf den Wechselkurs des Euro zum US‑Dollar hatte die Intervention keinen anhaltenden Einfluss. Im Zusammenhang mit der US‑Intervention erwähnte US‑Finanzminister Bessent außerdem die FIMA‑Fazilität der Federal Reserve und stellte in den Raum, die Höchstbeträge der Fazilität möglicherweise auszuweiten. Dem japanischen Finanzministerium zufolge könnte Japan zukünftig auf FIMA zurückgreifen. Die Fazilität war 2020 geschaffen worden, um ausländischen Währungsbehörden US‑Dollar-Liquidität in Krisenfällen zur Verfügung zu stellen, ohne dass sie Sicherheiten in US‑Dollar auf dem Markt veräußern müssten. Zuletzt lag der Euro bei 185 Yen und notierte damit 0,7 % stärker als zu Beginn des zweiten Quartals.
Gegenüber dem britischen Pfund verlor der Euro an Wert. Die Wechselkursentwicklung war dabei vor allem von politischen Neuigkeiten geprägt, die die Einschätzung der Marktteilnehmer über die Fiskalpolitik im Vereinigten Königreich betrafen. Nach Verlusten der Labour-Partei bei den Kommunalwahlen Anfang Mai verschärften Rücktrittsforderungen und Spekulationen über einen Führungswechsel zunächst die Sorge, eine neue Regierung könne von den bisherigen Haushaltsregeln abrücken. So wertete der Euro Mitte Mai spürbar auf, als sich der Regierungswechsel konkret abzeichnete. Spätere Bekenntnisse des designierten neuen Premiers Burnham zur Haushaltsdisziplin wurden dann jedoch von einer Erholung des Pfund begleitet. Insbesondere führte die Aussicht auf eine als finanzpolitisch konservativ geltende Besetzung des Schatzamtes Mitte Juli zu merklichen Kursgewinnen der britischen Währung, die daraufhin ein Einjahreshoch gegenüber dem Euro erklomm. Am Ende der Berichtsperiode lag der Euro bei 0,86 Pfund und damit 1,5 % schwächer als Ende März.
Im Ergebnis notierte der Euro im gewogenen Durchschnitt gegenüber den Währungen 18 wichtiger Handelspartner schwächer. Aufwerten konnte er dabei gegenüber dem Schweizer Franken. Neben den oben erwähnten Kursverlusten gegenüber dem Pfund wertete er gegenüber dem Renminbi und dem Won Koreas ab. In effektiver Rechnung stand der Euro damit 0,5 % niedriger als zu Beginn des zweiten Quartals.
3 Wertpapiermärkte
3.1 Rentenmarkt
Die Renditen zehnjähriger US‑Staatsanleihen stiegen deutlich, weil sich sowohl die erwarteten kurzfristigen Zinssätze als auch die Terminprämie erhöhten. Zu Beginn des Berichtszeitraums und inmitten der Anfangsphase des Krieges zwischen den USA und dem Iran erwarteten die Marktteilnehmer für die USA noch ein Jahr lang unveränderte Leitzinsen (Schaubild 3.6). In der Folge revidierten die Marktteilnehmer den erwarteten Leitzinspfad jedoch deutlich nach oben. Dazu trugen überraschend robuste Konjunkturdaten, insbesondere die Veröffentlichung der Arbeitsmarktzahlen Anfang Juni, sowie die Neuausrichtung der Kommunikation des Offenmarktausschusses unter dem neuen Fed-Vorsitzenden Warsh bei. 2 Eine Zerlegung der zehnjährigen Rendite von US‑Staatsanleihen mithilfe eines Zinsstrukturmodells in eine Zinserwartungs- und eine Terminprämienkomponente bestätigt, dass die durchschnittlichen Leitzinserwartungen in den USA im Berichtszeitraum zulegten (Schaubild 3.7). 3 Die Terminprämie, also die Kompensation, die Anleger für das Tragen von Zinsänderungsrisiken verlangen, unterlag im Berichtszeitraum deutlichen Schwankungen, stieg aber per saldo noch weit stärker an. Ausschlaggebend hierfür war vor allem die erneute Eskalation im Nahen Osten. Hinzu kam die Entscheidung des Offenmarktausschusses der US‑Notenbank, weniger Informationen über die Leitzinsperspektiven zu kommunizieren und die Leitzinsen im Juli unverändert zu belassen, obwohl einige Marktteilnehmer zuvor mit einer Anhebung gerechnet hatten. Insgesamt lagen die Renditen zehnjähriger US‑Staatsanleihen zum Berichtsschluss mit 4,8 % um 45 Basispunkte höher als zu Beginn des zweiten Quartals.
Auch die Renditen zehnjähriger Bundesanleihen stiegen im Berichtszeitraum per saldo an; maßgeblich war eine weitere Aufwärtsrevision der für die längere Frist erwarteten Zinssätze kurzlaufender Staatspapiere. Bereits vor Beginn des Berichtszeitraums hatten die Marktteilnehmer als Reaktion auf den Energiepreisanstieg und die damit verbundenen Inflationsrisiken Leitzinserhöhungen des Eurosystems eingepreist. Im Einklang mit diesen Erwartungen erhöhte der EZB‑Rat in seiner Sitzung am 11. Juni die Leitzinsen um 25 Basispunkte (Schaubild 3.6) und verwies auf die gestiegene Inflation sowie die weiterhin aufwärtsgerichteten Inflationsrisiken. Als der Krieg im Nahen Osten im Juli wieder aufflammte, revidierten die Marktteilnehmer ihre durchschnittlichen Erwartungen über den Kurzfristzins, gemessen an der Erwartungskomponente der zehnjährigen Bundrendite, deutlich nach oben (Schaubild 3.7). Dies impliziert, dass sie danach davon ausgingen, dass die Leitzinsen für eine längere Dauer erhöht bleiben würden. 4 Die Terminprämie variierte im Berichtszeitraum zwar deutlich, blieb per saldo jedoch nahezu unverändert. Zuletzt rentierten zehnjährige Bundesanleihen bei 3,2 % und damit auf ihrem höchsten Stand seit 2011. Gegenüber dem Beginn des zweiten Quartals entsprach dies einem Renditeanstieg um 22 Basispunkte. Der Abstand zwischen der Rendite zehnjähriger Bundesanleihen und dem laufzeitgleichen Euroraum-OIS‑Satz weitete sich im Berichtszeitraum leicht aus und blieb positiv. Damit gab es weiterhin keine Anzeichen für eine Knappheitsprämie bei Bundesanleihen. 5 Besonders sicherheitsorientierte Anleger standen offensichtlich einem hinreichend großen Angebot an Bundesanleihen gegenüber.
In Japan zogen die Renditen langfristiger Staatsanleihen deutlich an, während sie im Vereinigten Königreich per saldo nur leicht zulegten. Im Zuge des Krieges zwischen den USA und dem Iran folgten die Renditen in Japan dem internationalen Trend und stiegen kontinuierlich. Landesspezifische Faktoren unterstützten den Renditeanstieg zusätzlich. So setzte die japanische Zentralbank ihren geldpolitischen Straffungszyklus fort: Im Juni erhöhte sie den Leitzins um 25 Basispunkte auf 1 %, kündigte aber zugleich eine Verlangsamung der Bilanzreduktion an. Darüber hinaus verstärkten Sorgen über die Schuldentragfähigkeit infolge geplanter expansiver fiskalischer Maßnahmen der Regierung den Aufwärtsdruck auf die Renditen japanischer Staatsanleihen. 6 Zuletzt lagen diese für eine zehnjährige Laufzeit mit 2,9 % um 57 Basispunkte höher als zu Beginn des zweiten Quartals und damit auf einem mehrjährigen Höchststand. Im Vereinigten Königreich schwankten die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen im Berichtszeitraum deutlich. Ausschlaggebend waren wechselnde Erwartungen hinsichtlich der weiteren Geldpolitik und der Inflationsentwicklung, die unter anderem durch den Krieg im Nahen Osten sowie die Unsicherheit über die Haushaltskonsolidierung als Folge des Wechsels im Amt des Premierministers hervorgerufen wurden. Per saldo stiegen die Renditen zehnjähriger britischer Staatsanleihen gegenüber dem Beginn des Berichtszeitraums um 14 Basispunkte und lagen zuletzt bei 5,1 %.
Die Renditeabstände zehnjähriger Staatsanleihen im Euroraum gegenüber Bundesanleihen blieben im Aggregat nahezu unverändert, engten sich bei den meisten Ländern des Euroraums jedoch geringfügig ein. Der BIP-gewichtete Renditeabstand zehnjähriger Staatsanleihen aus dem Euroraum ging im Berichtszeitraum gegenüber der laufzeitgleichen Bundesanleihe geringfügig um 3 Basispunkte auf 59 Basispunkte zurück. Bei den einzelnen Ländern des Euroraus verringerten sich die Renditeaufschläge jedoch in fast allen Jurisdiktionen geringfügig. Frankreich bildete eine Ausnahme: Zweifel am Konsolidierungspfad und politische Unsicherheit vor der Präsidentschaftswahl 2027 ließen den Renditeaufschlag per saldo um 13 Basispunkte steigen.
Die kurzfristigen marktbasierten Inflationserwartungen sind bei hoher Volatilität seit Ende März im Ergebnis leicht gestiegen. Marktbasierte Inflationserwartungen werden aus Inflationsswaps abgeleitet, deren Preise Hinweise auf die von den Marktteilnehmern erwartete Inflation geben. Sie können allerdings neben den eigentlichen Inflationserwartungen auch Inflationsrisikoprämien enthalten. Per saldo stieg die aus Inflationsswaps abgeleitete durchschnittliche Inflationsrate für 2026 marginal um 6 Basispunkte auf 2,9 % und die für 2027 um 14 Basispunkte auf 2,6 %. Die marktbasierten Inflationserwartungen deuten dennoch darauf hin, dass die Inflation in der zweiten Jahreshälfte 2027 wieder in die Nähe des mittelfristigen Inflationszieles des Eurosystems zurückkehrt. Teilnehmer von Expertenumfragen erwarten eine schnellere Rückkehr zum Inflationsziel. Der Abstand kann eine Inflationsrisikoprämie, aber auch Unterschiede zwischen den Messkonzepten widerspiegeln. Seit Beginn des zweiten Quartals schwankten die kurzfristigen marktbasierten Inflationserwartungen erheblich. So bewegte sich die marktbasierte Inflationserwartung für das Jahr 2027 im Berichtszeitraum in einer weiten Spanne von 2,2 % bis 2,9 % (Schaubild 3.8). Ursächlich dafür waren die häufigen starken Ausschläge der Energiepreise.
Die langfristigen markt- und umfragebasierten Inflationserwartungen blieben nahe am mittelfristigen Inflationsziel des Eurosystems. Langfristige marktbasierte Inflationserwartungen, die täglich verfügbar sind, schwankten trotz der starken Variation in der kurzen bis mittleren Frist nur wenig. Ein wichtiger Indikator dafür ist die fünfjährige Termininflationsrate, die in fünf Jahren beginnt. Sie zeigt die am Markt erwartete Inflation für den Zeitraum in fünf bis zehn Jahren. Die Rate stieg im Berichtszeitraum zwar um 11 Basispunkte, lag aber zuletzt immer noch bei 2,2 %. Auch die längerfristigen Umfrageerwartungen unter Experten lagen weiterhin nahe bei 2 %. Zusammengenommen belegt dies, dass die langfristigen Inflationserwartungen weiterhin am Zielwert des Eurosystems von 2 % verankert sind.
Die Risikoaufschläge europäischer Unternehmensanleihen engten sich deutlich ein. Die Renditen sieben- bis zehnjähriger Unternehmensanleihen der Ratingklasse AA stiegen im Berichtszeitraum leicht um 6 Basispunkte, während diejenigen der Ratingklasse BBB um 2 Basispunkte zurückgingen. Da die Rendite der laufzeitgleichen Bundesanleihen im Berichtszeitraum zunahm, verringerten sich die Renditeaufschläge in den Ratingklassen AA und BBB um 12 Basispunkte beziehungsweise 20 Basispunkte. Begünstigt wurde die Einengung der Renditeaufschläge durch die gestiegene Risikobereitschaft der Anleger, die vor allem im Zuge erster Entspannungssignale im Nahen Osten zunahm, aber auch aufgrund gestiegener Gewinnerwartungen. 7 Besonders ausgeprägt war der Rückgang der Renditeaufschläge von hochverzinslichen Unternehmensanleihen. Diese sanken um 84 Basispunkte.
3.2 Aktienmarkt
Die Aktienmärkte im Euroraum und den USA legten seit Beginn des zweiten Quartals deutlich zu und zeigten sich von der weiterhin angespannten Lage im Nahen Osten weitgehend unbeeindruckt.Zu Beginn der Berichtsperiode notierten die Aktienmärkte beiderseits des Atlantiks noch unter ihren Jahresanfangswerten, stiegen in der Folge jedoch deutlich an. Hierzu trugen auch Entspannungssignale am Persischen Golf bei, ungeachtet dessen, dass sie sich wiederholt als nicht nachhaltig erwiesen und die Lage in der Region letztlich angespannt blieb. Der Euro Stoxx legte seit Anfang des zweiten Quartals kräftig um 15,5 % zu. Gestützt wurde die Entwicklung durch günstigere Konjunktursignale, nachlassende Engpässe an den Energiemärkten, gestiegene Gewinnerwartungen sowie einen höheren Risikoappetit der Marktteilnehmer. Der US-amerikanische S&P 500 entwickelte sich mit einem Zuwachs von 18,6 % sogar noch etwas dynamischer. Die Kurszuwächse an den Aktienmärkten waren jedoch sehr heterogen über die Sektoren verteilt (Schaubild 3.9). Im Euroraum verzeichneten zwar nahezu alle Sektoren Kurszuwächse. Die positive Entwicklung des Euro Stoxx wurde jedoch insbesondere von Titeln aus dem Finanz- und dem Technologiesektor getragen. Im Finanzsektor, vor allem bei Banken, stiegen die kurzfristigen Gewinnerwartungen infolge höherer Zinsen und hoher Wertpapierhandelserträge aufgrund höherer Geld-Brief-Spannen in einem volatilen Finanzmarktumfeld. Der Anstieg des S&P 500 war hingegen weniger breit angelegt als im Euroraum. Er wurde überwiegend vom anhaltenden KI‑Boom getragen, der Technologiewerten, insbesondere Halbleiteraktien, zu erheblichen Kurszuwächsen verhalf.
Aktien von Technologieunternehmen gewannen beiderseits des Atlantiks im Vergleich zum Gesamtmarkt stärker an Wert, doch wuchsen zuletzt Zweifel an der Nachhaltigkeit des KI‑Booms. Losgelöst von den Entwicklungen im Nahen Osten stiegen die Kurse von Technologietiteln im Euroraum und den USA im Berichtszeitraum deutlich an. Ausschlaggebend waren gestiegene Gewinnerwartungen, die vor allem auf die anhaltend hohe Nachfrage nach Halbleitern und Rechenzentrumskapazitäten zurückzuführen sind. Im Vorfeld der Berichtssaison für das zweite Quartal nahmen jedoch die Bedenken hinsichtlich der Nachhaltigkeit des KI‑Booms zu. Im Fokus standen dabei insbesondere die erheblichen Investitionsausgaben, Risiken möglicher Überkapazitäten sowie der zunehmende Wettbewerb durch chinesische KI‑Unternehmen. Zum Abschluss dieses Berichts lagen Technologiewerte im Euroraum um 36,8 % über ihrem Stand zum Ende des ersten Quartals; US-amerikanische Technologieaktien verzeichneten im selben Zeitraum ein Plus von 36,3 %.
Trotz gestiegener Aktienkurse deuten die impliziten Eigenkapitalkosten auf eine aktuell günstigere Bewertung hin als zu Beginn des zweiten Quartals. Eine Zerlegung der Aktienkursentwicklung auf Basis eines Dividendenbarwertmodells führt Kursänderungen rechnerisch auf Veränderungender erwartetenUnternehmensgewinne und der impliziten Eigenkapitalkosten zurück, welche sich wiederum aus einem risikofreien Zins und einer Aktienrisikoprämie zusammensetzen. 8 Der Zerlegung zufolge wurden die Kursanstiege vor allem durch die erwähnten höheren kurz- bis mittelfristigen Gewinnerwartungen getragen. Da diese stärker stiegen als die Aktienkurse, erhöhten sich zugleich die impliziten Eigenkapitalkosten. Relativ zu den erwarteten Erträgen waren Aktien damit beiderseits des Atlantiks günstiger bewertet als zu Beginn des Beobachtungszeitraums. Die Bewertung fällt allerdings je nach verwendetem Messkonzept unterschiedlich aus. Gemessen an ihrem langfristigen Mittel deuten die impliziten Eigenkapitalkosten im Euroraum auf eine vergleichsweise günstige Bewertung hin, während US‑Aktien weiterhin hoch bewertet erscheinen. Die auf die kurzfristigen Gewinne ausgerichtete Gewinnrendite signalisiert dagegen in beiden Regionen eine im historischen Vergleich hohe Bewertung, die auch für die USA noch höher liegt als die auf Basis der impliziten Eigenkapitalkosten. Der Unterschied erklärt sich vor allem aus den derzeit sehr hohen mittelfristigen Gewinnerwartungen in beiden Währungsräumen, welche die impliziten Eigenkapitalkosten stützen. Die günstigere Bewertung nach diesem Maßstab hängt somit wesentlich davon ab, dass sich diese weiter in die Zukunft reichenden Erwartungen auch erfüllen. Ansonsten könnten die Aktienkurse unter Abwärtsdruck geraten.
